Bli medlem
Bli medlem

Du är här

2009-11-17

Hitta kursvinnare: Behåll Astra Zeneca

Astra Zeneca forskar fram, tillverkar och distribuerar receptbelagda läkemedel världen över. Enligt en fundamental aktieanalys gjord med Aktiespararnas analysprogram Hitta kursvinnare bör man behålla bolagets aktie…

Astra Zeneca (315,30 kronor) noterades på Stockholmsbörsen 1999. Bolaget är en sammanslagning av svenska Astra, grundat 1913, och brittiska Zeneca, med anor från 1926. Under de tio senaste året har Astra Zenecas aktie handlats i det ungefärliga intervallet 200–550 kronor. Högsta kurs uppnåddes 2002, samtidigt som övriga börsen gick oerhört svagt efter det att IT-bubblan spruckit. Aktien gick dock ned mycket kraftigt efter våren 2002 och bottnade slutligen under våren 2008. Aktien gick starkt under resten av förra året trots börsras och finanskris. Samtidigt har Astra Zeneca inte alls hängt med i årets börsuppgång och aktien är i princip oförändrad sedan årsskiftet, om man inte tar hänsyn till utdelningar.

Diagram – Astra Zenecas aktiekurs de tio senaste åren
Klicka för att se diagrammet.

Astra Zeneca bedriver forskning, utveckling, tillverkning och marknadsföring av receptbelagda läkemedel. Bolaget är verksamt i över 100 länder och lägger mycket fokus på tillväxtmarknader såsom Kina. Huvudkontoret återfinns i London, och förutom i Storbritannien bedrivs huvuddelen av verksamheten i Sverige och USA. De behandlingsområden bolaget fokuserar på är hjärta/kärl, mage/tarm, infektion, neurovetenskap, cancer samt andningsvägar och inflammation. Bland bolagets mest kända produkter återfinns Arimidex (motverkar tumörer), Crestor (sänker kolesterolnivån), Nexium (hämmar magsyra), Seroquel (behandlar bland annat schizofreni) och Symbicort (behandlar bland annat astma).

Forskning utgör en viktig del av Astra Zenecas verksamhet. Eftersom processen för att ta fram nya läkemedel tar väldigt lång tid samt är kostsam och resultatet osäkert är det väldigt viktigt att de befintliga godkända läkemedlen säljer så väl under sin patenttid att de kan finansiera utvecklingen av nya läkemedel. Ett patent har en begränsad livslängd, normalt 20 år. I Europa kan patenten i en del fall förlängas fem år och ibland kan modifieringar av ett läkemedel, exempelvis reducering av biverkningar, också leda till förlängning. Förutom att arbeta med egen forskning har Astra Zeneca licenssamarbeten med fristående forskningsbolag, som ofta är i behov av finansiering och andra resurser från Astra Zeneca, som i sin tur kommer åt intressanta projekt till ofta låga och prestationsbaserade kostnader.

I läkemedelsbranschen är bruttomarginalerna, det vill säga skillnaden mellan vad en vara säljs för och vad den kostar att producera, väldigt höga. I Astra Zenecas fall uppgick den under det tredje kvartalet till cirka 85 procent. Dock hävdar kritiker att de stora läkemedelsbolagen gör övervinster och att de höga priserna blir en onödigt stor belastning i många länders hälsovårdsbudgetar. Vidare har invånare i fattigare länder sällan råd med läkemedel från västvärlden. Dessutom hävdar vissa att den forskning som bedrivs snedvrids mot höglönsamma välfärdssjukdomar i västvärlden, i stället för exempelvis malaria och AIDS.

Juridiska frågor är av största betydelse för Astra Zeneza. Utfall av tvister kan ha väldigt stor inverkan på såväl bolagets intäkter, i form av exempelvis skadestånd och säkerställd framtida ensamrätt, som kostnader i form av advokatkostnader eller i de fall då bolaget förlorar patent eller i stället tvingas betala skadestånd.

