När det inte räcker med vanliga köp- och säljoptioner kan man lägga till fler villkor och på sätt skapa ”exotiska” strukturer.
För en icke insatt kan en vanlig option tyckas krånglig och svår att förstå sig på. Men faktum är att det i grunden handlar om att hålla reda på de fyra positioner som kan uppkomma när man antingen köper eller utfärdar, det vill säga säljer, en option. Eftersom det finns två huvudtyper av optioner, köp- respektive säljoptioner, och varje option har två parter, en utfärdare och en säljare så blir grundpositionerna just fyra. Det betyder också att optionsmarknaden är ett nollsummespel där den enes bröd är den andres död. Kort sagt, det den ena tjänar på en option förlorar någon annan.
I figuren kan vi se utfallet av en köpoption med lösenpriset 55 kronor på slutdagen. Den blå linjen visar utfallet för innehavaren medan den röda linjen visar utfallet för utfärdaren. Som synes är den möjliga vinsten för innehavaren obegränsad, samtidigt som förlusten maximalt kommer att uppgå till den premie, det pris, han betalade för optionen. För utfärdaren är de möjliga utfallen de omvända; maximal vinst är den premie som innehavaren betalade medan den maximala förlusten är obegränsad.
För en säljoption skulle diagrammet vara spegelvänt. En annan skillnad mellan köp- och säljoptioner är att varken den potentiella vinsten för innehavaren eller den potentiella förlusten för utfärdaren är obegränsad för säljoptionen. Förklaringen ligger i det faktum att den underliggande varan inte kan ha ett pris som understiger noll.
Villkoren för vanliga optioner är ganska enkla. Dessa stipulerar vilken den underliggande varan är, vilken mängd av densamma som optionen avser, under vilken tidsperiod optionen är giltig, samt till vilket pris innehavaren har rätt att köpa eller sälja den underliggande varan. En annan skillnad optioner emellan är om innehavaren har rätt att utnyttja sin option endast på lösendagen eller om optionen kan utnyttjas för att lösa, det vill säga köpa den underliggande varan med hjälp av optionen, när som helst under löptiden. Om optionen bara kan utnyttjas på lösendagen är den av europeisk typ. Kan optionen lösas när som helst under löptiden är den av amerikansk typ.
Plain vanillas kontra exotiska varianter
Till skillnad från de vanliga optionerna, som kallas plain vanillas, innehåller de exotiska optionerna olika tilläggsvillkor utöver de villkor som nämnts för de vanliga optionerna. Det medför att det bara är uppfinningsrikedomen som begränsar mängden exotiska optioner. Målet med den här artikeln är att ge dig ett smakprov på ett antal exotiska strukturer.
Bland de exotiska optionerna kan man göra en huvudindelning mellan path-dependent och path-independent. Låt oss börja med att titta på några typer i den förra gruppen.
I denna grupp hittar vi, precis som namnet antyder, optioner vars värde inte bara är beroende av priset på den underliggande varan på lösendagen. För dessa optioner bestäms värdet också av hur priset på den underliggande varan har rört sig under löptiden. Optioner som faller under denna grupp är bland annat knock outs, knock ins, look backs, shouts, ladders, ratchets, asians och russians. Vi ska nu se till vilka syften dessa optioner kan användas.
Look back-optioner
En svårighet med optionshandel är att pricka in de rätta köp- och säljtillfällena; att lyckas köpa när kurserna är låga och sälja när de står högt är en svår uppgift som de flesta av oss går bet på. Låt oss anta att vi har en positiv tro till en aktie, vi kan till exempel ha en aning om att bolaget kommer att få en mycket stor order inom en snar framtid, men vi vet inte riktigt när och kursen kommer antagligen fluktuera ganska kraftigt innan ordern väl kommer. Då kan vi ha nytta av en look back-köpoption. En look back-option saknar ett givet lösenpris, i stället blir lösenpriset den lägsta prisnoteringen i den underliggande varan under löptiden. Det betyder att man som innehavaren av en look back-option är garanterad det mest fördelaktiga lösenpriset. För en look back-köpoption betyder det att du har rätt att köpa den underliggande varan till det lägsta priset som noterats under löptiden och för en look back-säljoption att sälja för det högsta noterade priset under löptiden. Nackdelen för innehavaren av look back-optionen är att den är dyrare att införskaffa än en vanlig option. Den är dyrare eftersom den ökar innehavarens odds för att tjäna pengar. Om inte look back-optionen är dyrare än en motsvarande plain vanilla-option kommer arbitragörer att utfärda, det vill säga sälja, plain vanillas och köpa look back-optioner till dess att priserna ställts till rätta.
