Världen är full av cykler. Kvinnor har en definierbar regelbunden månadscykel och lämlarna i Norrland en annan, när de i stora skaror med några års mellanrum ger sig i väg på sina vandringar. Ekonomier som Sveriges har en tredje. Vi kan hitta cykler överallt; svårigheten ligger i att se och tidsbestämma dem. Kan vi någorlunda finna rytmen och identifiera var vi befinner oss har vi som aktieplacerare kommit långt.
För den som åker båt i Stockholms skärgård, med runt 24 000 öar, kobbar och skär, är ett sjökort en absolut nödvändighet. Vet du inte hela tiden var på sjökortet, och därmed i verkligheten, du befinner dig kan du inte ta dig dit du vill.
För att nå framgång på aktiemarknaden måste du likaledes veta var på kartan du är, alltså i det här fallet i vilken fas av cykeln som ekonomi, börs, räntor med mera befinner sig. Det är pudelns kärna.
Cyklernas moder är konjunkturcykeln, som på olika sätt styrs och påverkas av andra cykler i ekonomin. Den påverkar i sin tur rytmen, trenden och rörelserna på aktiebörsen – det vi främst är intresserade av.
I Makroskolan har vi granskat ett antal konjunkturvariabler och makrodata och hur de vanligtvis utvecklas genom den underliggande konjunkturcykeln. I detta rörelsemönster har aktiebörsen placerats in, hur den rör sig i förhållande till konjunkturen och varför. Vad vi inte resonerat om är hur och varför konjunkturcykler egentligen uppstår, frågor som genom ett par århundraden varit och fortfarande är föremål för många teorier.
På engelska motsvaras ordet konjunkturcykel av ”business cycle” – ”affärscykel” rakt översatt. Beteckningen handlar om förändringar över tiden i affärsaktiviteten för företag, en region, en nation eller globalt. Vidare säger ordet att dessa förändringar går i vågor. Följande praktiska exempel kan tjäna som illustration till förloppet:
Priset på griskött har börjat stiga. Bönderna ser att de kan få bra betalt för denna produkt, och de som redan föder upp grisar ökar sin produktion – samtidigt som den lönsamma prisutvecklingen lockar in nya producenter på marknaden. Efter 18 månader, för ungefär så lång är uppfödningscykeln, har de första lönsamma små kultingarna blivit stora, slaktmogna grisar. Köttet strömmar ut på marknaden, och den enskilde bonden, som initialt var snabb med att öka eller ställa om sin produktion, får till att börja med bra betalt.
Utbudet av griskött ökar emellertid snabbt, och snart överstiger det efterfrågan. Resultatet blir att priserna för griskött faller, och snart kostar det bonden mer att föda upp grisar än vad han får betalt för dem. Han stryper då sin produktion och styr över den till andra produkter, kanske nötkött.
18 månader senare börjar det åter bli brist på griskött, priset stiger igen, och de som hållit fast vid sin produktion uppvisar en avundsvärt god lönsamhet. Då tar produktionen ny fart, och på detta sätt upprepas cykeln gång på gång. Det ska dock påpekas att exemplet förutsätter att de naturliga marknadskrafterna inte sätts ur spel genom statliga jordbruksstöd, EU-bidrag eller liknande.
Processen är likadan för andra produkter, men omloppstiden, eller cykeln, kan variera. Cykeln inom sjötransporter, exempelvis, är betydligt längre än exemplet med griskött, upp till 10–12 år.
Konjunkturcykeln är det sammanlagda resultatet av många underliggande cykler för allt ifrån grisar och smör till fraktfartyg och kontorslokaler. Teorier kring konjunkturcykelförloppet har genom åren varit många, och de första cykelteorierna tog sin utgångspunkt från förändringar i väder och astrologi. Sådana ”naturliga” fenomen ansågs påverka skördar, människors humör med mera, och detta i sin tur skapade de fluktuationer som kan observeras för till exempel priser på jordbruksprodukter eller stål.
Den som brukar anges som ”upptäckare” av konjunkturcykeln är den franske statistikern Clement Juglar (1819–1905). Han identifierade och skrev 1862 att sådana fluktuationer framträder i alla ekonomiska system och att det tar i genomsnitt 7–11 år för ett land att gå från välstånd till depression och tillbaka till välstånd igen.
Hans gamla teori sammanfaller väl med hur det ser ut i dag. För svensk ekonomi finns en ”0–5-årsregel”, där siffrorna anger slutsiffran i de år då konjunkturen i regel når sin topp (1990, 1995, 2000 och så vidare). Tumregeln har en ganska god träffsäkerhet och ger oss något att hålla oss till när det gäller framtidsbedömningar om aktiebörsen.