En trend på senare tid har varit att generikatillverkare, det vill säga tillverkare av exakta kopior av icke längre patentskyddade läkemedel, utgör ett allt större hot mot Astra Zeneca och andra forskande läkemedelsbolag. Eftersom tillverkarna av generiska läkemedel i de flesta fall inte bedriver någon forskning eller lägger stora pengar på marknadsföring blir det naturligt att generikatillverkarna kan sälja produkterna billigt. Dessa tillverkare vill naturligtvis komma åt de produkter som exempelvis Astra Zeneca genom patent har exklusiv rätt att tillverka, och det blir därför patenttvister om i princip samtliga läkemedel som lanseras.

Vilken typ av produkter som Astra Zeneca försöker forska fram är helt kopplat till vad användarna, sjukhuspersonal och patienter efterfrågar. Dock finns det ännu en part att ta hänsyn till och det är de som betalar för läkemedlen, exempelvis myndigheter. Det lanseras även väldigt få nya läkemedel varje år, i genomsnitt endast 24 stycken. Detta tillsynes låga tal är delvis kopplat till det faktum att det redan finns läkemedel mot de flesta sjukdomar och att mycket av forskningen handlar om att förbättra dessa.

En annan anledning är att godkännandeprocesserna på senare år blivit allt hårdare med högre trösklar och fler villkor som måste uppfyllas. Detta ökar risken för att läkemedel som kostat mycket pengar att ta fram aldrig kommer ut i handeln eller att processen fördröjs, vilket blir en ökad kostnad för bolagen. Det är hur som helst vitala beslut för bolaget vad det ska satsa på, när man ska ge upp eller lägga ned projekt samt hur man ska kapitalisera på godkända projekt på bästa möjliga sätt.

Framförallt är det en växande och allt äldre befolkning som kommer att hålla uppe efterfrågan på både befintliga och framtida läkemedel. Vidare står tillväxtmarknader för hela 85 procent av världens befolkning, men endast 20 procent av dagens totala läkemedelsmarknad. Följaktligen finns det en stor tillväxtpotential i länder såsom Kina och Indien. Tillväxten har på senare år även varit dubbelt så hög i tillväxtländerna jämfört med i industriländerna. Det finns fortfarande även många sjukdomar som ännu inte kan botas på ett tillfredställande sätt, vilket även det talar för läkemedelsbranschens framtid.

Samtidigt medför en växande och allt äldre befolkning att hälsvårdsbudgetarna blir mer ansträngda, vilket kommer att leda till prispress (stor sannolikhet). Dessutom har inte tillväxtländerna i allmänhet samma höga betalningsvilja som industriländerna. Enligt Astra Zeneca är grunden för världens läkemedelsmarknad stabil, men bolaget tror att försäljningstillväxten kommer att avta i framtiden med anledning av prispressen.

Astra Zeneca bedriver försäljning via egna marknadsbolag runt om i världen och i andra fall via exempelvis distributörer. Bolaget marknadsför främst sina produkter mot läkare och andra personer verksamma inom vården samt naturligtvis även mot myndigheter och andra som betalar för läkemedlen – där båda verkan och prisfördelar måste demonstreras tydligt. I vissa länder, exempelvis USA, är det tillåtet att marknadsföra läkemedel direkt mot konsumenter, vilka i sin tur väntas be sin läkare skriva ut just det läkemedlet.

Läkemedelsbranschen har inte helt överraskande visat sig relativt konjunkturokänslig. Dock är den inte opåverkad eftersom svaga statsfinanser drabbar även hälsovårdsbudgeterna. Samtidigt hävdar Astra Zeneca att lågkonjunkturen även öppnar för fler möjligheter att samarbeta med fristående forskningsbolag som är i extra stort behov av finansiering.

Diagram – Astra Zenecas aktiekurs de två senaste åren
Klicka för att se diagrammet.

I analyssteg 1 i Hitta kursvinnare ska vi göra antaganden om Astra Zenecas försäljning. Först och främst är det viktigt att konstatera att bolagets redovisningsvaluta är USA-dollar, vilket kan göra siffrorna lite missvisade i svenska kronor på grund av valutakursförändringar. De fem senaste åren ser vi att försäljningen ökat med 18,9 procent per år i genomsnitt. Trendlinjen ger en prognos om en årlig tillväxttakt på 15,9 procent. Det är dock osannolikt att bolaget kommer att växa tvåsiffrigt under de fem kommande åren med anledning av vad Astra Zeneca självt kommunicerat kring prispress. Jag antar följaktligen en genomsnittlig årlig tillväxttakt på två procent och analytikerkåren räknar med obefintlig tillväxt under i alla fall de två närmaste åren.

