Astra Zenecas bud bakom kursnedgång

Astra Zeneca har lagt ett bud, värt över 100 miljarder kronor, på det amerikanska läkemedelsföretaget Medimmune. Det är ett högt pris, och på marknaden är man inte övertygad om att det är en bra affär. Trots att Astra Zeneca i dag värderas rekordlågt på börsen tycker Aktiespararen att man ska avvakta med köp av aktien.

Analytikernas konsensusprognos för Astra Zeneca 2007 är en vinst på omkring 28,50 kronor per aktie. Utdelningen för 2007 väntas bli 12,50 kronor. Med dessa förväntningar och aktiekursen, 360 kronor i mitten av maj, värderas bolaget till ett p/e-tal på 12,6, med en direktavkastning på 3,5 procent.

Denna värdering ligger i paritet med de lägst värderade bankerna. Men den är samtidigt väsentligt lägre än genomsnittet bland verkstadsföretagen, skogsindustrin, detaljhandeln, telekomföretagen, IT-företagen, de tekniska konsulterna och fastighetsbolagen.

Så här lågt har Astra Zeneca inte värderats på många år, och det är uppenbart att den låga värderingen inte kan förklaras av bolagets ekonomiska utveckling de fem senaste åren. Under denna period har Astra Zeneca nått en genomsnittlig årlig försäljningstillväxt på strax över 10 procent och en vinsttillväxt per aktie på 17 procent.

Den starka utvecklingen klarades av trots att bolaget under perioden drabbades av att många patent löpte ut. Sammantaget gick patentet ut för produkter som vid peri-odens början svarade för nästan hälften av omsättningen.

Under de fem närmaste åren kommer fler viktiga patent att löpa ut. Detta gäller bland annat det viktiga magsårsmedlet Nexium. För det antipsykotiska medlet Seroquel får Astra Zeneca dock ett förlängt patent från 2012 till 2017, efter att en ny version blivit godkänd av USA:s läkemedelsmyndighet, FDA, i maj.

Ett annat problem för Astra Zeneca är att antalet projekt i utvecklingsfas är för litet, vilket har bidragit till en osäkerhet när det gäller framtiden. Enligt beräkningar av investmentbanken Prudential Equity -Group kan Astra Zeneca förlora 38 procent av intäkterna på grund av utlöpande patent för nyckelprodukter de fem kommande åren.

För att öka antalet forskningsprojekt förvärvade Astra Zeneca i mitten av 2006 det engelska forskningsföretaget Cambridge Antibody Technology (CAT). CAT utvecklar biologiska läkemedel i Cambridge och i Palo Alto, Kalifornien, och har nio samarbetsprojekt i tidiga faser, samt ett leukemiprojekt på väg in i fas 3-studier.

Astra Zenecas kompetens har historiskt funnits inom små molekyler. Efter förvärvet av CAT tillkom kompetens inom biologiska läkemedel. Det var ett viktigt steg, eftersom allt färre läkemedelskandidater baserade på små molekyler har godkänts av FDA under det senaste decenniet.

Enligt Astra Zeneca kommer var fjärde läkemedelssubstans som blir redo för full utveckling att vara en biologisk substans från och med 2010. Astra Zenecas satsning på läkemedel med biologisk substans är därför viktig, och för att påskynda utvecklingen har bolaget även haft planer på att mer än fördubbla antalet forskare vid CAT under de tre närmaste åren.

CAT var Astra Zenecas första steg mot biologiska läkemedel, och den ökade insikten om potentialen inom området ledde fram till nästa steg: budet på det amerikanska företaget Medimmune den 23 april.
Astra Zeneca har lämnat ett bud på 58 USA-dollar per aktie, eller 15,2 miljarder dollar för hela bolaget. Vid en dollarkurs på strax under 7 kronor motsvarar detta 105 miljarder kronor.

Medimmune hade 2006 en försäljning på 1,3 miljarder dollar, eller runt 9 miljarder kronor, med en vinst före skatt på 75 miljoner dollar. Enligt analytikernas genomsnittsprognoser väntas en vinstökning i år på uppemot 200 miljoner dollar. Men bedömningen att Astra Zeneca har lämnat ett mycket högt bud på Medimmune kvarstår.

Ett förvärv av Medimmune stärker Astra Zeneca inom området biologiska läkemedel. Samtidigt tar Astra Zeneca för första gången ett steg in på vaccinområdet, och de produkter som följer med affären väntas öka försäljningen med 1,2 miljarder dollar per år från övertagandet.

