SEB är en universalbank med banktjänster för alla kundkategorier. Men banken är också den ledande nordiska investeringsbanken och konkurrerar om talang och kunder med till exempel Goldman Sachs.
Banken organiseras i fem divisioner. Kännetecknande för SEB, i jämförelse med de tre övriga svenska storbankerna, är höga marknadsandelar på tjänster för stora företag, kapitalförvaltning, inräknat livförsäkringsrörelsen, och aktiemarknadsrelaterade tjänster, inklusive mäkleri och företagsfinansiering. SEB är höggradigt beroende av aktiviteten i ekonomin, med transaktioner av alla de slag och rådgivning som genererar provisioner. Provisionerna är för övrigt just nu lika viktigt som räntenettot.
SEB är också störst i Norden på valutahandel, som står för lejonparten i intäktsslaget Nettoresultat av finansiella transaktioner. Kontorsrörelsen vänder sig till privatpersoner och små företag via de svenska och tyska kontoren, men här ingår också det framgångsrika -affärsområdet Kort, vars intäkter redovisas som provisioner.
Debatten om bonus i bankerna är internationell och svensk, med SEB som måltavla. Fjolåret inleddes med kritik mot VD Annika Falkengrens rörliga ersättning för 2008 efter havererad aktiekurs, inställd utdelning och beslut om nyemission på 15,1 miljarder kronor.
Bonusdebatten eldades på av finansminister Anders Borg under Sveriges EU-ordförandeskap i höstas, och SEB kom i fokus igen – nu för att bonus till delar av personalen såg ut att bli större än det magra resultatet. Debatten skadade varumärket.
Trots ett rekordresultat 2009, upp 40 procent till 11,7 miljarder kronor, för divisionen Stora företag och institutioner (investeringsbankdelen) kuperades bonusarna med två tredjedelar till 0,6 miljarder kronor.
Därmed blev bonusarna för 2009 -väsentligt lägre än rörelseresultatet på 3,4 miljarder kronor. Eftersom en utdelning på 1 krona per aktie, totalt 2,2 miljarder kronor och mer än helårsvinsten på 1,2 miljarder kronor, överraskande beslutades kan man säga att besparingen på bonusarna skickades -vidare till aktieägarna. Därmed står SEB inte längre i skottgluggen för kritiken mot bonusar.
Bokslutet för 2009 förstördes i stället av divisionen Baltikum, som genom reserveringar för kreditförluster och nedskrivning av goodwill tillsammans gav ett minus på 12,5 miljarder kronor och alltså mer än rekordvinsten i investeringsbanken.
Goodwill avseende Östeuropa är sedan i fjol nedskriven med 3 miljarder kronor till noll. Kreditförlusterna i Baltikum på 10 miljarder kronor halveras i år, enligt SEB:s prognos, och bör krympa vidare. Fjolårets resultatförstörare kan återgå till positiva resultat efter kreditförluster under 2011.
Med så ljusa utsikter för den enda problemhärden av rang skulle man kunna tro att allt är frid och fröjd och att aktien skulle kunna handlas upp. Så har det dock inte blivit, eftersom ett annat mörkermoln har parkerats över banken: koncernens räntenetto. Det nådde en topp under första kvartalet 2009 på 5,9 miljarder kronor. Därefter försämrades det i en takt av 0,7 miljarder per kvartal till 3,7 miljarder kronor under fjärde kvartalet. Skulle denna nivå bli representativ för 2010 stannar räntenettot i år på runt 15 miljarder kronor, nästan 5 miljarder sämre än i fjol.
Försämringen är delvis självförvållad. Vis av erfarenheten från finanskrisen, då lånemarknaderna tidvis upphörde att fungera, har SEB förlängt löptiden på sin upplåning från 12, före krisen, till 18 månader, och därmed har den blivit dyrare. Mellanskillnaden slår mot räntenettot.
En annan åtgärd som verkar i samma riktning är att SEB har bantat sin obligationsportfölj, med ambitionen att på det sättet frigöra likviditet och minska risk. Men denna likviditet ger i dag 0,25 procents ränta i stället för ett par procent eller mer, som obligationerna gav.
Försämrade makroekonomiska förhållanden drabbar också räntenettot. Dit hör de låga styrräntorna i såväl kronor som euro och USA-dollar på strax över 0 procent. Detta gör att bankens marginal på inlåning från allmänheten är i stort sett noll, i stället för någon procent, vilket innebär en förlustaffär efter avdrag för kostnader i kontoren.
Riksbankens reporänta har sänkts från 4,75 procent i september 2008 till 2 procent i slutet av året, följd av tre halveringar under 2009 till 0,25 procent. Enligt SEB:s känslighetsanalys skulle en räntehöjning med 1 procentenhet förbättra räntenettot med 1,5 miljarder kronor i årstakt. Knappt hälften av denna effekt lyfter den tyska kontorsrörelsen, som i fjol gjorde en förlust på 0,7 miljarder kronor före kreditförluster på 0,5 miljarder. Räntehöjningar kommer, enligt Riksbankens senaste penningpolitiska rapport, under andra halvåret i år, till cirka 1 procent i slutet av året, och vidare till 3 procent 2011 och 4 procent vid utgången av 2012. Den gynnsamma effekten på räntenettot blir alltså sen och liten i år, men mer påtaglig nästa år.
Räntenettot lider också av låg kreditefterfrågan från företagssektorn, en följd av lågkonjunkturen. Lånevolymen till företag minskade med 80 miljarder i fjol, till 365 miljarder kronor, och lån till fastighetsbolag minskade med 10 miljarder, till 218 miljarder kronor. Bostadskrediter till hushåll ökade med 20 miljarder, till 370 miljarder kronor, men det är en lågmarginalaffär. Utlåning till andra banker, i det närmaste en nollaffär, ökade med 36 miljarder, till 214 miljarder kronor i fjol, samtidigt som den totala låneportföljen krympte till strax över 1 300 miljarder kronor. De riskvägda tillgångarna minskade med 88 miljarder kronor, eller 11 procent, till 730 miljarder kronor.
