Du är här

2016-10-07

Nya kunder ger fortsatt tillväxt

Precise Biometrics (PB) har ett unikt kunnande inom algoritmer för fingeravtrycksigenkänning. I en marknad som väntas bli 2 till 3 ggr så stor 2020 som 2016 kan PB växa ännu snabbare med nya kunder och bättre priser.

Se även bifogad PDF.

Precise Biometrics (PB) har arbetat med finger-avtrycksteknologi sedan 1997. De har utvecklat ett unikt kunnande i att analysera och identifiera fingeravtryck och andra typer av bilder. Det görs med egenutvecklade algoritmer för små fingeravtryckssensorer som är snabbare, kraftfullare och kräver mindre processorkraft och minne än konkurrenternas. Detta gör PBs programvara särskilt lämpad i smartphones (idag integrerad i mer än 140 olika telefoner) och smarta kort där begränsad processorkraft är en stor utmaning. Fingerprint Cards (FPC) är idag största kunden men annonserade i april att de har utvecklat en egen algoritm som en del av sin mjukvara för smartphones.

PB har etablerat en ny kundkrets bestående av 17 sensortillverkare, med tyngdpunkt i Kina samt två IT-säkerhetsföretag inriktade på säkra betallösningar samt smarta kort. Mest spännande bland de nya kunderna tycker vi att Qualcomm är. Vi bedömer att de nya kunderna kommer att ge väsentligt bättre ersättning per såld enhet än FPC. Biometri-marknaden väntas växa kraftigt de närmaste åren (till exempel mer än dubbelt så många fingeravtrycks-sensorer för mobiltelefoner 2020 som 2016). Vi förväntar oss att PBs nya kunder tar marknadsandelar på FPCs bekostnad. Vi har antagit PB:s marknadsandel till 15 procent 2017 och 20 procent 2018.

Tillväxten för PB bedömer vi i närtid ligger inom smartphones. På ett par års sikt sker en förskjutning mot surfplattor, bärbara teknik-accessoarer och smarta kort (inbäddade produkter). PBs andra affärsområde kring produkten Tactivo (smartkortsläsare för mobilt bruk) lanserades 2012 och har även den potentialen att mer än dubbla sin omsättning från dagens nivåer.
Vi påbörjar bevakningen av PB med rekommendationen Öka.  Vi är positiva till bolagets utsikter och efter en kursnedgång finns det nu en viss potential upp till vår riktkurs på 4 kronor.

 

Generella bolagskriterier
Ledning (1–10)
Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företags­ledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda presta­tioner.

Ägare (1–10)
Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av inve­ster­ingar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier.

Finansiell ställning (1–10)
Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning.

Potential (1–10)
Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen.

Risk (1–10)
Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en samman­tagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.

Snabbt växande biometrimarknad
Marknaden för fingeravtrycksläsare stod länge och stampade. Men i och med Apples köp av Authen Tec år 2012 blev biometrimarknaden glödhet inom segmentet smartphones. Apple har varit trendsättare för bland annat touch screens. När Apple gjorde detta strategiska drag fanns det inget annat val för konkurrenterna än att haka på, vilket även gällde den andra stora globala spelaren i sektorn, Samsung. Denna utveckling för fingeravtrycksavläsare har gynnat Fingerprint Cards (FPC) och Precise Biometrics som har utnyttjat sitt kunnande inom området för att ta en marknadsledande position bland mobiltelefontillverkare, dock ej Apple och Samsung.

Precise Biometrics är en samarbetspartner till de flesta av de globala sensortillverkarna. Bolagets algoritmer utgör en del av det totala mjukvarupaket som levereras tillsammans med sensortillverkarnas sensorer till mobiltelefontillverkarna. Eftersom algoritmlösningen är nyckeln till en bra användarupplevelse av sensorn har PBs algoritm varit en viktig del i FPCs förmåga att etablera en ledande ställning på marknaden och är en viktig nyckelkomponent för de sensortillverkare som vill slå sig in på marknaden.

Förväntningarna på Biometrimarknaden var stora redan för tio år sedan. I Precise Biometrics årsredovisning 2006 uppskattas den globala biometri-marknaden nå ett värde på cirka 7,4 miljarder USD år 2012. Facit är att biometrimarknaden för mobila applikationer år 2015 uppgick till cirka 4,1 miljarder USD. Men de senaste åren har tillväxten tagit fart och i år väntas marknaden öka ytterligare till cirka 8,2 miljarder USD.

 

Källor: Acuity Market Intelligence, Precise Biometrics, Fingerprint Cards. Uppskattning fördelning segment (Jarl Securities).

Marknaden för fingeravtrycksteknik drivs främst av en ökad efterfrågan för mobila betalningslösningar samt säker åtkomst av information (identifiering). Smarta telefoner utgör idag cirka 65 procent av den adresserbara marknaden för sensortillverkarna. Fingeravtryck erbjuder en säkrare och enklare identifiering än koder, där den mänskliga faktorn ofta för med sig att allt för enkla koder och lösenord tas fram.

 

Andra användningsområden om några år är eller kan bli säkra betallösningar via mobiltelefoner, smarta kort, bärbara applikationer, sakernas internet, identifiering för att komma åt datainformation lagrad via så kallade moln-tjänster, personlig anpassning i fordon samt autentisering av ID-handlingar och pass.

Även om tillväxten och marknaden totalt idag domineras av smartphone-segmentet väntas inbäddade produkter (flertalet övriga segment) växa i betydelse. Fram emot år 2020 bedöms segmentet inbäddade produkter bli lika stort som mobiltelefon-segmentet. Det betyder att nya potentiella kunder som MasterCard och Visa kan tillkomma inom kort samt att Acer och Lenovo inom bärbara applikationer kan få en ökad betydelse (de senare är redan idag PB-kunder). Det gäller även en stor mängd olika bolag med produkter omkring sakernas internet som också kan komma att efterfråga PBs lösningar.

