Du är här

2016-05-16

Börs: Börsens billigaste egenkapital, maj 2016 - SIX

(SIX) Under senvåren 2016 är det inom rederier, vindkraftsbolag,
råvaror och Östeuropa-exponering som man finner de allra lägst
värderade svenska börsbolagen utifrån ett balansräkningsperspektiv.

Det visar SIX News senaste genomgång av Stockholmslistade bolag som
handlas till betydande rabatter mot synligt bokfört eget kapital, så
kallat tangible book value (TBV).

Motvallsinvesterare som söker sig till det som andra ratar har
sannolikt redan suttit och räknat ett tag på risk- och
avkastningspotentialen i ett antal av de här rabattbolagen. För är
egenkapitalvärdena tillräckligt säkra i förhållande till den låga
värderingen finns nämligen fina incitament att helt enkelt köpa upp
aktier till rabatt och därefter försöka genomdriva omstruktureringar
eller tillgångsavyttringar i syfte att realisera värden snabbast
möjligt.

I någon mån kan alla divisioner, dotterbolag och tillgångar
potentiellt vara värda mer hos en annan ägare. Det gäller särskilt de
tillgångar som inte tillskrivs något marknadsvärde överhuvudtaget i
nuvarande börsstrukturer.

----------------------------------------------------------------------
BÖRSENS REDERIER VÄRDERAS LÄGST I NULÄGET - SIX
----------------------------------------------------------------------

Själva beräkningen av TBV bygger på att man drar av samtliga
immateriella tillgångars bokförda värde från det bokförda värdet av
moderbolagets eget stamaktiekapital. Logiken man då följer är att
immateriella tillgångsvärden, särskilt goodwill, generellt sett är mer
svårbedömda jämfört med andra typer av tillgångsvärden och att man vid
en konservativ balansräkningsbedömning därför inte vill fästa någon
vikt vid dessa tillgångar.

I tabellen nedan ställs sedan börsbolagets börsvärde (P) i
förhållande till detta synliga egenkapital i form av
värderingsmultipeln P/TBV:

----------------------------------------------------------------------
Tabell: Bolag med lågvärderat synligt eget kapital, maj 2016 - SIX
----------------------------------------------------------------------
Börsvärde, P/ TBV/ P/ OT/
Bolag Lista Mkr TBV Tillg NCAV Tillg
------------------- ----- ---------- ---- ----- ------ -----
Viking Supply Ships (S) 408 0,29 34 % NCAV<0 10 %
Concordia*/** (S) 773 0,43 42 % NCAV<0 13 %
Arise (S) 514 0,48 40 % NCAV<0 14 %
Nordic Mines (S) 259 0,70 59 % NCAV<0 16 %
Lundin Mining (L) 18.970 0,70 48 % NCAV<0 14 %
BlackPearl (M) 2.081 0,71 58 % NCAV<0 3 %
Eolus Vind (S) 503 0,73 60 % 1,33 73 %
East Capital Expl. (M) 1.773 0,75 100 % 133,71 1 %
Arctic Paper (S) 731 0,79 24 % NCAV<0 53 %

------------------- ----- ---------- ---- ----- ------ -----
Medel 2.890 0,62 52 % 22 %
Median 731 0,70 48 % 14 %
----------------------------------------------------------------------

Källa: Bolagsrapporter, aktie-/valutakurs SIX Edge 2016-05-16 intradag
Sammanställning: SIX News

TBV = [Totalt EK] - [EK preferensaktier (likvidation)] - [EK
minoritet] - [Immateriella tillgångar]

P/TBV = [Börsvärde (stamaktier)] / [TBV]

TBV/Tillg = [TBV] / [Totala tillgångar]

P/NCAV = [Börsvärde (stamaktier)] / [[Omsättningstillgångar] - [Totala
skulder, avsättningar] - [EK preferensaktier (likvidation)] - [EK
minoritet]]

OT/Tillg = [Omsättningstillgångar] / [Totala tillgångar]

(L)/(M)/(S) = Stockholmsbörsen Large/Mid/Small Cap

Urvalet består av bolag med börsvärden överstigande 100 miljoner
kronor. Bolag som meddelat större förvärv eller som hunnit slutföra
större nyemissioner, kontantutskiftningar och/eller avknoppningar
efter senaste rapport exkluderades.

* Utdelning har skett efter senaste rapporterade siffror (även
inräknat preferensaktier).
** Justerad för utbetalad förlikning om 9,25 MUSD den 13 maj.
----------------------------------------------------------------------

Allra minst visar sig investerare tro på rederikoncernen Viking
Supply Ships, verksamma inom offshore (inräknat isbrytare) samt
generell sjöfrakt och pressade av senare års dramatiska oljeprisras.
VSS bokförda egenkapital kan i nuläget köpas till omkring 70 procents
rabatt på börsen. Att börsen är nervös har sannolikt en koppling till
att bolaget befinner sig i långivarsamtal samtidigt som man ännu inte
har kunnat lägga fram sina uppdaterade räkenskaper.

