Trampa på bromsen - sälj folkaktien nu

Volvo Cars

Den svenska personbilstillverkaren med huvudkontor i Göteborg har till slut hittat till börsen som eget bolag. Trots en lång och gedigen historia är Volvo en av världens mindre globala tillverkare med strax under 700 000 sålda bilar under 2021. Bolaget befinner sig nu i en spännande men ovanligt blåsig makromiljö med komponetensbrist, lågkonjunktur runt hörnet men också en spännande teknisk omställning.

Elbilstrenden kommer att accelerera

Elbilarna blir allt vanligare och vanligare på vägarna. Övergången från förbränningsmotorerna lär dessutom skyndas på ytterligare under de kommande åren. I somras tog EU till slut ett kontroversiellt beslut om att förbjuda all nybilsförsäljning av bilar med förbränningsmotorer från och med 2035. Det bör skapa en snabb omställningsvilja hos bilföretagen att sannolikt utveckla sin senaste förbränningsmotor senast om 10 år. Det är en kort tid i en trögrörlig bilbransch.

Volvo har länge haft elbilar och håller på att aggressivt skala upp sin elbilsförsäljning. De är dock långt ifrån marknadsledare men har trots detta en högre andel elbilar i Europa än Europas totala bilförsäljning. Det kan dock finnas en urvalseffekt som påverkar statistiken då Volvo är stakare i Sverige än Europa som helhet, och Sverige är en marknad med högre andel elbilar.

Komponentsbrist skapar osäkerhet

Ordet komponentsbrist är knappast nytt för någon läsare efter de senaste åren och bilbranschen är i skottgluggen i allra högsta grad. Från januari till september i år så föll antalet sålda fordon med hela 19,2%. Enligt bolagsledningen så beror detta tapp enbart på svagheter i leveranskedjan och inte på en vikande efterfrågan.

Det är dock svårt att bortse från det faktum att vi närmar oss en lågkonjunktur i rask takt. Hushållen har dessutom aldrig varit så här negativt inställda till sin egen ekonomi (mätningar från 1996), detta på grund av fallande reallöner och stigande räntor. Vad vi vet från tidigare kriser är att bilbranschen brukar vara ett tidigt offer. Hög kontantinsats i kombination med höga driftskostnader är svårt att sälja in i en tid när många har ont om pengar. Vi tror därför att de senaste årens mycket goda efterfrågan kan bli en parentes kopplad till pandemin, då många ville resa på egen hand samt blev tvungna att hålla sig inom landets gränser.

Det skulle kunna innebära att 2023 kan bli första vägvisaren om en ny miljö där bilföretagen pressas hårt under en tuff tid. Det påverkar Volvo i allra högsta grad och är givetvis anledningen till bilbranschens mycket låga multiplar. Vi tror på en stark avslutning under 2022 men att 2023 kan bli ett mycket utmanande år.

Det kommer påverka Volvo i allra högsta grad men värderingen på sina intresseföretag: Polestar och Lynk & Co ännu mer.

Polestar nästan halva börsvärdet

Det har undkommit få att Volvos numer oberoende intressebolag, Polestar, har börsnoterats i New York genom ett spac bolag. Det har det gjort det lättare att sätta ett värde på Volvos ägarandel om 48,3% i det olönsamma elbilsföretaget. Polestar har helt klart ridit på den amerikanska ”hypen” kring elbilar och har belönats med en värdering om 11,5 miljarder USD.

Detta motsvarar 21 kronor per aktie i Volvo Cars, trots att Polestars värdering har fallit en hel del de senaste månaderna. Det är därför uppenbart att den investerare som är intresserad av att köpa Volvo Cars också måste vara intresserad av att köpa Polestar.

Vi värderar inte Polestar till 11,5 miljarder USD och med tanke på dollarpriset känns värderingen än mindre aptitlig. Det går dock inte att bortse från att aktien marknadsvärderas kring denna nivå för tillfället, även om inte Volvo har så lätt att sälja sin andel. Vi skruvar ned värdet på Polestar med 30% till 8,05 miljarder, vilket motsvarar 14,8 kronor per Volvoaktie med nuvarande dollarkurs.

Sektorjämförelse - P/e 2022 - P/e 2023

Renualt - 4,4 - 3,71

Volkswagen - 3,62 - 3,79

BMW - 3,43 - 5,19

Mercedes - 4,57 - 4,78

Snitt - 4,0 - 4,4

Värdering:

I värderingen av Volvo väljer vi att bryta isär Polestarinnehavet, övriga intressebolag samt de bilar som tillverkas under varumärket Volvo Cars. Under Volvo Cars rörelse ser vi en utmanande marknad framför oss. En förvisso möjligen god orderbok på grund av årets leverenssvårigheter kommer utmanas av en marknad med vikande konsument.

Vi tror att omsättningen stiger något i år men under nästa år faller tillbaka till ungefärligen 2021 års nivåer. Marginalen ser vi dock kommer att hämmas av den tuffare makromiljön. De senaste årens väldigt bra förutsättningar på efterfrågesidan utmanas nu rejält.

Under årets första två kvartal försvagas marginalen redan mot fjolåret, en trend vi tror kommer att fortsätta under nästa år. Vi värderar verksamheten till 5 gånger 2023 års förväntade vinst vilket förvisso är något högre än branschgenomsnittet men som till viss del väger upp våra negativa antaganden för marginalutvecklingen. Vi sätter samma multipel på bolagets mindre intressebolag där exempelvis 30% ägande av bilföretaget Lynk & Co kan nämnas.

Det sammanlagda värdet av delarna i vår trestegsanalys blir 36 kronor. Det är en bra bit från nuvarande aktiekurs. Vi tror därmed att det finns en hel del fallhöjd kvar trots årets hårde kursfall, vi väljer därför att säljstämpla Volvo Cars på 12 månaders sikt med riktkursen 36 kronor.

Estimat - 2021 - 2022e - 2023e

Omsättning - 282 - 293,28 - 278,616

Rörelsemarginal* - 7,50% - 7% - 6,60%

Rörelseresultat* 21,15 - 20,53 - 18,39

Vinst per aktie - 4,72 - 4,1 - 3,7

p/e (kurs 45) - 9,53 - 11,01 - 12,29

* Rensat för bolagets intressebolag såsom Polestar och Lynk & Co

Rekommendation: Sälj

Kurs vid publicering: 45,060