Du är här

2010-12-02

Insiderhandel är modellen

Aktiespararens intervjuserie om fonder presenterar denna gång ett annorlunda förvaltningskoncept. Det handlar om Erik Lidén i Scientia Fund Management, som tar rygg på insynspersoner när han handlar aktier i sina fonder ...

Scientia Fund Management förvaltar de två fonderna Scientia Hedge och Scientia Sverige. Hedge, den äldre fonden, startades i juni 2009 och består till 70 procent av svenska aktier, 20 procent guld och 10 procent råolja. Scientia Sverige är en renodlad Sverigefond, som startades i oktober i år. Förvaltningen i de båda fonderna bygger på en modell som agerar utifrån hur insynspersoner köper och säljer aktier i sina egna bolag.

Aktiespararen har träffat Erik Lidén för en pratstund om hur han förvaltar sina två fonder och den speciella investeringsmodell som ligger till grund för fondens affärer.

Lidéns bakgrund går tillbaka till tiden på Chalmers i Göteborg, då han studerade maskin- och kvalitetsteknik. Efter studierna sökte han ett par jobb som kvalitetsingenjör och kvalitetsansvarig. Han valde dock att tacka nej till erbjudandena han fick, eftersom han hellre ville läsa ekonomi.

– Jag har alltid haft ett stort ekonomiintresse. Ekonomistudierna avslutade jag sedan vid Handelshögskolan i Göteborg och fortsatte därefter med forskarutbildning. Min avhandling handlade om värdet av aktierekommendationer. Den ena delen behandlade rekommendationer i tidningarna. Den andra handlade om skillnaden mellan de köprekommendationer som gavs av de investmentbanker som garanterade en nyemission och de rekommendationer som kom från dem som inte garanterade nyemissionen. Frågan var om man kunde hitta en intressekonflikt över tiden mellan dessa två typer av rekommendationer. Det gick inte att hitta ett sådant samband, berättar han.

– Nordiska investmentbanker ger alltså riktigt bra köpråd för aktier de varit med om att introducera på börsen, vilket går emot forskningen i USA, där forskarna i stället fann att bankerna gav vilseledande råd. Min bedömning var, och är, att detta beror på att konkurrensen om uppdragen med att hjälpa företagen till börsen är så stor i USA att de ger köprekommendationer för att hålla uppe priset på aktierna för att det ska se ut som om de gjort en lyckad notering. I Norden är konkurrensen betydligt lägre och leder alltså inte till sådana skevheter i rekommendationerna, fortsätter han.

År 2006 skrev Erik Lidén en bok, Lönsamma aktietips, tillsammans med ekonomijournalisten Olle Rossander om forskningen kring aktierekommendationer i tidningarna.

Aktiespararen: Varför startade ni fondbolaget – vad såg du för behov eller mervärde i det?

Erik Lidén: – Resultatet av forskningen ligger till grund för vår förvaltning i dag. Med den bakgrunden i åtanke att de flesta rekommendationer misslyckas i verkligheten ställde vi oss frågan om det fanns någon grupp som har bättre möjlighet än andra att kontinuerligt göra bättre aktieaffärer och, i så fall, om man skulle kunna följa dem. Svaret var insiderpersoner.

Min forskarkollega, Markus Rosenberg, och jag genomförde då en stor vetenskaplig studie, där vi fann att insiderpersoner var skickliga och lyckades i medeltal nästan fyra gånger bättre än börsindex över långa perioder. Resultatet var så bra att vi bestämde oss för att göra något med det. Valet stod mellan att publicera det i en vetenskaplig tidskrift, vilket var vår tanke från början, och att göra något roligare av det. Vi stresstestade modellen i ett år och startade sedan en fond i stället för att publicera arbetet.

Beskriv fondens investeringsprocess och den så kallade insidermodellen. Hur tänker ni och hur agerar ni?

– Vi har lagt ned tre år på att utveckla och ytterligare ett år på att stresstesta modellen. Vår forskning bygger på väldigt detaljerade data, vilket de tidigare forskningarna inte kunnat göra. I Sverige vet vi vilken dag affären görs, när den rapporteras till Finansinspektionen (FI) och när den offentliggörs. Internationellt, och främst i USA där majoriteten av forskningen är bedriven, vet man historiskt bara under vilken månad affären har gjorts. Detta gjorde att man vid utvärdering av en insideraffär skulle få problem med att veta hur bra affären hade kunnat vara, eftersom man inte visste vilken dag den var gjord. Det skulle bli en stor skillnad om affären gjordes i början eller i slutet av månaden.

Av detta skäl använder vi exakt den dag affärerna görs, tillsammans med många andra parametrar som är inbakade i modellen. Varje dag offentliggörs på FI:s hemsida vilka transaktioner som skett och vad insiderpersonerna gör i sina egna bolag. Där finns bland annat aktieaffärer, optionslösen och gåvor.

Tar ni hänsyn till alla dessa transaktioner?