Fingeravtrycksläsning
När fingeravtrycksläsare skall utvecklas är det flera parametrar man måste ta hänsyn till. Däribland:

- Hastighet

- Bekvämlighet

- Säkerhet

I grunden är det bildigenkänning som Precise Biometrics arbetar med. Med dagens mindre sensorer kommer inte hela fingret med i avtrycket,

vilket kräver en algoritmlösning som extraherar unika egenskaper ur ett fingeravtryck för att sedan skapa en större bild, ett templat. Vid inloggning med fingeravtryck, till exempel på en mobiltelefon, matchas den del av fingeravtrycket som extraherats mot den tidigare sparade bilden. Stämmer matchningen så öppnas telefonen. Utvecklingen inom biometri går vidare och för närvarande finns det utveckling mot att använda infrarött ljus och potentiellt även att mäta och igenkänna formen på benen i fingrarna.

De matematiska modellerna, alltså algoritmer, som används för att identifiera och senare jämföra olika bilder med varandra är nyckeln i processen. Bilder säger som sagt mer än 1000 ord och bildanalysen kan därför bli hur komplex som helst. Det är här Precise Biometrics har utvecklat en kärnkompetens för att bygga smarta och effektiva algoritmer. Ju mer komplexa algoritmer desto mer processorkraft och minnesutrymme krävs, vilket är en begränsande faktor då fingeravtryckstekniken stjäl kraft från processorn.

Med oändlig processorkraft kan datorprogrammen göras komplexa. Men processorerna i mobiltelefonerna sätter begränsningarna. I framtiden kommer sensorer att byggas in i smarta kort och andra applikationer där processorerna kommer att bli än mer begränsande.

 

Figur: Principskiss över stegen för verifiering i en fingeravtrycksprocess 
Källa: Cryptome.org

PB har mycket kraftfulla algoritmlösningar vilket är nödvändigt för att hantera de allt mindre sensorerna, men de är samtidigt lätta för att inte dra för mycket processorkraft och minnesutrymme. Vad gäller smarta kort, där det endast finns pilot-projekt på marknaden blir det än svårare att hantera utan en kraftfull och lätt algoritm. Detta har också bekräftats av samarbetspartners som FPC och Gemalto.

PB säljer till tjugotalet kunder som har varierande kvalitet på de bilder som skall analyseras av bolagets algoritmer. Företaget har tre produkter: Precise BiomatchTM Mobile, Precise BiomatchTM Embedded och Precise Match-on-Card. Detta är en kärnpunkt i förståelsen av PB. Vi bedömer det som osannolikt att fler än de allra största mobil- och sensor-tillverkarna utvecklar egna algoritmer (främst FPC och Goodix gör det idag). PB har i våra ögon hittat en unik nisch som bör kunna garantera dem försäljning under många år. Företaget behöver dock satsa mer på forskning och utveckling för att utveckla funktionalitet och prestanda.

Ersättningsmodell
Precise Biometrics ersättningsmodell vid försäljning av sina produkter består av tre delar: en fast ersättning, en royalty-ersättning per av kundföretaget såld sensor samt intäkter från support (eftermarknad). Normalt är royaltydelen den största intäktskällan i kundavtalen, men enskilda kunder kan välja att betala en väsentligt högre fast ersättning och därmed få en lägre rörlig kostnad gentemot PB.

Historik
Precise Biometrics har som bolag varit verksamt sedan 1997 och börsnoterades år 2000. Redan 1999 lanserade bolaget världens minsta fingeravtrycksläsare och fick 2002 sin fingeravtryckskod certifierad av amerikanska standardiseringsinstitutet NIST. Den första versionen av Match-on-Card som möjliggör identifikation med smarta kort lanserades samma år. Fram till idag har cirka 160 miljoner licenser sålts, varav ungefär 100 miljoner fram till år 2009. En betydande del av dessa licenser har gått till nationella ID-kort och passprojekt för länder som till exempel Portugal, Thailand och Qatar. Detta är ett segment som PB inte längre fokuserar på, men som bolaget fortfarande erhåller vissa royaltyintäkter från.

Den första expansiva perioden för Precise Biometrics (2000 till 2006) finansierades med nyemissioner på totalt cirka 500 miljoner kronor. Sedan dess har ytterligare cirka 300 miljoner kronor tagits in olika emissioner Men bolaget reducerade ändå personalstyrkan till i genomsnitt cirka 35 anställda, jämfört med som mest 69 anställda 2005. Huvuddelen av besparingarna har nåtts genom att bolaget har dragit ned på den egna säljorganisationen och istället byggt upp en partnerstrategi som är mindre resurskrävande jämfört med direkt-försäljning mot slutkunder. Vi tycker att denna strategi är klok då den ger betydligt större täckning i form av säljresurser och lägre risk istället för att bygga upp ett eget globalt kontaktnät.

Företagets utvecklingsteam på cirka 15 personer i Lund byggdes upp 2007 med en stomme av anställda från dåvarande Teleca. Detta gav en skjuts inom bildanalys, som blir ett allt viktigare verktyg i takt med att sensorerna blir mindre. Ytterligare sju utvecklare jobbar på en företagsenhet i Karlstad. 90 procent av Precise Biometrics resurser inom utveckling allokeras till fingeravtrycksutveckling och endast omkring 10 procent till det andra affärsområdet, Tactivo. Omfattningen och värdet av bolagets patentportfölj redogörs för under Värderings-avsnittet i slutet av denna analys.