Knock out- och knock in-optioner
Andra medlemmar i gruppen path dependends är knock out och knock in optioner. Dessa är konstruerade på så sätt att värdet antingen kan slås ut, eller slås in när priset på den underliggande varan passerar vissa förutbestämda gränser. Låt oss anta att vi har köpt en knock out-option som ger oss rätten att köpa den underliggande varan, i det här fallet en aktie, för 55 kronor om 3 månader. I dag står aktien i 40 kr. Det som skiljer den här optionen från en normal köpoption är det att värdet på optionen slås ut om aktien någon gång under löptiden passerar 60 kronor.
Varför skulle man köpa en sådan option? En vanlig köpoption kan ju ge en obegränsad vinst, medan denna option riskerar att förfalla helt värdelös om aktien passerar 60 kr. Svaret är enkelt. Eftersom risken är högre i en knock out-option än för en vanlig option – den kan ju bli värdelös om aktien rör sig för kraftigt trots att rörelseriktningen är den vi förutspått – måste den också vara billigare. Om knock out-optionen inte vore billigare än den vanlig köpoption, med utöver knock out-villkoret samma villkor, finns arbitragemöjligheter. Är priset för knock out-optionen inte lägre köper vi helt enkelt den vanliga köpoptionen och utfärdar en knock out-option. Vår nettokostnad blir noll trots att positionen tar ut sig själv på alla lösenpriser upp till 60 kronor. Därutöver räcker det med att aktien någon gång under löptiden noteras i 60 kronor eller därutöver för att vi ska bli av med den option som vi har utfärdat. Eftersom det inte ska finnas några gratis luncher på en effektiv marknad så kommer inte heller detta scenario att återfinnas. Och om scenariot skulle ha uppstått så har med största sannolikhet redan arbitragörerna tagit hand om anomalin och därmed ställt priserna tillrätta för länge sedan. Tror man alltså att en aktie ska stiga, men inte så mycket (över det så kallade barriärpriset) är det ekonomiskt rationellt att köpa knock out-optionen eftersom den är billigare
Tror man å andra sidan att uppsidan i en aktie är stor, om man till exempel räknar med att det ska komma ett bud på aktien, ja då kan man istället köpa en knock in-option. Antar vi att samma förutsättningar gäller som för knock out-optionen, så är den enda skillnaden att din rättighet träder i kraft i stället för att försvinna när aktiekursen når upp till barriärpriset. Din option har alltså inte något realvärde om inte barriärpriset – i exemplet kursen 60 kr – passeras någon gång under löptiden. Precis som hos knock out-optionen är anledningen till att man vill köpa en knock in-option att den är billigare än en vanlig option, med utöver knock in-villkoret samma villkor. Den uppmärksamme kanske nu också inser att priset på den vanliga optionen, i exemplet, måste vara detsamma som priset på knock out- och knock in-optionen tillsammans. Positionen av de båda exotiska optionerna ger ju en syntetisk option som beter sig exakt lika som den vanliga köpoptionen. Skulle det sammanlagda priset på knock in- och knock out-optionen vara högre än för köpoptionen kommer arbitragörer köpa köpoptioner och utfärda knock out- och knock in-optioner.
Ladders, shouts och ratchets
Ytterligare exempel på exotiska optioner i gruppen path dependents är ladders, shouts och ratches. Innehavaren av en shout-option har rätten att när som helst under löptiden låsa in en vinst. Om vi återgår till vårt exempel tidigare och antar att den enda skillnaden är att det är en shout-köpoption vi har köpt. Det betyder att vi efter att aktien har stigit till 60 kronor, och vi tror att det är risk för en rekyl, kan "skrika" till utfärdaren och låsa in vår vinst på 15 kronor (exklusive premie). Trots att vi nu har låst in vinsten kan vi fortfarande dra fördel av en fortsatt uppgång i aktien, vi har bara försäkrat oss för att minst tjäna 15 kronor.
Om optionen vore en ladder skulle skillnaden vara att vi som innehavare redan i förväg var tvungna att ange vid vilken, eller vilka, kursnivå vi vill låsa in vår förväntade vinst. I vårt exempel kan vi anta att vi bestämmer oss för att vinsten låses in om aktien når 65 kronor. Om aktien någon gång noteras i 65 kr är vi garanterade att minst få tillbaka 20 kronor. Vore optionen istället en ratchet skulle vi i förväg ha bestämt vilket eller vilka datum värdet skulle låsas in och då bestämma de nivåer våra minsta garanterade vinster skulle bestämmas.
