Millicom (608 kronor) grundades 1979 av Jan Stenbeck efter det att Kinnevik förvärvat ett bolag som mynnade ut i Comviq. Det sistnämnda bolaget, Comviq, var primärt inriktat på den svenska marknaden medan Millicom i stället satsade på Amerika och bolaget fick en av tre mobillicenser som utgavs i USA 1982. Detta blev startskottet för en internationell licensjakt, som pågår än i dag. Sedan 1992 är bolaget baserat i Luxemburg och 1993 noterades aktien på Nasdaq och sedermera även på Stockholmsbörsen 2004.
Under 2004 och 2005 utvecklades aktien relativt svagt, i synnerhet med tanke på den starka börsuppgång som rådde under perioden. Under såväl 2006 som 2007 gick aktien däremot mycket starkt med en total uppgång på närmare 300 procent. 2008 följde Millicomaktien med börsen ned på samma sätt som den följde med börsen upp under 2009. Hittills under 2010 har aktien gått betydligt bättre än index med en uppgång på närmare 15 procent, trots att en gedigen utdelning på 11,25 kronor per aktie skiljdes av i förra veckan.
Diagram – Millicoms aktiekurs de sex senaste åren
Klicka på diagrammet för att förstora det.
Millicom är inriktat på utvecklingsländer (emerging markets). Bolaget har cirka 34 miljoner kunder i Central- och Sydamerika samt Afrika, marknader där bolaget har stark eller marknadsledande ställning. I dagsläget finns Millicom representerat i 13 länder, vilka totalt erbjuder en marknadspotential på omkring 260 miljoner kunder. Millicom bedriver all verksamhet under varumärket Tigo och erbjuder framförallt mobiltelefoni, men även bredbands, kabel-TV och tilläggstjänster (VAS). Mobiltelefonin står för den största delen av försäljningen och omfattar framförallt kontantkort med förbetald samtalstid.
Centralamerika är Tigos starkaste region och bolaget är marknadsledare på mobiltelefoni. Det är även här Tigo satsar på bredband och digital-TV via kabel-TV-nätet. Tillväxtutsikterna för dessa tjänster bedöms som mycket goda och korsförsäljning av olika tjänster i samma nät medför även betydande lönsamhetspotential. Dock ser inte Tigo det som aktuellt att satsa på denna typ av ”stationära” tjänster på någon av de andra marknaderna inom närtid med anledning av bristfällig infrastruktur.
I Sydamerika, där mobilpenetrationen är relativt hög, ser Tigo tillväxtmöjligheter inom framförallt mobilt bredband och VAS (exempelvis ringsignaler, musik och spel). Den afrikanska marknaden är ännu i sin linda och i huvudsak inriktad på standardiserade tjänster såsom samtalstid och SMS. Trots de till synes exotiska marknaderna saknas inte konkurrens, och i exempelvis Ghana konkurrerar Tigo med bland andra Vodafone, Zain, MT och Glo Mobile.
Tigo vill inte bli positionerat som ett teknikbolag utan som ett FMCG-bolag (Fast Moving Consumer Goods), det vill säga ett snabbrörligt konsumentbolag som flexibelt och effektivt kan anpassa sig efter skillnader i kundernas efterfrågan och inte minst olika länders regulationer. Snabbrörligheten visar sig även i bolagets innovationsförmåga och kundförståelse. Ett exempel är de kunder som inte har råd att ladda sina kontantkort men ändå vill ringa. För dessa erbjuder Tigo något som kallas ”Paquetigos”, vilket innebär förköp av exempelvis telefonsamtal eller SMS som rabatteras under vissa tider på dygnet då belastningen av nätet är som lägst.
Genom att analysera kundens tidigare användarmönster kan Tigo även rikta marknadsföringen mot rätt kunder genom att skicka ut SMS. Konsekvenserna av detta blir, förutom ökat kundvärde, högre försäljning och mer jämn belastning av nätet. Ett annat exempel är att Tigo skapade en teknik som gjorde att alla mobiltelefoner automatiskt läste in rätt Internetinställningar (GPRS) direkt från SIM-kortet. Detta medförde att många som velat använda Internet, men tyckte att det hade varit för svårt att konfigurera telefonerna, nu enkelt kunde börja surfa direkt. Konsekvensen av detta blev kraftigt ökad försäljning av data i exempelvis Ghana. Just användarvänlighet är något Tigo prioriterar högt för alla tjänster på samtliga marknader.
