Att tjäna pengar på aktier är egentligen ganska enkelt: två av tre år har Stockholmsbörsen stigit, vilket har givit en genomsnittlig avkastning på ungefär åtta procent per år. Då har man inte räknat med utdelningarna. Utmaningen ligger i stället i att prestera bättre än index. Det är å andra sidan inte lika lätt. Till och med omöjligt, hävdar många.
Teorin om att det inte går att slå index bygger på att marknaden är starkt effektiv och ingen kan därför någonsin förutspå kursutvecklingen. Därmed kan apor som slumpmässigt väljer ut aktier skapa en portfölj som presterar lika bra som aktieexperternas portfölj, om risknivån är densamma. Men att använda sig av stockpicking är självklart för de flesta aktieintresserade personer och många bedömer säkerligen risken att bli slagen av en apa som liten. Låt oss därför kort undersöka varför så många forskare hävdar att aktiv förvaltning inte fungerar.
Lång- kontra kortsiktigt Hårt draget kan aktieplacerare delas in i två grupper, investerare och spekulerare. Investerare är långsiktiga placerare. De menar att marknaden emellanåt gör felbedömningar om företagens värderingar men att marknaden på sikt korrigerar denna felaktiga prissättning. Genom att vara rationell på en irrationell marknad kan investerare därför generera god avkastning. Det är framför allt med hjälp av fundamental analys (ofta förkortat FA) de tror sig kunna hitta köpvärda aktier.
De analyserar bland annat företags underliggande värden och prognostiserar dess framtid. Från balansräkningen och resultaträkningen utläses företagets substansvärde och nyckeltal hämtas, till exempel p/e-tal som sedan används i analysen.
Det är dock oerhört svårt att veta om ett företag är fullvärderat, det vill säga om aktien bör stiga mer eller ej, vid en värdering på 14, 15 eller kanske 16 årsvinster. Till och med självaste Benjamin Graham, som sägs vara den finansiella analysens fader, ansåg att prognoser om framtiden är mycket svåra att göra. I sin klassiska bok The Intelligent Investor från 1949 skriver han: ”Ett företags framtid är på lång sikt som bäst en kvalificerad gissning… det är absurt att tro att allmänheten någonsin kan tjäna pengar på marknadsprognoser”.
Att säga vad ett företag är värt idag baserat på framtida vinster, utdelningar och andra händelser är sannerligen ingen lätt uppgift. Även om man som Graham försöker minimera användandet av prognoser är det alltjämt en viktig del av den fundamentala analysen. Det är just alla antaganden om framtiden som gör fundamental analys så kritiserad.
Trenden är din vän Många anser att det är så svårt och tidskrävande att använda sig av fundamental analys att de helt bortser från det. Flera av dem väljer i stället att spekulera i aktier, det vill säga ta kortsiktiga positioner. För dessa är teknisk analys (ofta förkortat TA) ett viktigt instrument. Likt en fundamental analytiker hävdar en teknisk analytiker att marknaden inte är rationell. Men de väljer att hantera detta på två helt olika sätt. Medan en fundamental analytiker försöker tjäna pengar genom att själv vara rationell när marknaden är irrationell försöker en teknisk analytiker tjäna pengar genom att medvetet vara lika irrationell som marknaden.
”Det finns ingenting som är så farligt som strävan efter en rationell investeringsfilosofi i en irrationell värld” förklarade John Maynard Keynes när han presenterade teorin om att det är mer intressant att analysera investerarnas beteende än själva företagen. Marknaden består av människor och människor styrs av känslor. Alla som har handlat på börsen vet hur känslorna pendlar mellan eufori och förtvivlan, eller mellan girighet och rädsla om man så vill. Den irrationalitet som uppstår utnyttjar den tekniska analysen.
Genom att söka efter historiska mönster försöker tekniska analytiker identifiera trender, stöd och motstånd i aktiens utvecklig. Teknisk analys försöker till skillnad från fundamental analys därmed inte värdera bolag utan endast bedöma en sannolik riktning på aktiekursen. ”The trend is your friend” (trenden är din vän, alltså) är mantrat.
Men många är skeptiska till metoden och teknisk analys har haft svårt att etablera sig som en vetenskap. Dessutom finns ett problem som gör den svårhanterlig. Om alla vet att en aktie kommer att stiga vid en viss kurs kommer den naturligtvis också att göra det. Detta eftersom alla aktiespekulerare kommer att köpa aktien. Den tekniska analysen blir därmed en självuppfyllande profetia.
Att spekulera kortsiktigt i aktier eller derivat är dessutom svårt och medför risker. Kanske symboliseras detta bäst genom Jesse Livermore, huvudperson i finansklassikern Reminiscences of a stock operator. Han kan sägas vara den tekniska analysens urfader och kallas ofta världens genom tiderna bästa aktiespekulerare. Det många inte känner till är att Jesse Livermore mot slutet av sin karriär förlorade allt han ägde. Fattig och deprimerad tog han sitt liv år 1940.