Vidgad kundbas på växande marknad
PB har tagit en stor del av tillväxten inom mobilsegmentet, framförallt  kinesiska Huawei och andra mobiltelefontillverkare med Fingerprint Cards som leverantör av fingertryckslösningar. Bolagets kontrakt med Fingerprint Cards var Precise Biometrics första vilket vanligtvis brukar innebära en sämre lönsamhet.

Sedan 2013 har Precise Biometrics breddat sin kundbas, främst i Kina och omkringliggande länder, men även i USA via Synaptics och Qualcomm, två stora spelare inom mobilbranschen. Det som licensieras är företagets fingeravtrycks-algoritmer som kan integreras i mobiltelefoner Precise BioMatch TM Mobile- samt för en del av avtalen även Precise Biomatch Embedded. PB utvecklar också referensmjukvara för integration av Precise Biomatch Mobile i mobiltelefoner i syfte at underlätta för kunderna att snabbare etablera sig i marknaden. Detta sker normalt i samband med att sensortillverkarna kommer in i utvärderingsprocesser hos mobiltelefontillverkarna. Under Q2 2016 levererades sensorer från FPC, Elan Microelectronics, Silead och Synaptics innehållande mjukvara från PB.

Befintliga kunder
Dagens kundlista omfattar förutom FPC sexton andra sensortillverkare: Synaptics, Silead, JP Sensor, Elan, Cypress, Oxi Technology, Focaltech, Gingytech, J-Metrics, Chipone, M-Star, Idex, Eosmem, Betterlife, Qualcomm Technologies och Image Match Design samt de två säkerhetsföretagen Gemalto och Oberthur. I kundackvisitionen har nuvarande vd Håkan Perssons kontakter i Kina och övriga Asien via sin tidigare anställning på Scalado kommit väl till pass. Lägg därtill att två etablerade partnerteam, ett för Kina och Taiwan samt ett i Sydkorea, deltar i bearbetningen av nya potentiella kunder. PB urvalskriterier för kunderna har varit att de antingen är relativt stora på marknaden riktad mot något eller några av de stora biometriska vertikalerna alternativt att företagen ifråga har en intressant teknik och därmed lovande utsikter. Ett inte helt orealistiskt scenario är att säg tio av PBs kunder vardera tar procentuella världsmarknadsandelar år 2017. Rent ekonomiskt skulle det vara ganska optimalt för PB, med tanke på att ersättningen per såld enhet då i stort sett maximeras. Långsiktigt kommer dock givetvis spridningen i volym och pris mellan de olika kunderna sannolikt bli ganska stor, men samtidigt bilda en balanserad portfölj.

Med en breddad kundbas har Precise Biometrics skapat förutsättningar att minska sitt idag stora beroende av Fingerprint Cards som stod för omkring hälften av intäkterna 2015. Under andra halvåret 2016 väntas intäkterna öka från PBs nya kunder, samtidigt som affärerna med FPC successivt blir färre. I Q2 2016-rapporten var tappet från FPC uppskattningsvis 3-4 miljoner kronor i intäkter, jämfört med om avtrappning av affärer inte skett. Lovande vad gäller PBs nya kunder är samtidigt att ungefär hälften av dessa väntas ge ersättning till PB i form av royaltyintäkter redan under 2016.

Möjligheter
Det som nu krävs är att några av de nya kunderna till PB tar en större del av sensormarknaden för mobiltelefoner, surfplattor, bärbara teknik-accessoarer, smarta kort med mera. Detta kan i så fall delvis ske på Fingerprint Cards bekostnad. Samtidigt väntas totalmarknaden växa med omkring 600 miljoner enheter från 2016 till 2020 vilket ger större möjliga affärer för såväl FPC som PBs nya kunder.

Qualcomm – hårdvaruplattform och ny teknik
Plattformstillverkare som Qualcomm (USA), Mediatek (Taiwan) med flera närmar sig biometrimarknaden genom att utveckla plattformar för biometrisk autentisering. Qualcomms Snapdragon Sense hårdvaru-baserade

ID-plattform lanserades i april 2015. En betydande del av denna hårdvara består av stödjande mjukvara. Qualcomms ID-plattform har gjort att betalföretag som WeChat kunnat etablera betallösningar med fingeravtrycksigenkänning. Qualcomm har via plattformen Snapdragon en bra möjlighet att nå ut brett i marknaden. Precise Biometric skrev i juli 2016 ett licensavtal med Qualcomm där PB får royalty-ersättning för användning av Precise BioMatch Mobile kopplat till försäljning av Qualcomms sensorer. Här finns även en intressant koppling till Qualcomms ultraljudsteknik som gör bildtekniken, ett av PBs styrkeområden, mer central. Se vidare under SWOT-analysen. Det nya avtalet med Qualcomm kan också komma att fungera som ett mycket starkt referenskontrakt mot nya potentiella kunder.

Precise Biometrics algoritmlösning integrerades nyligen parallellt i två snarlika mobiltelefonmodeller;  ex Xiaomi Mi5S med Qualcomm och Xiaomi Mi5S Plus med FPC. Detta är ett tecken på att mobiltelefon-tillverkarna börjar använda parallella sensor-leverantörer. Något som skulle vara mycket gynnsamt för Precise Biometrics

Övriga större kunder- möjligheter mot Samsung, nya vertikaler mm
Amerikanska Synaptics erbjuder en potential som kund till PB då de i sin tur levererar till Acer, Amazon, Asus, Dell, Google, HP, HTC, Lenovo, LG, Microsoft, Samsung, Sony Ericsson, Huawei, ZTE, BlackBerry och Toshiba och bör kunna skala upp dessa till större leveranser. Synaptics omsättning 2015 landade på 1,9 miljarder USD. Spännande är också att Synaptics levererar fingeravtrycksteknik till Samsungs high-end-mobiltelefoner där Samsung använder en annan algoritm för bildigenkänning. Denna upplevs ge en sämre användarupplevelse än den PB erbjuder. Förhoppningsvis kan PB komma in på Synaptics leveranser till Samsung när kraven successivt höjs.