Efter Juglar följde andra ekonomer och statistiker som definierade andra cykler. En ordentligt långsiktig cykelsyn hade den ryske ekonomen Nikolaj Kondratjev (1892–1930). Han menade att det finns en 48–60-årig cykel som omfattar ett antal Juglarcykler.
Moderna teorier om konjunkturcykeln utgår ifrån att den består av två ”delar” och att det är en kombination av dessa som i slutändan gör att cykelförloppet blir som det blir. BNP, industriproduktion och andra makroindikatorer är trögrörliga till sin natur, vilket innebär att ett land inte svänger från högkonjunktur till recession på ett enda kvartal. Konjunkturförloppet är, sett till denna egenskap, förutsägbart.
Den andra komponenten består av slumpmässiga yttre element, och påverkan från dem gör att konjunkturprognoser då och då slår fel. Den kraftiga prisstegringen för råolja, som i kölvattnet av revolterna och oroligheterna i Nordafrika och Mellanöstern har skett i år, är en sådan yttre störning som kan förändra det normala cykelförloppet och minska förutsägbarheten. Snabba och starka valutakursförändringar är en annan störning som kan rucka på mönstret.
Det viktigaste i statistiken för att bedöma konjunkturen är tillväxten i BNP över kvartalet och i årstakt, förändringar i privatkonsumtion och industriproduktion och hur företagens investeringar utvecklas. Per definition innebär recession (lågkonjunktur) att BNP minskar under två kvartal i följd. Eftersom statistiken har lång eftersläpning är den dock inte till stor hjälp för oss som vill ha snabbare information om konjunktursituationen. BNP-statistiken kan därför mer ses som en bekräftelse på vad andra siffror tidigare har indikerat.
Då är industriproduktionsindex ett bättre mått på tillväxten i ekonomin, eftersom redovisning sker per månad. Indexet visar dels hur hela nationens industriproduktion utvecklas, dels hur produktionen går i olika branscher. Det svenska indexet beräknas av SCB och har för närvarande 2005 som basår, där indexet sattes till 100.
Industriproduktionsindex används exempelvis som underlag för BNP-beräkningar, branschstudier, marknadsanalyser och konjunkturprognoser. Branscherna har olika vikter i index beroende på deras betydelse i den totala industriproduktionen.
Huvudgrupperna i det svenska indexet är industrier för insatsvaror, investeringsvaror, icke varaktiga konsumtionsvaror, varaktiga konsumtionsvaror samt energirelaterade varor. Den största delgruppen i indexet är insatsvaruindustrin, i vilken bland andra stål-, metall- och skogsindustrierna ingår.
Översatt till börsindex betyder det att sektorerna (enligt Aktiespararens indelning) Industrivaror och -tjänster respektive Basindustri är störst. Index över industriproduktionen redovisas varje månad.
Statistiken är en tidig indikator för konjunkturutvecklingen, men eftersom den beskriver bara tillverkningsindustrin måste man vara försiktig. Vanligtvis kan vi använda industriproduktionen som en indikator för konjunkturen och använder då tillväxten i årstakt (alltså jämfört med samma månad i fjol).
Det man bör observera när den fullständiga statistiken över ingående branscher i industriproduktionsindexet finns tillgänglig är om uppgången (eller nedgången) är bred, det vill säga att den inte är koncentrerad till någon enstaka sektor. Framför allt ska man inte fästa något större avseende på en enstaka avvikande månadsnotering. Se i stället till trendriktningen, och var observant på om en trendförändring består över ett par tre månader.
USA-konjunkturen ligger omkring två kvartal före den europeiska och svenska. När tillväxten i USA:s industriproduktion faller mot noll signalerar det att USA befinner sig i tillbakagång eller är på väg att göra det. Sedan tar det inte så många månader förrän Tyskland, Europas tyngsta industrination, och Sverige gör detsamma.
En indikator som är starkt relaterad till industriproduktionen är kapacitetsutnyttjandet. Det faktiska kapacitetsutnyttjandet anger på vilken nivå, i förhållande till den som vid normala driftförhållanden är tekniskt möjlig, industrin kan köra sin produktion. Indikatorn avser tillverkningsindustrin och inte exempelvis tjänstesektorn. Kapacitetsutnyttjandet ökar i en växande ekonomi och sjunker i en recession.
