Bli medlem
Bli medlem

Du är här

2007-03-08

Nordea i toppform redo för VD-skiftet

Det är ett utomordentligt välskött pastorat som Lars G. Nordström lämnar över till den tillträdande VD:n, Christian Clausen. Nordea är förberett för tillväxt, redo att delta i strukturaffärer och har nöjda aktieägare.

Nordea är ett företagsnamn sprunget ur engelskans ”Nordic ideas”. Självklart tänker svenskar fortfarande på Nordbanken, som uppstod vid samgåendet mellan Uplandsbanken och Sundsvallsbanken 1986.

Nordbanken fusionerades 1989 med statliga PK-banken och landade 1992 efter en våldsam expansion på bankakuten med ett hundraprocentigt statligt ägande. Året därpå förvärvades olycksbrodern Gota Bank. Efter ett par år i karantän och med Hans Dalborg, rekryterad från Skandia, som VD åternoterades Nordbanken på börsen 1995. Eftersom expansionsmöjligheterna i Sverige var klart begränsade blev bildandet av en nordisk universalbank ledstjärna, och detta deklarerades öppet. Strax, 1997, annonserades samgåendet med finska Merita, och det nordiska bygget hade kommit halvvägs. Tre år senare anslöt sig danska Unibank och norska Kreditkassen.

Snabbt marscherat, och Nordea var då, som nu, Nordens största bank. De fem senaste åren har svenska Postgirot förvärvats, och kompletterande förvärv har genomförts i Litauen, Polen och Ryssland. Banken, som har över 1 100 kontor, är marknadsledare i Finland på de flesta områden, med andelar på 30–35 procent. I Danmark är marknadsandelarna runt 20 procent, i Sverige 15 procent och i Norge ännu något lägre.

Belackarna ifrågasatte den nordiska förvärvsstrategin med argumentet att det inte är viktigt att vara stor utan att vara duktig lokalt. Handelsbankens dåvarande VD, Arne Mårtensson, lyfte fram Orust Sparbank som något av ett ideal. Men Nordea har visat att det går att komma långt i fråga om kostnadseffektivitet med den väg banken valt. Bland de större greppen märks ett avtal med IBM för IT-drift. I övrigt är stordåden inte uppdagade, men att det handlat om en ständig översyn av kostnader är uppenbart.

Dessutom har den nordiska profilen hållits levande. På vårens bolagsstämma lämnar Lars G. Nordström efter fem år som verkställande direktör och parhäst med Hans Dalborg, som i dag är ordförande. Nordström tog över efter dansken Thorleif Krarup, vars tid blev kort, och lämnar nu över till dansken Christian Clausen, i dag chef för affärsområdet Asset Management & Life.

Sedan 2002, då Postgirot förvärvades, har kostnaderna sänkts med 2 procent trots årliga löneökningar, och under samma tid har affärsvolymerna ökat med 40 procent – en unik prestation bland europeiska banker. I fjol blev Nordea den mest lönsamma av de nordiska storbankerna.

Verksamheten delas in i tre affärsområden plus en understödjande Treasuryfunktion, som sköter bankens finansiering och egna positioner i marknaden. Affärsområdet Retail, med 8 miljoner kunder, är överlägset störst. Här finns kontorsrörelsen organiserad under 12 regionbanker. Retail svarar för 70 procent av bankens rörelseresultat. Inom Retail står den danska rörelsen för 34 procent av resultatet, Finland för 27, Sverige för 23 och Norge för 14 procent. Corporate and Institutional Banking, drygt 20 procent av koncernresultatet, vänder sig främst till stora, men även små, företagskunder. Inom Asset Management, med huvudkontoret i Danmark, förvaltas 1 500 miljarder kronor i fonder med flera sparformer. Resultatet blev 3 miljarder kronor i fjol, men därtill kommer ett positivt resultat som ingår i Retails siffror.

Kostnadskontrollen fortsätter som en central del i strategin, men ambitiösa tillväxtmål lyfts nu också fram. Det handlar om en årstakt på 10 procent och i första hand organiskt. Och det handlar om att göra fler affärer med befintliga kunder, på både privat- och företagssidan. Flertalet kunder i Nordea har till exempel ett löne-konto i banken men inte mycket mer; många är kunder också i andra banker eller finansinstitut.

Av 7,4 miljoner privatkunder i Nordea är 30 procent förmånskunder (med motsvarande minst 30 000 euro på banken, varav allt i och för sig kan vara lånat, och minst fem produkter, till exempel inlåning, kort, bolån, indexobligation och så vidare). Runt 1 procent av kunderna är i det översta segmentet, ”private banking”. En förmånskund genererar 2,5 gånger -hög-re och en private banking-kund 9 gånger högre intäkter än de 69 procent mer vanliga kunderna. Utanför Norden är Polen prioriterat, och där ska 150 nya kontor tillföras under två till tre års tid.

