Bli medlem
Bli medlem

Du är här

2019-02-24

Analys Addvise: Den viktiga marginalen ökar

Detta är en betald analys på uppdrag av ADDvise Group AB utförd av Analysguiden
wysiwyg_image

Addvise levererade en rapport för det fjärde kvartalet med stark förvärvstillväxt och förbättrat resultat. En tuffare marknad inom affärsområde Lab drog dock ner. Mycket positivt var att rörelsemarginalen för fjärde kvartalet ökade markant. Det är den mest centrala faktorn i vår värdering. 

Addvise är en förvärvsintensiv koncern inom det medicinsktekniska området. Kunderna finns till ungefär lika delar hos laboratorier och hos sjukvården. Nordamerika och Sverige är de två dominerande marknaderna.

Kraftig förbättring

Resultatet före skatt för det fjärde kvartalet blev 1,5 miljoner kronor, en uppgång från en förlust på 7,4 miljoner för ett år sedan. Till viss del förklaras förbättringen av minskade engångsposter. Förra året påverkades kvartalsresultatet av omstruktureringskostnader, liksom av förtida inlösen av lån och en del andra engångskostnader på sammanlagt 6,5 miljoner kronor. Detta kvartal var engångsposterna netto minus 0,1 miljoner. 

Marginalen på väg mot målet

För helåret blev rörelsemarginalen 4,0 procent, vilket ungefär motsvarar marginalen för två av de tidigare tre kvartalen. Fjärde kvartalets marginalförbättring är därför en god indikation på att ledningen är på väg att förverkliga de bättre marginaler som målsättningen förutsätter. Förvandlat till avkastning i rörelsen (på sysselsatt kapital) blir den 4,5 procent för helåret 2018. Om bolaget kan klara en sjuprocentig rörelsemarginal för helåret 2019 ger det en avkastning på ungefär sju procent. 

Stor spridning inom branschen

Jämfört med de nio medtechbolag vi gjort analys på i vår startanalys från den 23 januari i år, är bolagets avkastning fortfarande under genomsnittet, vilket ligger kring 12 procent, men med stor spridning. Bolag med egen utveckling av produkter har regelmässigt en högre avkastning än bolag med större andel försäljnings-/distributionsverksamhet. Addvise har både egen utveckling och distribution, varför en marginal och avkastning i nivå med branschgenomsnittet borde vara fullt realistisk.

Sjukvård går starkt

Av koncernens två affärsområden är tillväxten kraftig inom Sjukvård. Försäljningen för kvartalet steg med 62 procent i årstakt, vilket till största delen är en effekt av företagsförvärv. Efterfrågan är dock samtidigt god, särskilt i Nordamerika, som svarar för drygt hälften av affärsområdets försäljning. Affärsområde Lab har det tuffare. Försäljningen föll 8 procent utan någon effekt från förvärv. Drygt 90 procent av försäljning ligger i Sverige och efterfrågan pressas främst av att gigantprojektet Nya Karolinska har slutförts. Projektet skapade stor efterfrågan på marknaden av laboratorieutrustningar, som nu i det närmaste försvunnit. 

Prognosutfall positivt 

Bolagets rörelseresultat (EBIT) för helåret blev 10,8 miljoner kronor, vilket är klart över vår prognos på 8,8 miljoner från vår startanalys. Vår prognos styrdes till stor del av utvecklingen under de första nio månaderna, samt justerades för bedömda effekter av gjorda förvärv. Det är dock generellt svårt att prognostisera kvartalsresultat i förvärvintensiva bolag. Löpande omstruktureringar och en del andra engångsposter stör ofta trenderna. Även försäljningen på 268 miljoner kronor kom dock in något över vår prognos på 263 miljoner.

Finskt storförvärv

Prognosproblemen framöver blir inte mindre. Den 11 februari i år tecknades avtal om att förvärva det finska företaget Sonar Oy, inriktat på ultraljudssystem och röntgenutrustning. Helårsförsäljningen ligger på motsvarande drygt 70 miljoner kronor med ett EBITDA på 8-9 miljoner. Köpeskillingen på skuldfri bas och inklusive potentiella tilläggsköpeskillingar ligger på ungefär 45 miljoner kronor. Vår bedömning är att prislappen i förhållande till försäljningen ligger på ungefär samma nivå som bolaget betalat tidigare. Det verkar också vara en nivå som är vanlig inom sektorn.

Förvärven lyfter försäljningen

Sonar Oy svarar för en viktig del av vår prognostiserade försäljningsuppgång 2019 på 113 miljoner kronor. Ytterligare ett viktigt tillskott kommer från det amerikanska förvärvet Merit Cables i augusti 2018, med en årsförsäljning kring motsvarande ungefär 22 miljoner kronor. Kvarvarande försäljningsuppgång i koncernen beräknas komma från tillväxt i samtliga verksamheter, inklusive de förvärvade.

Kraftig nyemission

Bolaget har under februari 2019 genomfört en stor nyemission till befintliga aktieägare. Emissionen dubblar antalet aktier och genomförs med stor rabatt mot gällande börskurs. Detta stora fondemissionselement har pressat börskursen markant. Ett fondemissionselement har ungefär samma effekt på aktiekursen som en engångsutdelning. I prognoserna har vi beaktat nyemissionen, som om den genomförts per den 31 december 2018.

Motiverat värde

I vår startanalys kom vi fram till ett värde på Addvise kring 2-2:30 kronor per aktie. Med tanke på B-aktiens kurs kring 0,60 kronor (A-aktien ligger tre gånger högre) är det aggressivt. Värderingen förutsätter att ledningen lyckas uppnå målet på 10 procents EBITDA-marginal senast år 2022. Det skulle ge en avkastning på sysselsatt kapital kring 8 procent, vilket fortfarande skulle ligga under branschsnittet. Marginalmålet framstår därför som fullt möjligt att nå. En högre marginal och lönsamhet ger därtill inte bara högre resultat än idag, utan förväntas även leda till att placerarna drar ned bolagets riskpremie vid värderingen, som vi idag bedömer ligger klart högre än övriga bolag i sektorn. Eftersom trenden i rörelsemarginalen är stigande, håller vi fast vid vårt motiverade värde på 2-2:30 kornor per aktie. 

Författare Peter Malmqvist

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.