Synaptics fokus mot Samsung har samtidigt gjort att Synaptics tappat momentum i den kinesiska marknaden. Synaptics har idag enbart en liten del av den kinesiska marknaden. Synaptics har dock kommit in på Asus och Lenovo med PBs algoritmer.

Ett kanske ännu mer intressant samarbete för PB är Oberthur, ett av de ledande säkerhetsföretagen inom sektorn och brett verksamma inom olika vertikaler av biometrimarknaden från smartphones till smarta kort.

Avtalet med Precise Biometrics i maj 2016 innebär att bolagets fingeravtrycks-algoritm integreras i Oberthurs Secure element ”PEARL by OT®”- som är en produkt som idag säljs och alltså ett extra sätt för PB att komma in vid lanseringen av nya mobiltelefonmodeller. Denna enhet kan appliceras inom alla viktiga biometrivertikaler som smartphones, bärbara teknikaccessoarer, surfplattor, smarta kort liksom fordon. PEARL by OT har integrerats i över 180 miljoner mobiltelefoner.

Det taiwanesiska företaget Focaltech (börsnoterat) har en årsomsättning om cirka 2,8 miljarder kronor. Företaget är en av de ledande på tillverkning av touchpaneler i Kina och har börjat etablera sig även globalt.

OxiTechnology är en kinesisk tillverkare av biometriska sensorer, baserad i Shanghai. Bolagets teknologi heter TFT Thin Optical Touch och kombinerar hög bildkvalitet med kostnadseffektivitet. Precise Biometrics kan bidra till det förstnämnda.

Även den kinesiska sensortillverkaren Silead bedöms ha goda tillväxt-utsikter de närmaste åren.

Elan Microelectronics har levererat sensorer till Asus flaggskeppsdator med PBs algoritm.

Vi förväntar oss att Precise Biometrics ingår avtal med ytterligare fem till sex tillverkare under kommande två år, vilket bör ge en positiv effekt i PB-aktien

Mobiltelefontillverkarna
Idag har Precise Biometrics via sin storkund Fingerprint Cards samtliga mobiltelefontillverkare som köpare med undantag av Apple och Samsung. Dessa är å andra sidan de två största tillverkarna av smarta telefoner globalt. Därmed ligger tyngdpunkten för Precise Biometrics på kinesiska tillverkare som exempelvis Huawei, Xiomi och Lenovo. Efter en mycket stark avslutning på 2015 noterades noll-tillväxt i första kvartalet 2016 för smartphones. Tillväxten helåret 2016 kommer sannolikt att hamna på ett ensiffrigt procenttal, där Gartners prognos är sju procent ökning. Däremot beräknas tillväxten av sensorer öka kraftigt, vilket är PBs viktigaste marknad. Samtidigt sker en dramatisk förskjutning där kinesiska tillverkare med Huawei i spetsen nu tagit en tredjedel av den globala marknaden för mobiltelefoner. De kinesiska företagen väntas växa ytterligare, på bekostnad av främst Apple och Samsung vars globala marknadsandelar nådde sin topp i mitten av 2013 respektive 2014.

En positiv faktor för sektorn har varit de korta livslängder på de nya modellerna som varierat mellan tolv och arton månader. Med andra ord har det blivit många nya lanseringar, vilket ger mycket jobb åt leverantörerna.

Med Apple finns inte så mycket utsikter att komma in som leverantör, eftersom de sköter all sådan utveckling inom koncernen. Apple förvärvade 2012 det Florida-baserade sensorbolaget Authen Tec för 382 miljoner  USD motsvarande omkring 5 gånger Authen Tecs dåvarande årliga fakturering (70 miljoner USD). Redan året därpå, 2013, utrustades Apples Iphone med en fingeravtrycksläsare. Samma år förvärvade Synaptics sensortillverkaren Validity för 255 miljoner USD och etablerade sig därmed på denna marknad.

Precise Biometrics för en dialog med Samsung, som har två sensor-tillverkare inom sin koncern. Men Samsung har samtidigt många nya mobiltelefon-modeller som skall lanseras den närmaste tiden. PBs lösning skulle kunna underlätta för Samsung men för det krävs att deras lösning anses vara bättre på små sensorer.

Vi förväntar oss att Precise Biometrics ingår avtal med ytterligare fem till sex tillverkare under kommande två år, vilket bör ge en positiv effekt i PB-aktien.

 

Källor: Counterpart Technology och Gartner.

Tillväxt- och intäktsmöjligheter för PB inom mobilsegmentet
Fingerprint Cards uppskattar att de hade 45 procent världs-marknadsandel för mobiltelefon-sensorer helåret 2015. Det har gett en mycket snabb tillväxt även för Precise Biometrics sedan tredje kvartalet 2015. I april 2016 meddelade Fingerprint Cards att de lanserat sin första egna algoritmlösning för mobiltelefonplattformar helt utan partner-medverkan. Hur kraftfull denna är, är inte känt, men Fingerprint Cards har sagt att nuvarande underleverantör (läs: Precise Biometrics) successivt kommer att fasas ut med nya modellanseringar och sannolikt vara helt ute på Fingerprint Cards mobiltelefonsensorer under första halvåret 2017. FPC har allokerat betydande resurser till mjukvarudelen med syfte att bli självförsörjande på hela mjukvarupaketet.

