Bli medlem
Bli medlem

Du är här

2018-09-26

Aktiespararen avvaktar: ”Det avgör värderingen”

wysiwyg_image

Denna analys framgår ur Aktiespararen nummer 8 2018

En politiskt driven lottsedel, ett framtidsföretag med demografin på sin sida eller helt sonika ett lågt värderat tjänsteföretag?

wysiwyg_image

LÄS OCKSÅ: Aktiespararens analytiker: "Avkastning på jäsning"

Det senaste året på börsen visar ovanligt tydligt på utmaningarna för alla som försöker begripa sig på börskurserna. Få förutsåg till exempel hur Stockholmsbörsens gunstling, modeföretaget H&M skulle gå på pumpen med sin strategi och tappa placerarnas förtroende. Fler hoppades eller tyckte sig ana att Fingerprint Cards saga som börsraket var på upphällningen, men långt ifrån alla (om ens någon) begrep teknik och marknad.

En målerisk börsdirektör konstaterade en gång ”i grunden handlar börsvärdering bara om två saker: att begripa kassaflödesutvecklingen och värderingen av den. Min roll är att öka firmans kassaflöde och förbättra dess värdering.”

SE ÄVEN: Analytikern: "Intressant aktie – kommer bättre läge"

Attendo är en typ av placering som till en början ser (förrädiskt) enkel ut att förstå sig på.

Bolagets 17 000 anställda arbetar med två liknande affärer (äldreomsorg och annan omsorg) på två olika sätt (egen regi och entreprenad) på fyra geografiska marknader (Sverige, Finland, Danmark och Norge).

Rent affärsmodellmässigt placerar sig det trettiotre år gamla företaget någonstans mitt på skalan mellan till exempel fastighetsbolag (men med avsevärt lägre kapitalbindning) och IT-konsult (men med längre projekt).

MISSA INTE: Aktiespararens analytikers råd: "Mer att ge – köp aktien"

De senaste fem åren har man levererat en marginal mellan nio och tio procent och ökat försäljningen med drygt trettio procent. Okomplicerat? Ingalunda. Låt oss gå litet djupare.

Äldreomsorgen är den största affären motsvarande närmare 80 procent av bolaget, och erbjuds både i form av boenden och via hemtjänst. Attendo arbetar både med egna boenden, där man själv tillsammans med fastighetsbolag tagit fram ändamålsenliga lokaler på upp till femton år långa kontrakt och med att ta över boenden på entreprenad.

Annan omsorg (20 procent av omsättningen) riktar sig till individer med funktionsnedsättningar eller andra särskilda behov och erbjuds i en mängd olika former, från personlig assistans till gruppboenden.

YTTERLIGARE LÄSNING: Analytikern: "Aktien kan vara en kul chansning"

De tjänster som erbjuds i egen regi är omsättningsmässigt störst. Här har Attendo närmare sexhundra anläggningar som tillsammans svarar för närmare åttio procent av omsättningen. Även om verksamhetsformen är kapitalkrävande, ger de längre kontrakten en stabilare affär med bättre långsiktig lönsamhet.

Entreprenadtjänsterna innebär att Attendo självt tar över boenden från till exempel kommuner och driver dem. Det säger sig nästan självt att modellen för bolagets del är mindre gynnsam; rimligen hamnar mer fokus på pris och mindre på långsiktig kvalitetsutveckling.

Ur ett entreprenörsperspektiv är det lätt att se poängerna med Attendos verksamhet. Efterfrågan på privata välfärdstjänster av hög kvalitet ökar i hela västvärlden. En drivkraft är de offentliga verksamheternas otillräckliga investeringskapacitet.

TITTA HIT: Aktiespararens analytiker: "Dukat för utdelningsfest – köp aktien"

En annan är givetvis de demografiska faktorerna. Vi blir äldre och vi blir friskare, med ty åtföljande högre krav på livskvalitet. Antalet svenska medborgare som är mer än 85 år gamla förväntas öka med femtio procent de kommande femton åren. Resten av Europa visar liknande siffror. Bara genom att växa med demografin, borde således Attendo kunna nå en bra bit mot målet att ha en genomsnittlig omsättningstillväxt på sju procent per år.

Men huvudmarknaderna Sverige och Finland ligger också en bra bit efter andra europeiska länder vad gäller de privata alternativens andel av marknaden. I Sverige drevs vid årsskiftet sexton procent av äldreboendena i privat regi. Motsvarande tal i Finland var fyrtiotre procent. Det är ändå en bra bit efter Tyskland (94 procent) England (89 procent) och Spanien (73 procent). Om äldreboende hade betraktats som en tjänst, vilken som helst, skulle tillväxtpotentialen med andra ord vara milt uttryckt rejäl. Men det är ju där som haken sitter för Attendos aktieägare.

Den politiska diskussionen om huruvida vinst skall vara tillåtet i välfärdssektorn lär väl inte ha undgått någon. Och även om det ursprungliga förslaget i frågan – någonting som i praktiken skulle gjort det svårt att bedriva lönsam verksamhet för Attendo – röstades ned i våras, är frågan på intet sätt död i politiken. Det för med sig två osäkerhetsfaktorer som slår på olika delar av verksamheten: dels kommer osäkerheten i sig att fortsatt påverka värderingen av Attendoaktien, dels kommer en del av kunderna (kommuner) att tveka att lägga ut kontrakt till privata aktörer, vilket lägger sordin på tillväxten. Med den parlamentariska situationen i Sverige (som den ter sig i skrivande stund, där osäkerheten kring regeringsbildningen efter valet är i det närmaste total) i åtanke, får man nog ställa in sig på en politiskt driven rabatt på aktien även framdeles.

Det senaste året har Attendo underpresterat gentemot index med mer än tjugo procent, och värderas av börsen till knappt 13 miljarder kronor. Även om p/e-talet (26) kan te sig högt, är det inte utmanande för ett bolag som rent fundamentalt har lysande tillväxtförutsättningar. Direktavkastningen är ingenting att skriva hem om, men det är sällan fallet i bolag som befinner sig i en tillväxtfas.

I den bästa av alla världar (för aktie­ägarna, denna artikel tar ingen politisk ställning) skulle en regering i höst med positiv inställning till privata välfärdsalternativ röstas fram, vilket i sådana fall skulle sänka den politiska risken åtminstone på medellång sikt. Attendo har också med sin relativa storlek och erfarenhet av branschen en god möjlighet att fortsätta sin expansion på fler geografiska marknader när potentialen på hemmamarknaderna är tillvaratagen. I ett sådant scenario finns utan vidare en kurspotential på 20–30 procent utan att värderingen blir ansträngd.

LÄSTIPS: Aktiespararens analytiker: "Dukat för utdelningsfest – köp aktien"

Men på väg dit, skall två saker hända. Martin Tivéus tillträder den 1 september som ny vd. Något cyniskt brukar vd-byten i regel sammanfalla med en resultatförsvagning av typen ”rensning” i de första kvartalsrapporterna efter tillträdet. Därtill kommer den politiska risken rimligen att bestå minst en bra bit in i oktober. Därför blir rådet för alla utom de mest optimistiska placerarna att avvakta med en investering det närmaste halvåret.

Författare Hans-Olov Öberg

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.