Även näst mest nedpressade egenkapitalvärderingen är ett rederi:
produkt- och kemikalietankerkoncernen Concordia Maritime, en noterad
dotterkoncern till den privatägda Stena-sfären. Concordias synliga
egenkapital köper man till knappt 60 procents rabatt och till skillnad
från Viking Supply så har Concordia uppvisat lönsamhet de senaste
kvartalen.

Energipriser är ett tema även i börsens rabattvärderade
vindkraftsbolag, där både låga elpriser och rådande politiska
osäkerhet kring den svenska elmarknadens stödsystem (så kallade
elcertifikat) har börja ta ut sin rätt på investerarnas tålamod.
Arise, som huvudsakligen driver stora vindkraftsparker i egen ägo,
vill börsen inte betala mer än halva det synliga egenkapitalet för och
Eolus Vind, som planerar och utvecklar vindprojekt för försäljning,
handlas till cirka 30 procents rabatt. De förstnämnda uppvisar
positiva kassaflöden (men negativa resultat till följd av
av-/nedskrivningar samt finansiella poster) och de sistnämnda är
fortfarande ett lönsamt och utdelande bolag som återigen har
nettokassa.

Även råvaruvärden i marken ifrågasätts av börsen efter de prisfall
och det kyligare finansieringsklimat som drabbat gruv- och oljebolag.
För ungefär 30 procents rabatt kan man i nuläget köpa synligt
egenkapital i Large Cap-gruvbolaget Lundin Mining, den mindre
gruvkollegan Nordic Mines och Mid Cap-listade tjockoljebolaget
BlackPearl.

Östeuropa-exponering, och då kanske framförallt mot Ryssland, är
också något som investerare globalt varit rädda för på senare år (även
om det skett en viss förbättring i år). Stockholmsbörsens kvarvarande
representant i det sammanhanget blir investeringsbolaget East Capital
Explorer, på cirka 25 procents rabatt.

Slutligen dyker Polenbaserade papper- och massakoncernen Arctic
Paper på dryga 20 procents TBV-rabatt upp som lite av ett specialfall
från den tunga basindustrin.

Arctics balansräkning innehåller nämligen ett 51-procentiga ägande
i Stockholmsnoterade Rottneros, som Arctic konsoliderar som ett
dotterbolag. Sett till rådande aktiekurs i Rottneros (6,75 kronor) så
representerar aktieposten ett värde på cirka 530 miljoner kronor. Det
innebär att det synliga egenkapitalet i Arctics resterande
verksamheter inom tryckpapper etc. värderas till cirka 200 miljoner
kronor på Stockholmsbörsen.

----------------------------------------------------------------------
MINDRE EGENKAPITAL GER MER HÄVSTÅNG - BÅDE UPP OCH NED
----------------------------------------------------------------------

Rederierna Concordia och VSS, vindkraftsoperatören Arise samt
gruvbolaget Lundin Mining har alla en högre finansiell hävstång på
egenkapitalet än flertalet bolag i urvalet, vilket indikeras av lägre
andel synligt egenkapital per tillgångskrona (TBV/Tillgångar i
tabellen). Det innebär kort sagt att allt annat lika så slår en
förändring i deras tillgångspriser och/eller resultat igenom mer på
det egna kapitalet.

På andra sidan av samma spektrum återfinns investeringsbolagen East
Capital Explorer och Vostok New Ventures, vars balansräkningar i
princip består av en obelånad investeringsportfölj (det finns dock
belåning på innehavsnivå).

För aktieinvesterare i krisande bolag är låg andel TBV i
balansräkningen inte nödvändigtvis ett positivt förhållande då man kan
hamna under press från andra kapitalägare med högre prioritet såsom
långivare när bolaget står som svagast. I den enskilda
bolagssituationen är dock sammansättningen och villkoren för
tillgångarnas övriga finansiering av avgörande betydelse för huruvida
egenkapitalet sitter tryggt genom en kris eller ej.

Å andra sidan finns det ett optionsvärde i att ha en stor
balansräkning bakom ett litet synligt eget kapital men i praktiken
realiseras det värdet endast om investeraren visar sig ha lyckats
pricka en botten - för fortsatta förluster kan radera över tiden ut de
eventuella rabatter som egenkapitalet köps in till, och mer därtill.

I genomgången framgår även att andelen omsättningstillgångar
(OT/Tillgångar) är relativt låg i nästan hela urvalet. Undantaget
vindkraftsprojektören Eolus Vind, som handlas till 1,33 gånger
omsättningstillgångarna med avdrag för samtliga skulder (P/NCAV), så
rör sig urvalet helt enkelt om bolag med anläggningstillgångstunga
balansräkningar.

Anläggningstillgångar kommer dock i flera former. I exempelvis
Östeuropafokuserade East Capital Explorer rör det sig om en
investeringsportfölj som kan avyttras till rätt pris, oavsett om
tillgångarna är likvida noterade aktier eller onoterade portföljbolag.
Just enkelheten i att initiera en likvidation av ett investeringsbolag
är en viktig mekanism som tenderar att hålla storleken på deras
substansrabatter på börsen i schack.
----------------------------------------------------------------------

Johan Eklund, tel +46 31 350 64 87
mailto:johan.eklund@six-group.se
www.blogg.six.se @SIXNyheter
SIX News

Författare direkt.

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.