Vi uppskattar att Precise Biometrics borde kunna få minst två till tre gånger så bra betalt per enhet av sina nya kunder jämfört med ersättningen från FPC, eftersom de också tillför mer värde till dessa kunder. Antar vi att FPC levererade 110 miljoner enheter under 2015 och 55 procent av Precise Biometrics intäkter kommer från FPC, motsvarar det 28 öre per enhet. Annorlunda uttryckt borde PBs intäkter ha varit omkring 100 miljoner kronor snarare än 56 miljoner kronor helåret 2015 om försäljningen sker till andra sensortillverkare än FPC, det vill säga en ökning med omkring 80 procent. Detta har vi beaktat i våra resultatprognoser för PB framförallt för 2017 och 2018.

Medan Fingerprint Cards tror att de kan öka sin världsmarknadsandel för sensorer till mellan 60 och 70 procent 2016 skulle den omvända utveck-lingen, det vill säga att några av bolagets konkurrenter i Asien istället ökar sina marknadsandelar, vara ett mer gynnsamt scenario för Precise Biometrics. Detta eftersom bolaget då skulle bredda sin försäljning och adderar ytterligare mervärde på dessa nya kunder. FPC position inom biometriska sensorer är idag mycket stark. En mer diversifierad uppdelning av marknaden tror vi kan ske de närmaste två åren.

Vi ser fyra viktiga argument för att flera av Precise Biometrics kunder kommer att ta marknadsandelar framöver på Fingerprint Cards bekostnad:

  • För mobiltelefontillverkare är det snudd på tjänstefel att inte ha minst två underleverantörer inom ett segment. Syftet är att hålla nere prisnivån på det som levereras och inte göra sig för beroende av en aktör  Det enda som hindrat en  utveckling mot parallella leverantörer är att Fingerprint Cards varit överlägsna konkurrenterna. Risken med att ta in en ny aktör skulle kunna bli att konsumenten upplever en standard-skillnad mellan två mobiltelefoner av samma varumärke.
  • Kinesiska företag gör gärna affärer med andra kinesiska företag. Den utvecklingen har vi sett inom andra sektorer och understödjs säkerligen av den kinesiska regeringen inte minst i sådana här högteknologiska segment. Det borde gynna PB som har flera kinesiska kunder.
  • När företag som FPC redovisar höga rörelsemarginaler kring 40 procent kan det locka in nya aktörer till ett lönsamt segment.
  • Med sina idag cirka 20 kunder täcker PB in större delen av marknaden som Fingerprint Cards idag inte kontrollerar. Att en gigant som Qualcomm tecknat avtal med PB bekräftar också att företagets teknik är ledande.

För att illustrera potentialen för Precise Biometrics har vi utgått från prognoser från ledande institut (Actuiy Research med flera). Redeye har  uppskattat tillgängligt volym på världsmarknaden i form av antalet mobiltelefon-sensorer till 777 miljoner stycken. 2017, 947 miljoner stycken. 2018, 1,11 miljarder stycken. 2019 och 1,259 miljarder stycken 2020. Det motsvarar en marknadstillväxt på cirka 22 procent mellan 2017 och 2018, omkring 19 procent tillväxt mellan 2018 och 2019 samt strax över 13 procent ökning mellan 2019 och 2020.

Givet dessa volymantaganden för tillgängliga sensorer i marknaden har vi räknat på en matris med dels PBs antagna världsmarknadsandelar (15, 30 och 45 procent) samt vad PB i genomsnitt kan antas få betalt per sensor (28 öre, 50 öre respektive 80 öre).

 

28 öre per sensor (grafen ovan) är vad PB erhåller i ersättning idag, med FPC som helt dominerande kund. Som nämnts bedömer vi att PB får väsentligt bättre betalt än så av sina nya kunder. Å andra sidan påverkas FPC-priset givetvis av dagens höga volymer.

 

Mellanprisalternativt 50 öre per sensor motsvarar ungefär dubbla FPC-nivån. Detta är i ett scenario då nya kunder kommer in och ersätter FPC. Speciellt vid litet högre volymer för enskilda kunder sjunker ersättningen per sensor normalt enligt en trappstegs-modell i avtalen. Å andra sidan kan mjukvaruanpassningar hålla upp ett högre genomsnittspris även vid högre volymer.

 

Det högsta antagna priset 80 öre per sensor (eller knappt tre gånger nuvarande prisnivå via FPC) är endast relevant så länge volymerna per kund är begränsade. Detta alternativ skulle kunna bli verklighet om PB istället för ett par större kunder får ungefär samma intäkter via ett större antal kunder.

Vi återvänder till dessa tre scenarios i värderingsavsnittet, men kan konstatera att Precise Biometrics intäkter från fingeravtrycksmjukvara givet våra lägsta respektive högsta scenarion hamnar inom ett intervall från cirka 30 till 280 miljoner kronor 2017, där scenario 2 förefaller vara mest rimligt. Vi landar i en bedömning att PB med sina nya kunder borde kunna kompensera för bortfallet från FPC mot slutet av år 2017. Detta underlättas givetvis också av att hela marknaden väntas växa så pass snabbt som den gör.

Marknaden för smarta kort
Nästa tillväxtområde för Precise Biometrics algoritmer efter mobiltelefoner är smarta kort, bärbara teknikaccessoarer med mera. Dessa marknadssegment väntas stå för huvuddelen av tillväxten inom biometrimarknaden från och med andra halvåret 2017 till och med 2020.

På längre sikt, bortom år 2020, kan de nya segmenten mycket väl representera en större totalmarknad än dagens smartphones.

Marknaden för smarta kort väntas växa med 9 procent per år under perioden 2014 till 2020 för att nå ett värde på 11,9 miljarder USD år 2020 enligt Transparency Market Research Enligt Precise Biometrics väntas årligen omkring 1 miljard smarta kort bytas ut (källa: kvartalsrapport 1/2016) och det är här som installation av ny biometrisk identifikation blir aktuell.