Trots framgångarna har Svenska staten, med 19,9 procent av aktierna, aviserat sin avsikt att sälja. Det är ganska stor sannolikhet för att Nordea i samband med detta får en ny huvudägare – som kanske tar över helt.

Först ut på privatiseringsplankan av de statliga bolagen är dock bolåneinstitutet SBAB. Mest att vinna på ett förvärv anses Danske Bank ha. Nordea, som inte är så stort på bolån, ligger också bra till som köpare. SEB räknar också på SBAB. Swedbank och Handelsbanken har redan höga marknadsandelar.
De fyra svenska universalbankerna är inte stora i ett europeiskt eller internationellt perspektiv. Uppfattningen eller insikten om att skalfördelar på längre sikt tar ut sin rätt vinner terräng. Om förändringar på sikt är nödvändiga kan det dock vara bättre för någon att ta initiativet än att bli frånsprungen av utvecklingen, med färre valmöjligheter som följd.

Om två banker passar ihop eller ej handlar om överlappande verksamheter, om företagskultur, om marknadsandelar och annat men beror också på vilka möjligheter och risker som finns på IT-sidan. Mer genomgripande systemförändringar är komplicerade, på gränsen till äventyrliga, och kan bli mycket dyra. De svenska bankerna har försiktigt lappat och lagat i sina system.

IT-relaterade kostnader, inräknat egen IT-personal, blev 5,8 miljarder kronor för Nordea i fjol. Beloppet krympte som andel av rörelsekostnaderna, från 17,3 till 16,4 procent. Det är likväl en mycket stor kostnadspost, som endast överskuggas av personalkostnaderna i andra funktioner. IT-kostnaderna är sex gånger så höga som marknadsföringskostnaderna och dubbelt så höga som hyror och andra kostnader för bankens kontor och lokaler.

Danske Bank, som varit mer offensiv på IT-sidan, hävdar att beslutet att för ett tiotal år sedan byta IT-plattform nu är en konkurrensfördel, som medger större flexi-bilitet, underlättar lansering av nya produkter och mer allmänt stödjer expansion. I höstas överraskade Danske Bank med förvärvet av Sampo Bank, som redan inom loppet av ett år ska flyttas över till Danskes IT-plattform.

Det var Sampo, med Björn Wahlroos som VD, som förvärvade sakförsäkringsbolaget If och som gjorde ett kort inhopp som storägare i Skandia. Affären ska bli klar under första kvartalet i år (i tabellen på nästa sida ingår Sampo Bank, som har 3 500 anställda, i Danske Bank).

Danske Bank är bäst positionerad för en expansion på den svenska marknaden och mest lik Nordea. Med Östgöta Enskilda Bank som bas har Danske Bank expanderat med sitt provinsbankskoncept och adderat flera centrala tjänster. Danske Bank är dock inte större än att ett förvärv eller samgående med SEB, Handelsbanken eller Swedbank, däremot inte med Nordea, skulle klara en konkurrensrättslig granskning.

Att det nu till försäkringsbolag (med If) renodlade Sampo just sålt sin bankrörelse utesluter inte ett övertagande av Statens aktiepost och ett samgående med Nordea; det är också en nödvändig förberedelse för en sådan affär. Nordea är största bank i Finland, Sampo Bank var trea. Ett samgående med Sampo blir IT-mässigt okomplicerat och öppnar för korsförsäljning mellan försäkringar och bankprodukter.

SEB är också en tänkbar köpare till Nordea. I utgångsläget spelar båda dessa banker som bäst andrafiol efter Handelsbanken eller Swedbank. Konkurrensmässigt är det inte ett stort problem i övriga Norden, och inte heller i Baltikum, Polen, Ryssland eller Tyskland. På aktiesidan, inklusive rådgivning till företag, är SEB stor och Nordea liten. På papperet ser det bra ut, men frågan är om inte kulturkrockarna mellan dessa båda skulle bli för många.

DETTA ÄR NORDEA

Nordea är en av Nordens och hela Östersjöområdets ledande bankgrupper.

Optimisten hoppas att Nordea växer utan att äventyra kreditkvaliteten och att banken blir målbolag snarare än uppköpare.

Pessimisten befarar att potentialen för besparingar är uttömd och att konkurrensen på intäktssidan skärps.

Börstemperatur

++++ Marknadens syn på ledningens kompetens 4
+++ Tillväxtpotential  3
++++ Utdelningspolitik 4
+++++ Lönsamhet  5
++++ Trygg placering 4

 

 3 åsikter

 Aktiespararen anser att Nordea kombinerar låg värdering med god direktavkastning och uppköpschans. Köp.

 Handelsbanken anser att Nordea kan fortsätta att öka intäkterna i god takt, åtmin-stone under första halvåret. Aktiemarknaden ligger för lågt i sina vinstprognoser. Öka, med en riktkurs på 130 kronor.

