Drygt ett år efter den amerikanska investmentbanken Lehman Brothers fall, och efter den uppgång som skett på börsen under sommaren, kan man säga att marknaden har kommit tillbaka till ett slags normaltillstånd. Svängningarna på börsen har återgått till normala nivåer, och värderingarna av börsbolagens vinster har anpassats till ett läge där den ekonomiska tillväxten väntas ha kommit i gång. Riskaptiten hos allmänheten har återvänt, vilket kan avläsas i inflödet till fonder. Den viktiga frågan just nu är om konjunkturen verkligen stärks i tillräckligt snabb takt för att motivera de lyft som redan skett i aktiekurserna.
Mitt huvudscenario (som nog kan kännas ganska försiktigt) är att börsen kommer att röra sig sidledes under en tid framöver, och svängningarna blir i storleksordningen 5 procent uppåt eller nedåt. Detta leder till slutsatsen att börsen vid årsskiftet borde stå på ungefär samma nivå som nu. Jag tror inte att konjunktursignalerna kommer att vara tillräckligt starka för att orka lyfta börskurserna på kort sikt. För att vi, å andra sidan, ska få se ett större fall krävs ett antal signaler som pekar mot att den globala konjunkturåterhämtningen går betydligt långsammare än marknaden hittills haft anledning att tro.
Riktar vi blicken längre framåt, låt säga en bit in på nästa år, talar det mesta för uppåtgående aktiekurser. Räntorna kommer att vara låga ett bra tag framöver. Många företag kommer visserligen att ha det tungt med svag efterfrågan under ganska lång tid. Ändå har vinsterna i många fall passerat botten, eftersom sparpaket och rationaliseringar sänker kostnaderna till en nivå som mer än väl kompenserar svag efterfrågan.
När det blir tydligare att vinsterna är på väg uppåt igen kommer detta att vara ett starkt argument för att aktiekurserna ska fortsätta uppåt. Den allmänna riskaptiten fortsätter dessutom att öka. Många ser en god möjlighet till bra avkastning på aktiemarknaden, vilket leder till fortsatta nettoinflöden i fonder och andra aktiesparprodukter.
Men helt molnfri är inte himlen. De ljuspunkter som synts i världsekonomin de senaste månaderna kan till stor del tillskrivas de enorma åtgärdsprogram som satts in av politiker i en lång rad länder. Störst betydelse har naturligtvis stimulanspaketen haft i stora ekonomier som USA och Tyskland, med effekter som är både direkta och indirekta. Tydliga direkta effekter har till exempel kommit från bilskrotningsprogram. De indirekta effekterna handlar om att positiva signaler från de ledande ekonomierna skapar optimism som sätter i gång en god spiral även på andra håll i världen.
De gigantiska ekonomiska stimulanspaketen fortsätter att bidra till en ekonomisk återhämtning men ökar också risken för baksmälla. Bilindustrin riskerar till exempel att åka på ett bakslag i höst i och med att programmen som erbjuder frikostiga ersättningar när gamla bilar skrotas har avslutats. Detta kan i sin tur leda till att olika stämningsindikatorer, inte minst inköpschefsindex som speglar aktiviteten och framtidstron i industrin, hamnar under förväntningarna efter att under flera månader ha överraskat positivt.
En annan tydlig osäkerhetsfaktor är höstens rapportperiod, som drar i gång på allvar om ett par veckor. Jag tror dock att riskerna för stora bakslag är begränsade. För det första borde fler företag ha varnat om de sett att vinsterna är på väg att hamna betydligt under marknadens förväntningar. För det andra vet ”alla” att resultaten är svaga och att läget dessutom bör kunna ljusna en del under senare delen av året.
Jämfört med samma period i fjol, som var det första riktiga ”kriskvartalet”, kommer heller inte årets rapporter för tredje kvartalet att upplevas som uppseendeväckande dåliga. Marknaden gör ju alltid jämförelser med hur det sett ut tidigare. Från och med nu ser inte resultatförändringarna alls lika dramatiska ut som de gjorde fram till i somras när rapporterna jämförs med hur de såg ut för ett år sedan eller föregående kvartal.
Ytterligare ett orosmoln som lyfts fram av olika bedömare den senaste tiden är att räntan på längre obligationsplaceringar har fallit, parallellt med att börskurserna rört sig uppåt. En sådan situation är ganska ovanlig, eftersom den tyder på att räntemarknaden har en annan bild av utvecklingen i världen än vad aktiemarknaden har. Sjunkande räntor på statsobligationer kan indikera att obligationsplacerare ser ökad risk för ett nytt bakslag för världsekonomin. Samtidigt speglar stigande börskurser att aktiemarknaden tror på en fortsatt snabb återhämtning.
Lägre obligationsräntor kan också bero på att marknaden anser att centralbankschefer på olika platser i världen är trovärdiga när de säger att styrräntorna ska hållas låga under lång tid framöver. Å andra sidan kan centralbankerna inte behålla dagens låga styrräntor särskilt länge om den globala ekonomin skulle återhämta sig oväntat snabbt, och i så fall kan man inte heller motivera sjunkande obligationsräntor.
Svaret på många av de frågor som finns har vi inom någon månad. Oväntade nyheter kan dock skapa stora kast på marknaden. Min samlade bedömning utmynnar ändå i att de moln som finns på börshimlen just nu är ganska små och att vi inte får se några stora börsrörelser. Det är långtifrån säkert att den stora rekyl som pessimister gärna varnar för inte kommer att inträffa i höst. Samtidigt ligger det i sakens natur att stora nedgångar kommer överraskande, ofta i ett läge där marknaden har invaggats i en falsk känsla av trygghet.
Historiskt sett har stora delar av börsuppgångar kommit i början av en ekonomisk återhämtningsperiod. Uppgångarna inleds nästan alltid långt innan de första säkra signalerna på att konjunkturen är på väg att röra sig uppåt ur botten har visat sig.
I detta läge är räntorna fortfarande låga, vilket är gynnsamt för aktieplaceringar, och placerare kan se stora vinstlyft framför sig. Optimismen stiger i takt med att hoppet inför framtiden växer. Denna situation har vi sett under det senaste halvåret.
I nästa skede av återhämtningen har räntorna börjat stiga, vilket betyder att aktier successivt blir mindre attraktiva relativt ränteplaceringar. En stor del av de vinstuppgångar företagen kan förväntas leverera i den framtida högkonjunkturen är också diskonterad av börsen. Denna marknadsbild kan bli tydlig under 2010 och 2011. Börsen stiger inte längre i lika snabb takt, men aktier ger ändå bättre avkastning än många andra placeringsalternativ.
Utifrån detta scenario gör man rätt i att äga aktier just nu. Jag har svårt för att se att eventuella bakslag blir större än att det blir svårt att med rätt tajmning köpa tillbaka aktier som sålts av rädsla för en kommande rekyl.