Ett tredje exempel är att Tigo byggde en skräddarsydd lösning för Taxi Libre, ett av de större taxibolagen Bogota, Colombia. Lösningen gick ut på att installera SIM-kort i taxibilarna och tack vare tekniker som GPS samt Edge och GPRS kunde bilarna följas i realtid via en karta. Tack vare denna lösning kan körningarna planeras mer effektivt och dessutom ökar säkerheten för chaufförerna markant i ett land som Colombia med hög kriminalitet, inte minst avseende kidnappningar och bilkapningar.
Millicoms ambition är att växa i tre dimensioner. Den första är att penetrera nya marknader, vilket bolagets lyckats bra med historiskt. Dock gör bristfällig infrastruktur i många länder att stora investeringar krävs för att bygga ut näten. Dessutom är det i vissa länder svårt att få licenser på grund av mycket byråkrati och stor politisk instabilitet. Den andra dimensionen är att växa genom att ta marknadsandelar, vilket kräver att Tigo erbjuder lägre pris och/eller högre kvalitet än konkurrenterna. Den tredje och sista dimensionen är att öka genomsnittintäkten per kund (ARPU), vilket är ett vanligt lönsamhetsmått i telekombranschen. Tigo avser framförallt att höja denna genom att sälja mer VAS-tjänster. Utöver detta tittar Millicom aktivt på förvärvsmöjligheter på Tigos huvudmarknader, men bolaget har än så länge legat ganska lågt på denna front.
Tigo förklarar den starka tillväxten med effektiv distribution, stor andel gatuförsäljare samt transparent prissättning. I Colombia hade Tigo länge ryktet om att ha låg kvalitet på nätet samt dålig täckning. För att motbevisa detta genomfördes en stor kampanj, som bland annat bestod i att dela ut gratis samtalsminuter så att konsumenterna själva fick testa täckningen. Detta stärkte varumärket avsevärt på kort tid, vilket i sin tur ledde till högre försäljning och större marknadsandel. Tigo satsar stora resurser på underhåll och uppgradering av näten, bland annat har bolaget under de senaste åren implementerat 3G i Latinamerika.
Det är också värt att poängtera att Millicom på flera av marknaderna står för den enda kommunikationsinfrastrukturen, eftersom det ofta saknas fast telefoni, bredband och TV. I västvärlden ser vi mobiltjänster som ett komplement till ”stationär användning”, men i många utvecklingsländer är mobiltjänsterna betydligt mer betydelsefulla. Det gör att inte bara samtal och SMS har stor betydelse utan på sikt även områdena Internet, TV, film, musik samt bank- och betalningslösningar.
Den globala lågkonjunkturen har i flera hänseenden drabbat utvecklingsländerna hårdare än industriländerna. Framförallt syns effekten av detta i att den disponibla inkomsten sjunkit i många länder, till skillnad från i Sverige där den faktiskt har ökat under krisen. Detta har haft en omedelbar effekt på Tigo eftersom många av bolagets kunder laddar kontantkortet med pengar de har på fickan. Bolaget ser dock en stabilisering och utsikterna är försiktigt optimistiska för 2010.
Diagram – Millicoms aktiekurs de två senaste åren
Klicka på diagrammet för att förstora det.
