Förväntningarna inför sommarens rapportsäsong var högt ställda. Men trots att de positiva överraskningarna varit betydligt fler än besvikelserna har det inte blivit något börsrally. Anledningen är dels att en stor del av de starka resultaten har legat i kurserna, dels – och kanske främst – att en del konjunkturstatistik har skickat motsägelsefulla signaler. Marknaden har under de senaste månaderna blivit betydligt mer osäker på stabiliteten i konjunkturen.
Under våren vållade främst länderna i Sydeuropa, med Grekland i spetsen, problem. Nu kommer frågetecken kring uthålligheten i konjunkturåterhämtningen från fler håll – inklusive en del oroande tecken från Kina.
Men främst väcker utvecklingen i USA en del oro. Om inte konjunkturen i USA tar fart kommer osäkerheten kring de stora underskotten i den amerikanska ekonomin att växa och leda till ny turbulens på finansmarknaden. Omvärlden behöver också draghjälp från USA för att ekonomierna ska kunna ta rejäl fart. Ett bakslag i USA kan, med andra ord, leda till en rejäl svacka på börserna.
Vid månadsskiftet kom ett preliminärt BNP-tal för andra kvartalet som var svagare än väntat. Under sommaren har det också kommit detaljhandelsstatistik och siffror från USA:s bostadsmarknad som varit svaga. Men allt är inte svart eller vitt. Dåliga siffror blandas med bra statistik. Humöret verkar till exempel vara gott inom den amerikanska tillverkningsindustrin.
Vid sidan av statistik är valuta- och ränterörelser bra indikatorer på marknadens förväntningar om den framtida ekonomiska utvecklingen. En av de tydligare signalerna som antyder svaghet i USA:s ekonomi är därför att USA-dollarn tagit stryk mot euron. I samband med vårens Greklandskris rörde sig världens två ledande valutor i andra riktningen. Euron föll mot dollarn, och många räknade med att den europeiska statsskuldkrisen skulle leda till en fortsatt försvagning av euron. Nu har utvecklingen, åtminstone på kort sikt, blivit den motsatta. En förstärkning av euron är dock knappast positiv, eftersom den bland annat innebär att en del av den draghjälp som svaga ekonomier i Europa skulle kunna få av en svagare valuta uteblir.
En annan indikator som speglar att allt inte står rätt till i ekonomin är obligationsräntorna. Även här är signalerna från USA viktiga. Räntan på USA:s tioåriga statsobligation, exempelvis, har fallit under 3 procent. Detta kan inte tolkas på annat sätt än att marknaden befarar en långsam ekonomisk återhämtning. Låga räntor skickar också signaler om deflationshot, det vill säga en situation med fallande priser, vilket kan vara förödande för den ekonomiska tillväxten.
Med ett scenario där många europeiska länders ekonomier går på kryckor, samtidigt som USA utvecklas svagare än väntat, har jag svårt att se en stark börs. I stället talar mycket för att det mönster vi sett sedan börserna föll i maj består. Korta fall avlöses av uppgångar. I takt med att konjunktursignalerna klarnar läggs en grund för en mer stabil börs.
Optimisterna kommer att peka på de starka bolagsrapporterna och att vinsterna fortsätter att stiga. Dessutom börjar värderingen på börsen upplevas som aptitlig. Mätt som P/E-tal värderas vinsterna i Stockholmsbörsens företag under det historiska genomsnittet. Samtidigt kan man argumentera för betydligt högre värderingar om man tror att ekonomin står inför några år med god tillväxt. Som en följd bör börsföretagen stå inför några goda vinstår som motiverar en hög värdering. Även med andra mått, som direktavkastning och avkastning på eget kapital, kan man argumentera för högre aktiekurser.
Pessimisterna, å andra sidan, kan peka på att världsekonomin är på väg in i en ny svacka, med låg eller obefintlig tillväxt. Vinsterna i börsföretagen kommer i så fall att stagnera runt dagens nivå. I ett sådant läge kan man inte alls lika enkelt räkna hem de aktuella värder-ingarna. Nyckeln till en bra börs är därför att konjunktursignalerna börjar visa att risken för en ny tillbakagång i den globala ekonomin är undanröjd.
Stockholmsbörsen är en av de bättre i världen hittills under 2010. Det handlar dessutom om en bred uppgång, där de flesta branscher har bidragit. Den starka utvecklingen har flera orsaker:
• Många av de svenska börsföretagen gynnas starkt av en bättre världsekonomi.
• Bankerna i Sverige är i bättre skick än på många andra ställen i världen.
• Företagen är allmänt sett välskötta och har utnyttjat lågkonjunkturen till att anpassa verksamheten och sänka kostnaderna.
• Styrkan i svensk ekonomi är också en förklaring till att svenska aktier går bra. Ett stabilt ekonomiskt klimat gör det säkrare att placera i svenska aktier.
• Det har blivit lättare att locka kapital till Sverige när osäkerheten ökar på andra håll i världen.
Sett på företagsnivå är situationen fortsatt ljus för de svenska börsbolagen. De starka halvårsrapporterna leder till att analytiker höjer sina helårsprognoser. Som jag redan varit inne på betyder högre vinster att värderingen blir mer lockande så länge kurserna inte stiger i samma takt.
Sensommar och tidig höst brukar vara en svag period på börsen, och det finns goda argument för att detta mönster upprepas i år. Samtidigt är jag optimist på lite längre sikt. Efter en tid med sänkta konjunkturförväntningar räcker det med några små ljuspunkter för att börsen ska kunna ta fart längre fram i höst. Viktiga drivkrafter, som låga räntor och höga vinster, fortsätter att vara positiva för börsen.
Marknaden drivs som bekant av förväntningar. Även om 2011 i allt högre grad kommer att upplevas som ett förlorat år, sett till konjunkturen, växer nya förhoppningar om bättre tider fram. Detta kommer till slut att driva börsen. Trots alla risker som är förknippade med placeringar på aktiebörsen kan aktier dessutom betraktas som ett av få placeringsalternativ med god avkastningspotential – sett på ett par års sikt.
Kraftigt nedpressade obligationsräntor har drivit upp priset på statsobligationer till en nivå där det går att prata om en värderingsbubbla. Osäkerheten på råvarumarknaderna innebär att många tvekar inför råvaruplaceringar. Fastigheter kan vara ett bra alternativ i vissa lägen, men framstår ändå inte som särskilt attraktiva när osäkerheten kring konjunkturen är stor.
Placeringar i aktier och aktieliknande instrument bör ändå locka, inte minst i företag med starka finanser, en tydlig affärsidé och bra kassaflöden som skapar hög utdelningskapacitet. Min uppfattning är att en hel del negativ information är inbakad i dagens prissättning på aktiemarknaden. Trots att Stockholmsbörsen i början av augusti befann sig bara någon procent från årets toppnivåer finns utrymme för högre kurser. Men, som sagt: Först bör vi få en något tydligare bild av konjunktursituationen.
Anders Haskel,
arbetar som kapitalförvaltare hos Case Asset Management. Tidigare har han bland annat varit börs krönikör i Veckans Affärer och Finanstidningen.