Inom smarta kort har Precise Biometrics sedan många år tillbaka ett samarbete med Gemalto som är världens största tillverkare av SIM-kort och har smarta kort som sitt största produktområde. På kundlistan återfinns även Oberthur Technologies som är en av de tre största spelarna på detta område inkluderande säkra betallösningar för mobiltelefoner. Liksom smartphone-marknaden har smarta kort-marknaden idag sin tyngdpunkt i Asien.

Under telekommässan i Barcelona i februari 2016 presenterades Gemalto, Fingerprint Cards, Precise Biometrics och STMicroeletronics (energi-effektiva mikroprocessorer) en lösning för fingeravtrycks-identifiering på smarta kort och bärbara applikationer. Precise Biometrics står för del av mjukvara som kombineras med Fingerprint Cards produkter för säker identifiering via fingeravtryck för vidare access mot betaltjänster och log in på hemsidor som kräver e-legitimation. Detta är än så länge i demo-version men inom ett område med förväntad stark tillväxt. Fingerprint Cards bekräftade i april att partner-samarbetet med Precise Biometrics fortsätter inom smarta kort, bärbara teknikaccessoarer etcetera, där kraven på den stödjande algoritmen är högre än i smartphone-miljön.

Marknadssegmentet omfattar smarta kort samt applikationer mot persondatorer och banker plus andra användare med behov av säker identifiering vid anslutning till mobila plattformar. Enligt Juniper Research väntas antalet online-betalningar öka från 79 miljarder stycken 2015 till 163 miljarder 2020, motsvarande en årlig tillväxttakt på drygt 15 procent.

Antalet betalkort som årligen tillverkas väntas öka från 4,2 miljarder stycken 2014 till 9,2 miljarder stycken 2020 enligt IHS Technology. Med ett växande antal online-transaktioner stiger kraven på säkerheten i exekveringen av dessa, vilket gynnar stora företag inom smarta kort-segmentet som Gemalto, men även Precise Biometrics som bör komma med som leverantör med sina kraftfulla algoritm-lösningar applicerade på dessa kort.

Omkring 2019 bör 25-30 procent av PBs totala intäkter komma från smarta kort-segmentet. Osäkerheten vilken ersättning som kan erhållas per kort är fortfarande stor, men volymmässigt bör smarta kort vara i paritet med smartphones-segmentet mot slutet av prognosperioden (2018-2020). 

Smarta kort produceras idag i det billiga men känsliga materialet kisel. En utveckling pågår där kiselprocessorer på sikt kan komma att ersättas av exempelvis ultraljudsprocessorer. Qualcomm driver produktutvecklingen inom detta område och bör ha möjligheter att lyckas att ta detta steg inom några år. Precis som vårt tidigare resonemang om plattformar för biometrisk autentisering talar detta för att Qualcomm snart kan vara en del av biometrisektorn i ännu högre grad än idag.

Mobile Smart Card Solutions*
Precise Biometrics andra affärsområde är smartkortsläsare (Tactivo) i form av ett mobilskall, varav vissa med fingeravtryckssensorer. Tactivo möjliggör bekväm och säker mobilitet i organisationer som kräver smarta kort för inloggning till IT-system och bidrar därmed till en effektivare och bättre arbetsmiljö, ökad informationssäkerhet samt minskade kostnader i verksamheten. Varje användare identifierar sig med ett smart kort plus en pinkod samt för vissa enheter genom en fingeravtrycksläsare när de använder Tactivo. Befintliga kunder är bland andra amerikanska försvaret samt brittisk och svensk sjukvård.

Tactivo lanserades 2012 och försäljningsökningen har varit långsammare än beräknat. Affärsområdet Mobile Smart Card Solutions stod för 16 procent av PB-koncernens omsättning helåret 2014 och 18 procent 2015. Affärsområdets försäljning fördubblades i absoluta tal från 5 miljoner kronor 2014 till 10 miljoner kronor 2015.

 

Bild. Tactivo för Ipad Air.

Företaget uppskattar själva den adresserbara marknaden till 10 miljoner användare i USA, 1 miljon i England och 500 000 i Sverige. Sett i förhållande till den potentiella totalmarknaden är dagens intäkter alltså mycket små.

En potentiell fjärde marknad för Tactivo är Tyskland med tyska myndigheter däribland Bundeswehr (tyska försvarsmakten) som möjliga kunder. Två pilotprojekt startar också med Göteborgs stad som kan resultera i beställningar på upp till 10 000 Tactivo under 2017.

I april skrev PB ett ramavtal med Defense Logistic Agency (DLA), som är en del av USAs försvarsmakt. Ramavtalet är värt mellan 1 och 25 miljoner kronor, där syftet är att öka antalet Tactivo-användare inom DLA från dagens 5 500 personer till cirka 18 500 anställda.

Nyförsäljning hanteras effektivt genom outsourcing mot lokala hårdvaru-leverantörer/partners som ofta säljer Tactivo som en del i kompletta mobila lösningar. Därutöver är det bara teknisk anpassning till nya mobil-telefonmodeller som kräver extra resursinsatser.

Ledande befattningshavare 

Vd
Håkan Persson, född 1961, tillträdde som vd för Precise Biometrics 2013. Håkan har tidigare haft ett antal roller som ledande befattningshavare, vd eller Ansvarig för Marknad och försäljning, på Scalado (som såldes till Nokia), IBM-koncernen, Telelogic samt Aspiro.

COO
Patrik Lindeberg, född 1973. Ansvarig för försäljning med lång erfarenhet inom telekom, varav över tio år på Precise Biometrics. Företagsledande erfarenhet sedan tidigare från Teleca och Obigo.

Forsknings- och utvecklingschef
Rutger Petersson, född 1975. Har arbetat för Precise Biometrics sedan 2007. Var dessförinnan på Ericsson och Teleca.