Det svenska varierar vanligtvis mellan 80 och 90; i den djupa recessionen 2008 föll det till 76. USA:s rör sig oftast mellan 73 och 88, med ett lägsta värde 2008 på 68 procent. Ett kapacitetsutnyttjande på över 85 procent anses innebära att industrin är nära sitt kapacitetstak, och om denna gräns överskrids innebär det en möjlig inflationsrisk.
Å andra sidan signalerar ett högt kapacitetsutnyttjande också ett ökande behov av nyinvesteringar i anläggningar och maskiner. I regel tolkas ett stigande kapacitetsutnyttjande positivt, eftersom det visar att aktiviteten i ekonomin ökar.
Djupt in i konjunkturuppgången kan dock ett starkt tal få negativa marknadsreaktioner, framför allt på räntemarknaden, vilket beror på att oron för en stegrande inflation och därmed höjda räntor ökar. Centralbankschefer och ekonomer talar om ett högt resursutnyttjande, vilket skapar, när det sker i en växande ekonomi, oro för att centralbanken ska höja räntan för att dämpa trycket på löner och priser.
För svensk del redovisas kapacitetsutnyttjandet, i likhet med BNP-statistiken, per kvartal, vilket gör statistiken eftersläpande och av liten prognosbetydelse för oss aktieplacerare. I USA sker redovisningen månadsvis.
Inköpschefsindex beräknas för ett antal länder, dels för tillverkningsindustrin, dels även för tjänstesektorn i USA och EMU. Indexet är en av de mest tillförlitliga framåtblickande indikatorerna som finns att tillgå och är en ledande indikator för den sektor som den mäter och även för ekonomin i stort.
Indexet, som publiceras första vardagen i varje ny månad, bygger på intervjuer med ett stort antal inköpschefer. I Sverige, där index av någon anledning numera kallas PMI (Purchasing Managers Index), genomför Swedbank undersökningen i samarbete med SILF, Sveriges Inköps- och Logistikförbund. I USA går indexet under beteckningen ISM-index (Institute for Supply Management) och har historik sedan 1931. Det svenska började räknas fram i mitten av 1990-talet.
Inköpschefer har en nyckelroll i företagen och måste vara väl insatta i vad som händer på marknaderna och i hur orderingången ser ut för de närmaste månaderna. De ska ju styra flödet av råvaror, insatsvaror med mera så att produktionen fungerar optimalt. Genom intervjuer med personer i denna yrkesgrupp blir därför inköpschefsindex och dess delindex en bra och tidig indikator för konjunkturutvecklingen.
Inköpschefsindex korrelerar med BNP och har därför också ett prognosvärde för bedömning av tillväxten i ekonomin på omkring ett halvårs sikt. En annan styrka är att delindexen orderingång och orderböcker ger tidiga indikationer om den kommande produktionen.
Inköpschefsindexen beräknas i procent och kan åtminstone teoretiskt röra sig mellan 0 och 100. I praktiken pendlar de dock runt nyckelnivån 50, med nedgångar mot 40 när framtidsförtroendet är som lägst och uppemot 65–70 procent när det är som högst.
Indexvärde över 50 indikerar att industrin, liksom ekonomin som helhet, växer och under 50 att den krymper. Ett indexvärde på över 44 men under 50 ska tolkas som att industrin befinner sig i nedgång men att ekonomin i stort fortfarande växer. Index under 44 signalerar att både industrin och ekonomin befinner sig i avmattning. En trendvändning kan vara på väg om huvudindex stiger eller sjunker tre månader i följd.
Marknaderna är känsliga för förändringar, och avvikelser i USA:s inköpschefsindex, och publiceringen av ISM-index i början av en ny månad, emotses alltid med stor spänning. Talet påverkar inte bara aktiemarknaderna utan även ränte- och valutamarknaderna. Ett överraskande starkt tal höjer kortsiktigt både räntor och dollarkurs, medan ett svagt vanligtvis får motsatt effekt. Inköpschefsindex är en indikator vi noga ska följa, dels för att den kan ge en tidig indikation på hur ekonomin utvecklas på ett halvårs sikt, dels hur det går för tillverkningsindustrin.
Därmed är Makroskolan slut. Jag hoppas att ni får nytta av den framöver. Lycka till!
Mats Jonnerhag
Marknadsstrateg och kapitalförvaltare vid ACT Asset Management i Zürich, Schweiz. Mats har jobbat 30 år i finansbranschen som företags-, börs- och makroanalytiker. Han startade tidningen Börsinsikt 1982.