Det mesta ljuset har riktats mot USA sedan bolånekrisen slog till för fullt för snart ett år sedan och spillde över i en fullskalig internationell finanskris. Även om vi kommit en bit på väg i processen i att ta fram förlusterna i det finansiella systemet återstår många frågetecken. En stor fråga är inte minst hur kraftig inbromsningen i den amerikanska ekonomin blir som följd av den finansiella krisen.
Efterhand har blickarna också i allt högre grad riktats mot Europa, och en av de tydligaste trenderna den senaste månaden är ökad oro för en försvagad europeisk konjunktur. En kraftig inbromsning i hela eller delar av Europa skulle slå betydligt hårdare mot många svenska företags resultat än den tillbakagång vi hittills sett i USA:s tillväxt. Skälet är att de flesta svenska företagen har en betydligt större andel av sin försäljning i Europa än i USA.
Det finns också andra signaler som uppenbart visar att företagens vinster står vid ett vägskäl. Rapporterna för första kvartalet visar överlag fina resultat, vilket har bidragit till den senaste tidens stabilisering på börserna. Samtidigt är det tydligt att oron inför framtiden har växt bland många företagsledare.
Värderingarna talar också sitt tydliga språk. Med P/E-talet som mått är det tydligt att förväntningar på en rejäl vinstförsämring redan ligger inbakade i börskurserna. Vi kan också se det som att dagens aktiekurser kan tåla vinstfall på 20–30 procent. Ett sådant vinstfall skulle leda till att värderingarna bara återställs till normalnivå. Omvänt finns därför ett stort utrymme för kursuppgång om vinsterna skulle överraska positivt under det kommande året.
Hur ska då den återhämtning på börsen tolkas som pågått under någon månad? En allmän uppfattning är att det handlar om en sekundär uppgång i en primärt fallande marknad (”bear market rally”). En sådan uppgång brukar inträffa någon gång under en i övrigt fallande trend och kan pågå i någon månad eller ett par månader.
Karaktäristiskt för det skede av börscykeln vi befinner oss i just nu är att frågetecknen är stora kring konjunkturen och för vart vinsterna är på väg. Värderingarna är låga, lågkonjunkturen är fortfarande inte bekräftad, och det finns samtidigt inga tydliga signaler som visar när ekonomin kan vara på väg att ta ny fart.
Om vi fortsätter att bena ut läget i olika viktiga regioner står det trots allt klart att USA:s ekonomi är inne i en svår period. Arbetsmarknaden försämras successivt, och konsumenterna har blivit allt mer pessimistiska såväl avseende nuläget som inför framtiden. Höga energi- och råvarupriser bidrar till de negativa tongångarna. Bland de få ljuspunkterna finns att USA:s exportföretag gynnas av låg dollar, men samtidigt utgör exporten en alldeles för liten del av den totala ekonomin för att den ska kunna väga upp problemen inom övriga delar.
Den kanske viktigaste enskilda faktorn som kan leda till en förbättring på sikt är i stället att Federal Reserve (Fed, USA:s centralbank) har sänkt räntan aggressivt. Historiskt har räntesänkningar nästan alltid hjälpt ekonomin på fötter, med en fördröjning på ungefär ett år. Det finns därför stort hopp om att Fed:s sänkningar kommer att hjälpa ekonomin även den här gången.
De stora problemen inom den finansiella sektorn riskerar dock att leda till att återhämtningen tar längre tid än vanligt. Det genomsnittliga amerikanska företaget utanför finans- och byggsektorerna kanske inte drabbas av några omfattande vinstras i ett sådant klimat. Däremot kanske det dröjer innan vi får se några tydliga vinstuppgångar. Följden blir att USA-börserna om ett halvår kan komma att befinna sig på ungefär samma nivå som i dag. Däremellan får vi sannolikt se flera fall och uppgångar i storleksordningen 5–10 procent.
I Europa finns stora frågetecken kring länder som Storbritannien, Spanien och Italien. Makroekonomer har skrivit ned tillväxtprognoserna rejält de senaste månaderna. Om de får rätt i sina antaganden blir det svårt för alla företag med en stor del av sin försäljning till västra Europa att hålla uppe sina resultat.
Samtidigt som försäljningen blir pressad tvingas många företag jobba hårt med att hålla tillbaka sina kostnader i kölvattnet av höga råvarupriser. Dessutom känner allt fler företag av den svaga dollarn. Det är därför lätt att finna ett scenario som leder till lägre vinster.
Jag tycker att det aktuella läget bäst sammanfattas med att den uppgång som pågått under april kan fortsätta en bit in på försommaren. Därefter tror jag att risken för nya bakslag är stor, framför allt beroende på svag makrostatistik. I takt med att lågkonjunkturen i USA bekräftas, samt att inbromsningen i Europa blir allt tydligare, kommer det att vara svårt för börsen att stå emot.
Jag tror, med en sannolikhet på runt 50 procent, att aktiekurserna vid något tillfälle under det kommande halvåret rör sig ned mot eller till och med faller under bottennivåerna från januari och mars. Därefter är marknaden mogen för en permanent vändning, men denna kan låta vänta på sig ända till slutet av det här året.
Slutsatsen är att man kan göra klokt i att utnyttja kursuppgångar den närmaste tiden för att lätta på en del innehav. Jag rekommenderar däremot inte någon att kliva av marknaden helt. När man väl klivit av är det svårt att hitta rätt tidpunkt för att på nytt kliva på tåget.
Långsiktigt har framför allt företag med verksamhet i växande ekonomier de bästa förutsättningarna. För att hitta dessa företag behöver man dock inte söka sig särskilt långt bort. På den svenska börslistan finns en hel del företag med omfattande verksamhet på tillväxtmarknader, bland annat stora delar av verkstadsindustrin. Detta gäller också telekomföretagen och delar av den finansiella sektorn.
Men det ena utesluter inte det andra. En svag marknad ger utmärkta tillfällen att öka exponeringen mot tillväxtländer. Ryssland tillhör de mest intressanta marknaderna för närvarande, men även Kina, Indien, övriga Asien samt Afrika och Latinamerika erbjuder intressanta långsiktiga placeringsmöjligheter. Att det är långtifrån riskfritt visar Indien, vars aktieindex har fallit kraftigt under 2008.
Många länder inom de nämnda regionerna har dock, till skillnad mot på 1990-talet, stabila ekonomier med starka statsfinanser. I kombination med i många fall rimliga aktievärderingar finns det ingen anledning för en placerare att avstå ifrån placeringar på tillväxtmarknader enbart av skälet att en svag konjunktur i västvärlden kan komma att spilla över till andra delar av världen. Tvärtom kan många av de länder som tagit ett utvecklingsmässigt språng under de 10–15 senaste åren leda världen ut ur lågkonjunkturen. Det gäller inte minst ekonomier där råvaror svarar för ett viktigt inslag.