Styrelseordförande
Torgny Hellström, född 1958, jur. kand. Senior managementkonsult på Ruddex International. Tidigare ledande befattningshavare på Anoto Group, Ericsson och inom IBM-koncernen.

Ägarstruktur
Efter cirka 16 år på Stockholmsbörsen med många genomförda nyemissioner är ägarbilden i Precise Biometrics väl diversifierad.  Ett stort antal aktieägare finns representerade via depåer hos bland annat Avanza och Nordnet, men även svenska och utländska storbanker. Andelen utländska ägare är cirka 14 procent enligt Holdings.se, en förhållandevis låg siffra som borde kunna öka i takt med att bolaget växer.

 

SWOT-analys

Styrkor:

  • Fokuserade på extrahering och matchningsalgoritmer för små sensorer med begränsad processorkraft och minnesutbyggnad.
  • Bred installerad bas (PBs produkt är standard inom mjukvara).
  • Bred och djup kunskap om fingeravtrycksteknik för flera olika typer av sensorer, till exempel kapacitiva, optiska och ultraljud.
  • Ett starkt erbjudande för sensortillverkare och i slutändan mobiltelefontillverkare.
  • PB har om möjligt ett ännu bättre erbjudande för Inbäddade produkter.
  • Lokala sälj-och supportorganisationer i Sydkorea, Taiwan och Kina.
  • PB kan bli en plattformsleverantör.

Svagheter:

  • PB saknar förstahandsaccess till hårdvaran (erhålls via partner).
  • Bolaget har begränsad erfarenhet inom utveckling av mjukvara för betalningslösningar och betalningscertifiering.
  • Inget stöd för att tekniskt kunna känna döda eller levande fingeravtryck (risk för kopiering av fingeravtryck).
  • Givet ovanstående har PB ingen möjlighet att förflytta sig uppåt i värdekedjan.

Möjligheter:

  • Nya sensortekniker till exempel ultraljudsteknik där djupare delar av ett finger kan avläsas innebär en möjlighet för PB på grund av företagets starka position inom bildteknik.
  • Partnerskap med lokala leverantörer av integration för Trusted Application hos kunder som kan hjälpa dem att hantera betalningscertifiering.
  • PB kan dra nytta av sina sensorkunder för att komma in på nya marknader för inbäddade produkter.
  • Om PB hittar en lösning på identifieringsskillnaden mellan levande och död fingeravtrycksmateria bör detta ge nya affärer.

Hot:

  • Att mobiltelefontillverkarna eller sensorföretagen tar fram egna algoritmer.
  • Att FPC behåller eller ökar sina marknadsandelar och/eller att Goodix (som också har egna algoritmer) växer blir det mindre marknad kvar till PB och deras kunder.
  • Produktionsanpassningar som PB nu tvingas göra för sina nya kunder riskerar att gå ut över kärnproduktens kvalitet.
  • En långsammare utveckling än beräknat för biometrianpassning av Inbäddade produkter innebär ett hot mot PBs framtida tillväxt.

Risker
Utöver det som nämns i SWOT-analysen finns ett antal faktorer som kan utgöra eller utgör risker för Precise Biometrics verksamhet.

Beroendet av en nyckelkund
Avslutningen på 2015 blev stark för Precise Biometrics del med snabbt stigande lönsamhet. En enda kund, sensortillverkaren Fingerprint Cards stod för drygt hälften av bolagets intäkter och hela tillväxten under andra halvåret 2015. Beroendet av FPC kommer dock att avta successivt det närmaste året, vilket samtidigt innebär en utmaning för PB.

Snabba teknikskiften
Utvecklingen inom Precise marknadsområden går fort, vilket ställer stora krav på produktutveckling. Precise Biometrics är ett förhållandevist litet bolag med begränsade resurser och tvingas därmed prioritera inom de olika framväxande produktvertikalerna.

Höga forsknings- och utvecklingskostnader nödvändiga
Precise Biometrics nådde inte vinst förrän under tredje kvartalet 2015. Dessförinnan gick bolaget med förlust varje år trots betydande försäljningsframsteg med nya produkter. Bruttomarginalerna vid varje ny såld produkt har varit konstant hög, nästan alltid mellan 60 och 88 procent, så det har endast handlat om att företaget inte förrän under andra halvåret 2015 nått den kritiska volymen för lönsamhet.

 

Diagram: Precise Biometrics intäkter, utvecklingskostnader samt resultat efter finansnetto 2006-2015 (utfall) samt 2016 (prognos).

 

Investment Case

Värdering
Utmaningen med att värdera PB är att biometrisektorn är ny och växer snabbt. FPC har haft sitt segertåg på Stockholmsbörsen och PB har till viss del hängt med i denna utveckling. Det finns även stora förhoppningar på

konkurrerande bolag med helt andra tekniker- som exempelvis Next Biometrics. Alla kan inte vinna. Det innebär både möjligheter och risker, men i PBs fall är ändå bolaget mer diversifierat idag med en spridning på många nya kunder.

Det finns ett antal sensortillverkare noterade på olika börser med rätt stor spridning bland nyckeltalen. Bland de nordiska sensorbolagen visar följande tabell att PB är högre värderat än Fingerprint Cards relativt sina intäkter 2016. Men samtidigt som de två norska konkurrenterna, Idex och Next Biometrics värderas än högre relativt sina faktiska intäkter. Next har Ola Rollén och Melker Schörling som stora ägare. Vi har tagit fram bolagens intäkter för första halvåret 2016 och beräknat EV/Sales på motsvarande helårssiffra (halvår multiplicerat med två ggr).  

 

Den senaste tiden har Precise Biometrics-aktien handlats väldigt mycket relativt Fingerprint Cards, dess leveranser och i vilken utsträckning PB är med på FPCs tillväxttåg. Inom ett år bör PB-aktien bli mer frikopplad från FPC-aktiens kursutveckling.