Precis som överallt annars på effektiva marknader är inget gratis. Det betyder att ju fördelaktigare en struktur är, desto större sannolikheten är att innehavaren skall tjäna pengar, desto dyrare måste optionen vara. I det senare fallet betyder det att en shout-option är dyrare ju fler tillfällen innehavaren får lov att låsa in sin vinst. För en ladder ökar priset i takt med antalet inlåsningsnivåer och hur nära de ligger den nuvarande kursen. En ratchet kostar mer ju fler inlåsningsdatum, så kallade reset dates, den innehåller.
Chooser-option
En annan typ av path dependent-optioner är den så kallade chooser-optionen. Innehavaren behöver här inte bestämma sig i förväg om optionen skall vara en köp- eller säljoption. Hur dyr en chooser-option är beror på när innehavaren måste bestämma sig för om optionen skall vara en köp- eller säljoption. Om valet ska göras i dag, kommer priset på en effektiv marknad att vara det samma som antingen den vanliga köp- eller säljoptionen. Om valet inte behöver göras tidigare än på lösendagen, då kanske du som redan kan en del om optioner kan lista ut att priset kommer att vara lika med en köpt strut, det vill säga en köp- och en säljoption med samma lösenpris och lösendag.
En struktur som liknar choosern är de så kallade multivariate-optionerna. Även multivariate-optionerna ger innehavaren rätt att i efterhand göra ett val, men i det här fallet handlar valet om den underliggande varan. Precis som tidigare när sannolikheten att tjäna pengar blir större stiger också priset. Det medför att en multivariate-option – allt annat lika – alltid är dyrare än en plain vanilla-option. Desto fler olika aktier innehavaren kan välja bland på lösendagen, desto dyrare blir också optionen.
Låt oss avsluta beskrivningen av gruppen path dependent-optioner med de asiatiska- (Asian) och ryska (Russian) optionerna. De asiatiska optionerna är strukturerade på så sätt att de ger innehavaren rätt att köpa, eller sälja, den underliggande varan till ett genomsnittspris. Denna struktur är vanlig både i valutasäkringar hos företag liksom i aktieindexobligationer, där man i båda fall vill minimera risken för att en kraftig avvikelse ska få för stort genomslag. Dessutom är asiatiska optioner billigare än plain vanilla-optioner eftersom volatiliteten i den underliggande varan inte får lika stort genomslag på optionens värde. Som nämndes i inledningen av denna artikel är det bara fantasin som sätter gränserna för hu många exotiska strukturer som kan konstrueras genom att kombinera olika optioner och lägga till nya villkor. Ryska optioner har delvis samma struktur som en look back-option, men har ingen bestämd lösendag, och ger innehavaren vid valfri tidpunkt rätten att lösa den underliggande varan till det pris som motsvarar det högsta värdet ditintills under löptiden. En sådan option är självklart mycket förmånlig för innehavaren och följaktligen också dyr.
Path independent
I gruppen path independent-optioner hittar vi bland annat multiple asset-optioner, vars underliggande vara kan vara en korg av olika tillgångar, eller så kallade binary-optioner som kan ge en förutbestämd avkastning om den noteras över (köpoption) eller under (säljoption) lösenpriset. I denna grupp hittar vi också compunded-optionerna, som får bli den sista typen av option vi beskriver denna gång. En compounded-option är en option på en option och används bland annat av internationella företag som kan köpa en option på en option för att säkra ett eventuellt framtida kassaflöde om man exempelvis förväntar sig att få en order i utländsk valuta. Compounded-optioner, som ofta har en mycket stor hävstångseffekt, används också för att spekulera i volatiliteten av volatiliteten, det vill säga hastigheten i den underliggande varans prisrörlighet.
Utöver de strukturer som har beskrivits här finns oändligt många fler och bara genom att kombinera de strukturer som beskrivits här kan du säkert hitta en mängd andra strukturer. Handeln i dessa exotiska strukturer bedrivs i dag inte på någon börs utan endast som ren OTC-handel (det vill säga handel som inte bedrivs över en börs utan direkt mellan mäklarfirmor). Så får du för dig att köpa en option där du först på slutdagen behöver bestämma dig vilken aktie din option ska ge dig rätt att köpa, ja då blir det allt till att leta upp en säljare på egen hand.
Text: Andreas Johansson
Litteraturtips:
Grundläggande
Johan Tjeder [2000] Optionshandboken, Aktiespararnas Bokförlag.
Fortsättning
John Hull [1995] Introduction to Futures and Options Markets, Prentice Hall.
Exotiska optioner
Israel Nelken [1996] The Handbook of Exotic Options, Irwin.
Israel Nelken [1999] Pricing, Hedging and Trading Exotic Options, Irwin.
>> Optioner: grunderna
>> Optioner: de fyra grundpositionerna
>> Optioner: framtidsuppfattningar