– Nej. Vi tvättar alla data från sådant som inte är intressant för oss, det vill säga gåvor, arv, optionslösen och annat. Kvar blir bara aktietransaktioner, som sedan bearbetas i vår modell, vilket tar mindre än en minut och blir bedömda av vårt regelverk, som är helt automatiserat, i tre steg. Efter de tre stegen får jag som ansvarig förvaltare ett komplett investeringsunderlag som jag agerar efter. Vi tittar på vad insynspersoner i bolagen äger. Vi vill gärna att VD gör en stor affär samtidigt som styrelseledamöter gör -affärer i samma riktning.

Men vad gör ni om vissa köper och andra säljer?

– Det gillar vi inte; det ger motstridiga uppgifter. Sedan är det viktigt att de ökar eller minskar sitt ägande relativt mycket. Det är en viktig faktor i modellen. Ett exempel: Ordförande  Stefan Persson säljer aktier i H&M för 500 miljoner kronor, vilket inte är så mycket i förhållande till hans totala ägande. Men om tre andra, som kanske sitter i styrelsen eller har en ledande befattning i bolaget, köper för 15 miljoner kronor kan det utlösa en köpsignal för vår del.

Vårt mål är att agera utifrån de signaler vi får från modellen och att aldrig som förvaltare göra en avvikande placering. Vi har dock lagt in ett filter i modellen som gör att vid extrema kursnedgångar en viss dag går fondbolagets ordförande och jag in och granskar bolaget vars aktie sjunkit för att ta reda på vad som händer. Det kan exempelvis handla om ett bolag där vi ser en överhängande konkursrisk, som HQ Bank om vi hade haft aktien i någon av våra fonder. Fondens förvaltning påverkas dock inte av mig som förvaltare utan tillhör fondbolaget, vilket ger en trygghet för andelsägarna.

Vilka kriterier och utlösande faktorer avgör om du ska köpa eller sälja en aktie?

– Modellen följer insynspersonernas agerande. Vi köper om de köper, och vi säljer om de säljer. Men modellen är mycket mer invecklad än så. Det krävs en väsentlig förändring för att vi ska köpa, och hur mycket vi köper beror på hur mycket insiderpersoner äger i bolaget. Vi tror nämligen att storleken på innehavet också är en indikation om vad som är rätt att följa. Samma sak gäller när vi ska sälja.

Men även andra faktorer spelar roll. Hur de agerar tillsammans som en grupp är en sådan faktor. Andra bakomliggande faktorer, som inte bara har med vad insiderpersoner gör, kan också påverka våra beslut.

I Scientia Hedge kombinerar ni svenska aktier med 20 procent guld och 10 procent råolja. Varför har ni valt just den fördelningen?

– Målet är att leverera en extremt hög riskjusterad avkastning. Detta innebär att vi alltid investerar 70 procent i svenska aktier, och då dikterar insidermodellen vilka vi ska ha en positiv exponering emot. Men vi kan även ha negativ exponering, vilket innebär att vi kan ha en hävstång i insidermodellen. Men nettoexponeringen ska vara 70 procent mot aktiemarknaden. Tanken med guld och olja är att inga andra tillgångar har över långa perioder uppvisat negativ korrelation med aktiemarknaden. Den negativa korrelationen ska ge oss stöd i framför allt dåliga börstider. Nu har det dock varit extrema förhållanden ett tag. År 2008 var första gången på länge som denna negativa korrelation inte stämde, då såväl aktieindex som guld och olja backade som ett resultat av finanskrisen.

– Om man, däremot, tittar på de största börskrascherna i början av 1900-talet har detta aldrig hänt. Tvärtom – i samtliga fall där Stockholmsbörsens index har backat med mer än 35–40 procent har guld stigit med ungefär lika mycket. Därför har vi guld och olja i fonden. Andelen 20 procent för guld och 10 procent för olja är dessutom inte fast, utan vi tillåter viss avvikelse från dessa nivåer. Därefter, och från tid till annan, rebalanserar vi vikterna till sina ursprungsnivåer. Att det sedan är 20 procent guld och 10 procent olja har att göra med att det visat sig vara en optimal kombination över tid med vår insidermodell.

Hur många aktier har ni normalt i fonderna?

– Historiskt har antalet legat på mellan 15 och 30, och i dag har vi 23 innehav i fonden. Främst handlar det om stora bolag. Bland de tio största finns Sandvik, H&M, Assa Abloy, Hexagon och Volvo.

Finns det någon uttalad risknivå för fonderna?

– För Sverigefonden ska risken vara som börsen men med betydligt högre avkastning. För Scientia Hedge har vi egentligen ingen uttalad risknivå, men utifrån fondens konstruktion blir risken relativt hög. Korrelationen med aktiebörsen ska dock vara låg över långa perioder.

Reza Rouzbehani, Aktiespararens fondredaktör samt grundare av och förvaltare i fondbolaget Turnpoint Asset Management.

Läs hela Aktiespararen (2010/12) här.

 

Författare Reza Rouzbehani

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.