Medimmune är ett fullt utbyggt bioteknikbolag, med en försäljningsorganisation på 560 personer. Den största produkten 2006 var storsäljaren Synagis mot RS-virus. En tänkbar snabbväxare är virusmedlet Flumist. Hitttills har försäljningen av Flumist begränsats på grund av restriktioner från FDA, och förklaringen är risker för astmaliknande biverkningar. Men en uppluckring kan vara på gång. En rådgivande panel inom FDA har nyligen godkänt vaccinet för åldersgruppen upp till fem år.

Det viktigaste med budet på Medim-mune är bolagets forskningsportfölj. Medimmune har 45 pågående projekt, och efter förvärvet kommer Astra Zeneca att ha totalt 163 projekt i utveckling. Tittar man närmare på de projekt som Medimmune tillför befinner sig dock bara 9 i klinisk fas, medan drygt 30 befinner sig i en preklinisk fas. Genom Astra Zenecas starka resurser ökar dock möjligheterna att påskynda projekttiden.

Det finns enligt Astra Zeneca stora synergier mellan CAT och Medimmune, och efter förvärvet kommer 27 procent av Astra Zenecas produktportfölj från CAT och Medimmune.

Enligt Astra Zenecas beräkningar med-för förvärvet ett negativt kassaflöde 2008 men positivt från och med 2009. Förvärvet belastar resultatet i år och nästa år men bidrar positivt från och med 2009, oräknat eventuella nedskrivningar av immateriella tillgångar.

Efter förvärvet kommer Astra Zeneca att definitivt skrota de tidigare planerna på en ny produktionsanläggning för tillverkning av biologiska läkemedel, en invester-ing som tidigare har kostnadsberäknats till omkring 1 miljard kronor.

Enligt Astra Zeneca får alltså köpet av Medimmune många positiva effekter. Men marknaden är inte övertygad om att det är en bra affär.

För det första var aktierna i Medimmune hårt uppspekulerade inför budet. Vid årsskiftet 2006/2007 handlades aktien i runt 32 dollar. I april aviserade ledningen att bolaget var till salu för rätt pris. Detta ledde till spekulationer om ett kommande bud och om att ett antal läkemedelsbolag gjorde en utvärdering av bolaget.

Astra Zeneca var berett att betala mest. Kursuppgången från årsskiftet och fram till Astra Zenecas bud på 58 dollar är 80 procent, vilket motsvarar 45 miljarder kronor.

Astra Zenecas börsvärde vid kurs 360 kronor är cirka 550 miljarder kronor. Det är drygt 5 gånger budet på Medimmune, men det är då ändå fråga om ett företag som 2006 omsatte 185 miljarder kronor och som hade ett rörelseresultat på 57,5 miljarder kronor. Vid en jämförelse är drygt 100 miljarder kronor för Medimmune onekligen högt.

Det går inte att med sedvanliga multiplar som p/s-tal, EBIT-multipel, och p/e-tal eller med en sedvanlig kassaflödesanalys komma fram till det pris som Astra Zeneca betalar. Bolaget ser sannolikt värden i forskningsportföljen som externt är svåra är utvärdera.

Enligt Astra Zeneca ska förvärvet av det amerikanska bolaget inte påverka utdelningspolitiken, och först nästa år kommer förvärvet att minska Astra Zenecas återköp av egna aktier. I år har bolaget ett återköpsprogram som uppgår till 4 miljarder USA-dollar.

Alla är inte heller övertygade om att budet på Medimmune är fel eller för högt. Men det är uppenbart att Astra Zeneca inte har lyckats övertyga marknaden om att det är rätt. Frågan är också om förvärvet är tillräckligt stort för att motverka de negativa effekter som de närmaste årens utlöpande patent kan komma att inne-bära. Osäkerheten är stor. Därför rasade kursen med 10 procent, till 360 kronor, efter budet, och det kan komma att ta tid innan marknadens förtroende återkommer.

Detta är Astra Zeneca

Astra Zeneca är ett av världens största läkemedelsföretag.

3 åsikter

Aktiespararen anser att Astra Zeneca inte har lyckats övertyga marknaden om det kloka i att betala över 100 miljarder kronor för Medimmune. Trots en låg värdering är rekommendationen avvakta.

Citigroup anser att Astra Zeneca har betalat för mycket för köpet av Medimmune och sänker sin riktkurs, från 61 USA-dollar till 58 dollar. Rekommendationen behåll med medelrisk upprepas.

Handelsbanken anser att förvärvet av Medimmune ger flera strategiska tillgångar. Följden kan bli nya produkter i sen prövningsfas inom vacciner, onkologi och luftvägssjukdomar – områden som väntas växa signifikant.