 Deutsche Bank anser att Nordea är det starkaste direktavkastningsalternativet bland de svenska bankerna. Köp, med en riktkurs på 120 kronor.

 

En pålitlig kursklättrare

Nordea har varit en pålitlig kursklättrare på börsen. Aktiekursen har fördubblats på tre år, och aktien hängde med i fjolårets kraftiga börsuppgång.

Trots kursuppgången har Nordeaaktien genomgående värderats lägre än övriga bankaktier. P/e-talet har varit 10. Bakom kursklättringen finns vinster som stigit i samma takt. Det har alltså varit rätt att köpa aktien med argumentet att den varit relativt lågt värderad. Men det var inte den relativa underskattningen som gjorde susen utan vinstutvecklingen.

Det finns några positiva, jämförelsestörande, faktorer som gett en extra skjuts åt vinsterna de senaste åren och som i varje fall delvis förklarar varför börsen sätter ett lågt p/e-tal på aktien. Vinsten per aktie ökade i fjol med 40 procent, till 11,25 kronor. Trots bra allmänekonomiska utsikter för i år, med tvåsiffrig volymtillväxt i flera affärer, är Aktiespararens prognos att vins-ten per aktie viker. Det ser märkligt ut.
Samtliga rapporter från bankerna var bra för 2006. Men de möttes inte direkt med jubel när de kom, eftersom resultatens sammansättning var mindre imponerande. Generellt sett vill börsen helst se tillväxt i de mer stabila intäktsslagen räntenetto och provisionsnetto. För Nordea blev denna ökning 6 procent i fjol. Resultatet av finansiella transaktioner, som ökade med 47 procent, innehåller tillfälliga faktorer, bland annat en reavinst på drygt 2 miljarder kronor.

Längre ned i resultaträkningen finns kreditförlusterna. I flera år har ”kreditvins-ter”, när nya förlustreserver-ingar är lägre än återförandet av gamla, varit regel. I fjol gav denna post ett plus på 2,5 miljarder kronor, men i längden är detta ohållbart. För i år räknar Aktiespararen med kreditförluster på runt 100 miljoner euro.
På skattesidan är förhållandena också onormala, med en skattesats på bara 17 procent i fjol, 10 procentenheter lägre än Nordeas schablonskatt på 27 procent. Här blir det en höjning till 22–24 procent i år. Därför blir vinsten per aktie lägre än i fjol, och det är rimligt att tro att både kreditförluster och skattesats kryper uppåt även framöver. Därför krävs tillväxt i intäkter samt tillbakahållna övriga kostnader för att försvara nuvarande vinst per aktie. Ett annat sätt är att minska antalet aktier genom återköp.

I syfte att fånga den underliggande affären bättre än tidigare har Nordea i år lanserat ett finansiellt mått som banken kallar riskjusterat resultat. I detta mått tas inga extraordinära förhållanden med; kreditförluster som uppkommer i den aktuella kreditportföljen dras av, och en schablonskatt på 27 procent används. Med detta sätt att räkna blev vins-ten per aktie 7,56 kronor. P/e-talet är då inte 10 utan 15. Vinstavkastningen (e/p) är inte 10 procent utan 6,75 procent, det vill säga runt 3 procentenheter högre än aktuell obligationsränta – vilket  aktiemarknaden brukar sägas kräva. Aktien är då inte billig utan rätt värderad.

Men det är ändå fel, för tillväxt ska det bli. Därtill har Nordea ett större kapital än det som krävs, och en del av kapitalet skulle kunna överföras till ägarna med marginell effekt på vinsten. Återköpsmandatet för 2007 är 10 procent av aktierna.

I år har målet att fördubbla det riskju-sterade resultatet på sju år ställts upp – liktydigt med en tillväxt på 10 procent per år. Aktiespararen räknar med en risk-justerad vinst per aktie på 9,10 kronor och därmed att målet överträffas för 2007. P/e-talet på denna vinstprognos är drygt 12.

Den andra positiva faktorn i år är införandet av det nya regelverket Basel 2. Enligt Nordea kommer den fulla effekten av Basel 2 att sänka de riskvägda tillgångarna med 20 procent, med full effekt från 2010. Vid årsskiftet var dessa tillgångar 185 miljarder euro. Kapas tillgångarna med 10 procent i år kan 8 kronor utöver den ordinarie utdelningen överföras till ägarna i år. Kvar av en aktiekurs på 113 kronor är då cirka 100 kronor, och p/e-talet på årets riskjusterade vinst är 11.

Det är något av galten Särimner över aktien, och vi är tillbaka igen: Nordea är lågt värderad. Statens utförsäljning är dock en osäkerhetsfaktor, som kan komma att bidra till ett säljtryck men också bädda för ett uppköp. Att köpa aktien, hellre än att som Svenska staten sälja och gå över till lågavkastande obligationer, verkar vara en bra idé också i år.

Av: Dag Rolander

Ur: Aktiespararen nr 3, 2007      

Författare Aktiespararen

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.