I analyssteg 1 ska vi göra antaganden om Millicoms försäljning. Fram till 2009 uppvisade bolaget mycket imponerande tillväxtsiffror och det växte med närmare 50 procent årligen. 2009 var dock ett finanskrisens år som ledde till negativ tillväxt, inte minst på grund av ofördelaktiga valutakursförändringar. Det är dock värt att nämna att tillväxten i redovisningsvalutan USA-dollar var positiv och uppgick till cirka 7 procent. Millicom har inget uttalat tillväxtmål, men har däremot kommunicerat att fokus snarare kommer att ligga på lönsamhet än tillväxt framöver. Det betyder emellertid inte att bolaget inte kommer att fortsätta växa. Tillväxten kommer sannolikt att vara minst lika hög som för de etablerade telekombolagen i västvärlden. Dessutom växer Millicom i tre dimensioner och det råder inga tvivel om att det finns mycket kvar att hämta i utvecklingsländerna trots konkurrenssituationen. Den genomsnittliga tillväxttakten uppskattas därför till 15 procent under de fem kommande åren.
I steg 2 ska vi bedöma Millicoms historiska lönsamhet, och det är minst sagt imponerande att bolaget har lyckats uppvisa en så pass god lönsamhet trots den höga tillväxten. Återigen har dollarns utveckling stor påverkan på vinsterna i svenska kronor.
I analyssteg 3 ska vi estimera Millicoms framtida lönsamhet. Bolagets vinstmarginal är utan tvekan imponerande hög och dessutom stabil över tid, med ett genomsnitt på 20,5 procent under de fem senaste åren. Trots att Millicom nu satsar mer på lönsamhet kommer det fortfarande kosta att växa och även underhålla de befintliga näten. Även om antagandet är något konservativt räknar jag därför med en oförändrad genomsnittlig vinstmarginal under de fem kommande åren, det vill säga 20,5 procent. Detta tal i kombination med mitt antagande om en tillväxt på 15 procent använder jag för att prognostisera den framtida vinsten.
I steg 4 ska vi bedöma andelen utdelad vinst för de fem kommande åren. Millicoms utdelningspolicy är att dela ut 30 procent av nettovinsten, med undantag för extraordinära kostnader som kan komma att sänka andelen. Med tanke på bolagets starka kassaflöden bör det därför inte vara några problem att uppnå en genomsnittlig utdelningsandel om 25 procent av nettovinsten.
I analyssteg 5 är det dags att uppskatta aktiens högsta respektive lägsta P/E-tal framöver. Även här ser vi att det har förekommit stora variationer historiskt sett varför det sannolikt är mest relevant att titta på de genomsnittliga P/E-talen. Som lägst har P/E-talet i genomsnitt uppgått till cirka 10 under de fyra senaste åren och som högst i genomsnitt cirka 22. Genomsnittet av de båda talen är 16, vilket är något högre än för börsen i genomsnitt. De fortsatt mycket goda tillväxtutsikterna och inte minst lönsamhetspotential motiverar ett relativt högt P/E-tal. Dock kommer tillväxttakten sannolikt inte att vara lika hög som förr, vilket motiverar ett något lägre genomsnittligt P/E-tal. Jag estimerar högsta P/E-tal till 18 och lägsta P/E-tal till 10 under de fem kommande åren, vilket ger ett genomsnitt på 14.
I steg 6 uppgår målkursen (högsta kurs om fem år) till 1 198 kronor, vilket motsvarar en uppsida på cirka 97 procent (exklusive utdelningar och från dagens kurs). Mitt antagande om lägsta kurs baseras på ett antagande om att kursen inte går under 400 kronor, vilket är den lägsta kursen som noterats under det senaste året. Nedsidan till denna nivå är cirka 34 procent.
I analyssteg 7 ges resultatet av analysen, en förväntad avkastning på 17,1 procent årligen varav 2,5 procentenheter är direktavkastning. Givet analysens antaganden bör man öka i aktien på aktuella nivåer.
Millicom är ett lönsamt tillväxtbolag, som bedriver telekomverksamheter på spännande marknader. Bolaget har, trots sin storlek, visat sig vara mycket snabbrörligt och anpassningsbart efter konsumenters och myndigheters krav. Även om risken är hög i många av länderna är potentialen utan tvekan större, varför en investerare med lång placeringshorisont bör se Millicom som ett intressant substitut till exempelvis Telia Sonera och Tele 2.
Vill du ändra på något antagande som jag har gjort? Gör då en egen analys med hjälp av Hitta kursvinnare.
Måns Flodberg
Fristående analytiker