Vi återvänder nu till våra känslighetsmodeller för Precise Biometrics försäljning inom mobiltelefonsegmentet på sidan 11 och 12. Om vi utgår från att PB via sina nya sensorkunder tar 15 procent global marknadsandel på mobiltelefonsensorer 2017 till ett genomsnittspris på 60 öre per sensor innebär det intäkter för PB på 70 miljoner kronor på mobiltelefonsidan. Totalt uppskattar vi PBs totala intäkter till cirka 90 miljoner kronor helåret 2017, där affärsområde Mobile Smart Card Solutions samt algoritmer för Smarta kort antas bidra med resterande 20 miljoner kronor i intäkter.

För våra prognoser avseende åren 2018-2020 har vi tagit hänsyn till den generella marknadstillväxten men även antagit en prisreduktion på sensorer som gör att tillväxttakten i kronor blir lägre än volymtillväxten under motsvarande period. Samtidigt antar vi att Precise Biometrics via kunder kommer att nå omkring 20 procent av världsmarknaden för mobiltelefon-sensorer 2018 och framåt. Som tidigare nämnts är potentialen större inom smarta kort-segmentet som vi dock inte tror kommer att bidra signifikant förrän år 2018 till PBs intäktsrad. För att fånga in denna tillväxt bortom vår redovisade prognosperiod har vi valt att applicera en högre utgångs-värderingsmultipel på PBs antagna vinst 2018.

Vi har även tagit fram några värderingsjämförelser för huvudsakligen nordamerikanska mjukvarubolag (ofta snabbväxande trots sin storlek) via Bloombergs. Som framgår är en EV(bolagsvärde exkl. lån)/Intäktsmultipel på drygt 5 gånger relativt normalt för mjukvaruföretag och i vissa fall högre uppåt 7 till 8 gånger. Precise Biometrics värderas idag till 12 gånger senaste tolv månaders intäkter, så de implicita tillväxtförväntningarna är betydande. Notera samtidigt P/E 41 gånger som median för USA-bolagen nedan. Med höga bruttomarginaler stiger lönsamheten snabbt vid ökad mjukvaruförsäljning, vilket förklarar detta.

 

En annan viktig parameter i bedömningen av Precise Biometrics-aktien är vad bolagets patent är värda. Precise Biometrics lutar sig mot smalsensor-patentet, som går tillbaka till 1999 och är mycket starkt. Patentet täcker i princip in hela identifieringsprocessen för fingeravtryck. Det var före sin tid då och det är först sedan ett par år tillbaka som biometrimarknaden exploderat och andra aktörer har börjat komma in på området. Totalt har Precise Biometrics 78 patent och 19 pågående patentansökningar i sin portfölj men nyckeln är fortfarande patentet för små sensorer och de omkringliggande patent som tagits ut efter detta.

Möjligen kan Apple, Samsung och eventuellt nu även Fingerprint Cards ha gjort sig skyldiga till patentintrång genom utveckling av egna algoritmer. Vår bedömning är att PB skulle kunna ha rätt till stora licensintäkter som företaget idag inte erhåller, hypotetiskt flera hundra miljoner kronor per år. Här är dock beräkningarna så pass osäkra att vi valt att inte utveckla dem vidare.

 

Det är också en sak att ha rätt – en helt annan sak att få rätt. Exempelvis bör bolaget kunna styrka erhållna licensintäkter som är kopplade till

patentet. PB har hittills valt en mycket försiktig väg där bolaget sökt affärer med de stora aktörerna men utan att gå bröstgänges tillväga. Att bråka med internationella drakar är en svårnavigerad väg då Apple lätt kan få för sig att stämma PB för otillåtna krav om det är så att kraven uppfattas som allt för hotfulla. Detta till trots skulle vi önska att bolaget intar en mer offensiv attityd i patentfrågan.

PB har även möjlighet att formulera sina krav retroaktivt. De stora värdena finns framåt i tiden när biometrimarknaden växer ytterligare. Vi bedömer att patenten gör Precise Biometrics till en potentiell uppköps-kandidat. Detta då de immateriella rättigheterna bedöms vara mer värda i händerna på en större industriell spelare.

Med ett antagande att Precise Biometrics handlas till P/E 35 gånger 2018 års vinst samma år (12 öre per aktie) och diskonterat med 10 procent kalkylränta i två år (2016-2018) motsvarar det ett nuvärde på cirka 3,30 kronor per aktie. Genom att applicera ett P/E-tal på 35 gånger tycker vi oss ha försökt fånga in den kvarstående potentialen efter år 2018 inom inbäddade produkter.

Vi tror samtidigt att biometrimarknaden precis som andra sektorer successivt kommer att konsolideras mot färre och större företag, där bolag som Precise Biometrics logiskt sett borde bli uppköpta av någon större spelare, antingen av något av de större sensorföretagen alternativt av någon mobiltelefontillverkare. Förutom nuvarande verksamhet kan patenten locka till förvärv. Vi anser det därför motiverat att PB-aktien bör värderas med en viss premie och landar på en riktkurs på 4 kronor per PB-aktie, en premie som vi hänför till bolagets immateriella rättigheter.

Disclaimer
Birger Jarl Securities AB, www.jarlsecurities.se, nedan benämnt Jarl Securities, publicerar information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Jarl Securities bedömer som tillförlitliga. Jarl Securities kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren.

Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Jarl Securities. Jarl Securities ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning.

Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulatorn S i United States Securities Acta och tolkas i United States Investment Companiets Acta 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning.

Jarl Securities har inget ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Jarl Securities har rutiner för hantering av intressekonflikter, vilket säker­ställer objektivitet och oberoende.

Källa: Jarl Securities

Författare Bertil Nilsson

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.