Värdelösa strategier Både investerares och spekulerares strategier är enligt indexanhängarna som bäst helt värdelösa, och ibland sämre än så. Som tidigare nämnts beror detta i grunden på att marknaden enligt indexteorin är starkt effektiv.
I början av 50-talet ansåg sig statistikern Maurice Kendall ha lyckats bevisa att aktiemarknaden inte följer något mönster. Aktiekurserna tycktes vara helt slumpmässiga. Förklaringen handlar förenklat om uppfattningen att information sprids för snabbt. Dessa forskare menar att all känd information om företaget redan finns medräknat i aktiepriset och det enda som påverkar kursen är därför ny information. När en nyhet släpps sprids den omedelbart vilket får investerare att reagera direkt genom att handla upp eller ner aktien.
Eftersom marknaden generellt sett inte känner till dessa nyheter i förväg är de slumpmässiga och ingen kan därför förutspå framtida kursrörelser. Aktiemarknaden är med andra ord effektiv.
Därmed går det inte heller att slå index över tid. Tvärtom riskerar investerare och spekulerare att prestera sämre än index. Det fungerar så här. Man använder sig av det så kallade alfavärdet för att mäta en fonds eller en portföljs utveckling jämfört med den förväntade utvecklingen (det index man mäter sig emot) satt i relation till risknivån. Ett positivt alfa indikerar att portföljens utveckling varit bättre än index, med hänsyn tagen till risknivån. Alfavärdet räknar man fram genom att subtrahera den riskfria räntan och fondens jämförelseindex från den faktiska avkastningen. Detta multipliceras med betavärdet, ett mått som visar hur nära ett instrument följer index (se ordlistan).
Aktiva förvaltare måste, till skillnad från passiva förvaltare, slå index, det vill säga uppnå ett positivt alfa, för att strategin ska vara lönsam. Detta eftersom det kostar att sälja och köpa aktier i form av transaktionskostnader och skatter. Ju fler aktieaffärer du gör, desto högre krav på positivt alfa får du.
Indexanhängarna hävdar att den aktiva placeraren riskerar, inte bara att prestera i linje med index, utan sämre än index på grund av alla kostnader. Forskning på området stödjer denna argumentation, det har nämligen visat sig att ytterst få aktivt förvaltade aktiefonder lyckats bättre än index över tid.
Hur lyckas Buffett? Om det nu enligt teorin inte går att slå index, hur kan då personer som Warren E. Buffett och George Soros lyckas prestera bättre än index år efter år? Anhängare av indexinvesteringsteorin förklarar det genom statistik. Sannolikhetsläran visar att det är fullt möjligt att i ett tillräckligt stort obundet slumpmässigt urval lyckas med en till synes omöjlig uppgift. Om tillräckligt många människor kastar en tärning kommer några av dem att få en sexa 25 gånger i rad. Chansen är liten men den finns.
På samma sätt kan enstaka personer ha tur och slå börsindex 25 år i rad. Men investerare som grupp kommer aldrig lyckas slå index, det vill säga marknaden, därför att de själva är marknaden. För att slå index måste de per definition vinna över sig själva vilket naturligtvis är omöjligt.
De flesta av oss anser säkert trots allt att det går att slå index. Det har även kommit forskning som visar att aktiekurser till viss del går att förutsäga och att marknaden inte är effektiv. Men för att lyckas prestera bättre än index på en mogen och transparent marknad som Stockholmsbörsen krävs säkerligen mer tid, kunskap och högre risknivå än många tror.
En indexfond kan därför vara ett utmärkt basalternativ för den som söker hög riskspridning till en minimal kostnad.
Ordlista
Alfavärde: Mått på ett instruments utveckling jämfört med den förväntade utvecklingen (det index man mäter sig emot) satt i relation till risknivån. Ett positivt alfa indikerar att portföljens utveckling varit bättre än index, med hänsyn tagen till risknivån.
Betavärde: Ett mått på hur ett instrument rör sig i förhållande till marknaden. Om marknaden går upp en procent och instrumentet också går upp en procent innebär det att betavärdet är 1. Om instrumentet går upp när marknaden går ner är betavärdet negativt. Ett högt betavärde betyder att instrumentet är volatilt, det vill säga mycket rörligt.
Effektiv marknad: Teorin om den effektiva marknaden hävdar att marknadens prissättning alltid är rätt och att det inte går att överträffa marknaden i längden.
Fundamental analys: Bedömning av en akties rimliga värde genom analys av företagets ekonomiska ställning, vinstkapacitet och framtidsutsikter.
P/e-tal: Från engelska price earnings ratio, även kallat vinstmultiplikator. Ett relationsmått där den aktuella aktiekursen divideras med vinst per aktie.
Stockpicking: Att välja de aktier man själv tror på i stället för att investera brett i index.
Teknisk analys: Bedömning av en aktie genom att studera kursutveckling och aktieomsättning.