För att få fart på räntenettot behövs en konjunkturförstärkning stark nog för att motivera flera räntehöjningar från Riksbanken och för företagen att låna. Den svaga återhämtningen som nu förväntas i västvärlden, räcker för styrräntehöjningar. Men kreditefterfrågan ser ut att förbli låg.
SEB har som mål att vara högst rankad av kunderna inom sina utvalda marknader och när det gäller lönsamhet att till aktieägarna leverera den högsta avkastningen bland jämförbara nordeuropeiska banker. Lönsamhetsmålet står i konflikt med målet att få ett kreditbetyg på minst AA från värderingsföretag som Standard & Poors och Moody’s. Från värderingshorisont är stabilitet viktigast. Fjolårets nyemission var i detta perspektiv positiv, men det större kapitalet låter sig inte förräntas med hög avkastning i en lågräntemiljö med krympande lånestockar.
Enligt de nu gällande reglerna för bankernas finansiella styrka, Basel 2, har SEB en primärkapitalrelation på 13,9 procent. Det formella kravet är under 8 procent, och SEB:s långsiktiga mål är 10 procent. I finanskrisen var det nödvändigt att överträffa de formella kraven. I nuläget är SEB dock överkapitaliserat. Trots detta lyfter inte värderingsföretagen sina betyg på banken, vilket beror på osäkerheten i Baltikum.
En regelöversyn pågår, kallad Basel 3, som är klar på flera punkter och som syftar till att säkerställa att den finansiella härdsmältan från 2008 inte upprepas. Högre krav på kapitaltäckning har SEB tagit höjd för. Andra ändringar som troligen införs gäller reserveringar för kommande förluster. Avsikten är att få fram reserveringar tidigt i en högkonjunktur.
Redovisningsmässigt skulle bankernas vinster i nästa konjunkturförstärkning bli lägre än med nuvarande regim och vinsterna i en därpå följande svacka högre. Sett över hela perioden blir vinsterna dock desamma. Det är tänkbart att börsen kommer att uppfatta bankaktier som mindre riskfyllda än tidigare. Dock är detta förändringar på papperet, medan verkligheten förblir densamma.
Frigjort kapital kan ge
extra höga utdelningar
Liksom 16 år tidigare, under förra bankkrisen, uppstod på vårkanten 2009 ett utsökt köptillfälle i SEB-aktien. Villkoren i fjolårets nyemission var elva nya aktier för varje femtal gamla till kursen 10 kronor, vilket innebar en hög rabatt. Trots detta inkallades garanter. Befintliga storägare ställde upp med halva beloppet, men den andra halvan tog Goldman Sachs, Morgan Stanley och schweiziska UBS hand om, mot ersättning.
Emissionen genomfördes i mars 2009, då det i efterdyningarna i skalven efter Lehman Brothers’ konkurs fortfarande var full kris i den internationella bankvärlden. Tillkallandet av garanter för den lågt prissatta emissionen signalerade att SEB i hög grad var en del av denna kris. Aktiekursen damp ned mot 15 kronor i mars, för att i april handlas väl över 30 kronor och till samma nivå som vid årets ingång. Den passerade 50 kronor i augusti i fjol, men där tog det stopp. Osäkerhet följd av besvikelser gällande räntenettot tog överhanden.
I Aktiespararens prognos stärks räntenettot under andra halvåret i år, men 2010 blir ändå ett förlorat år i den delen. Däremot ökar provisionerna på bred front, bland annat tack vare börsintroduktioner. På grund av fjolårets engångseffekter blir såväl nettoresultat av finansiella transaktioner som livrörelsen lite svagare i år. Kreditförlusterna halveras i Baltikum och förblir låga på övriga marknader. Nästa år återställs räntenettot på nivåerna från 2008 och 2009, övriga intäktsslag växer också, kreditförlusterna sjunker och kostnadssidan är under kontroll.
I Aktiespararens prognos blir räntabiliteten i år bara 4 procent och nästa år, när nettoresultatet återställts till nivån från 2008, 10 procent. Det är en halvering från topparna för ett par år sedan. För att nå 15 procent krävs en vinsttillväxt med 60 procent 2012, till en vinst per aktie på 7,50 kronor. Det förefaller väl optimistiskt.
Aktien handlas med ett P/E-tal på 10, räknat på nästa års vinstprognos. Skalar vi av utdelningen i maj på 1 krona från aktiekursen och finräknar blir P/E-talet 9,5. Denna nivå är lite låg och indikerar en kurspotential på 5–10 procent.
Potentialen i aktien blir väsentligt högre om SEB kan frigöra eget kapital ur lågavkastande verksamheter – att sälja den tyska kontorsrörelsen finns på dagordningen – och föra överskottskapital till ägarna. En sådan manöver bör aktualiseras när osäkerheten om nya regelverk upphör och det mesta blir sig likt igen i banksektorn. SEB skulle i det läget kunna överföra i storleksordningen 20 miljarder kronor, 10 kronor per aktie, till ägarna, samtidigt som effekterna på intjäningsförmågan blir marginell och avkastningen på ett lägre eget kapital lyfts till 12–13 procent.
På ett par års sikt bedömer Aktiespararen att aktien har potential för att stiga till 60–65 kronor. Det är inte en översvällande stor potential, men den fås å andra sidan till vad som nu förefaller vara låg risk. Stigande direktavkastning gör väntan angenäm.