I steg 2 ska vi bedöma Astra Zenecas historiska lönsamhet. Även om denna varierat mycket, till stor del påverkad av valutakursförändringar, har stabila vinster kunnat uppvisas varje år.

I analyssteg 3 ska vi bedöma bolagets framtida lönsamhet. Vinstmarginalen har under de fem senaste åren i genomsnitt uppgått till höga 27,4 procent, vilket skvallrar om de höga inträdesbarriärerna i branschen. Vi ser även att variationerna varit relativt låga varför jag antar en oförändrad genomsnittlig vinstmarginal under de fem kommande åren. Mina antaganden om vinstmarginal och försäljningstillväxt använder jag sedan i delsteg 3.3 för att prognostisera framtida vinst.

I steg 4 ska vi bedöma andelen utdelad vinst för de fem kommande åren. Andelen utdelad vinst har under de fem senaste åren uppgått till 46 procent med relativt små variationer. Eftersom jag inte tror att något radikalt kommer att påverka Astra Zenecas starka kassaflöde i framtiden blir detta även min prognos för de fem kommande åren. Värt att notera är att Astra Zeneca förutom utdelningar, vilka utbetalas två gånger per år, även genomför återköp av egna aktier. Som vi ser har utdelningarna varit stabila och dessutom ökat under de senaste åren.

I analyssteg 5 är det dags att uppskatta aktiens högsta respektive lägsta P/E-tal framöver. Aktien handlas i skrivande stund till ett P/E-tal på cirka 7,2, baserat på den vinstprognos som bolaget självt kommunicerat för 2009. P/E-talet har som lägst uppgått till 6,4 och i genomsnitt 11,3 under de fem senaste åren. Högsta P/E-talet har uppgått till 26,1 med högsta genomsnitt på 17,6. Med tanke på de begränsade tillväxtutsikterna i dag jämfört med för fem år sedan bör aktien inte belönas med ett jättehögt P/E-tal. Samtidigt är intjäningen stabil oavsett konjunktur, vilket bör belönas med en premie. Jag bedömer därför högsta P/E-tal till 14, vilket är strax under det genomsnittliga P/E-talet på Stockholmsbörsen givet nästa års förväntade vinster. Lägsta P/E-tal uppskattar jag till 6 och genomsnittet mellan mina båda uppskattningar blir 10, vilket känns som en rimlig och försiktig genomsnittlig värdering av aktien över en femårsperiod.

I steg 6 uppgår målkursen (högsta kurs om fem år) till 517 kronor, vilket motsvarar en uppsida på cirka 64 procent (exklusive utdelningar och från dagens kurs). Mitt antagande om lägsta kurs om fem år baseras på den bottennotering som uppnåddes i början av 2008 på 210,50 kronor. Denna nivå finner jag som mycket osannolik att kursen faller till igen, så länge inte patentskyddet försvagas avsevärt i hela läkemedelsbranschen och tillverkare av generiska läkemedel får en mycket större marknadsandel.

I analyssteg 7 ges resultatet av analysen, en förväntad avkastning på 15,5 procent årligen varav 5,1 procentenheter är direktavkastning. Givet analysens antaganden bör man behålla aktien upp till cirka 400 kronor. Astra Zeneca är en stabil läkemedelsgigant, som med största sannolikhet även i framtiden kommer att kunna erbjuda aktieägarna stadiga utdelningar och generösa återköp oavsett konjunkturläge. Dock finns det en del orosmoln vad beträffar framförallt prispress och konkurrens från generikatillverkare. Följaktligen bör man inte räkna med någon jättestor potential i kursutveckling. För den som vill ha en relativt trygg investering med attraktiv utdelning i tider av låga bankräntor bör Astra Zeneca ses som ett intressant inslag i en väldiversifierad aktieportfölj.

Vill du ändra på något antagande som jag har gjort? Gör då en egen analys med hjälp av Hitta kursvinnare.

Av: Måns Flodberg
Fristående analytiker

Ur: Nyhetsbrevet v. 47, 2009   

Författare Redaktionen

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.