En introduktion till värderingar
Men allmän erfarenhet säger oss att en jämförelse av nyckeltal som försäljning och vinst i relation till aktiekursen skapar en grund för jämförelse – något som gör det möjligt för investerare att utvärdera en aktie i relation till dess historia, konkurrenter och breda marknadsindex. Vår uppfattning är att dessa nyckeltal, eller ”multiplar” som de också kallas, normalt ingår i en standardanalys och att investerare använder dem för att avgöra om en aktie är undervärderad. Innan investerare kan dra nytta av detta när det gäller portföljförvaltning anser vi att de måste förstå vad de mest använda nyckeltalen visar – och vad de inte visar.
PE-tal
Förhållandet mellan aktiepris och vinst, det vill säga aktiepriset delat med företagets vinst per aktie, kallas för PE-tal. Låt oss anta att ett företag har en aktiekurs på 200 kronor och en vinst på 5 kronor per aktie. PE-talet blir då 40 (200 kronor delat med 5 kronor). PE-talet är ett av de mest använda värderingstalen. Det lärs ut i många grundkurser i investering och kontentan är att låga PE-tal innebär att aktierna är billiga – och köpvärda. Ett fynd. Högre PE-tal påstås ofta vara motsatsen – med risk för sjunkande kurser.
PE-tal kan se ut på ett antal olika sätt, som alla har för- och nackdelar. Det framåtblickande PE-taletjämför nuvarande kurs med genomsnittet av analytikers vinstprognoser för kommande 12 månader. Även om det har sina brister anser vi att denna framåtblickande metod tar hänsyn till faktumet att aktiemarknader tenderar att vara framåtblickande och att de redan väger in framtida vinster i priset. Men det finns ingen garanti för att analytikernas prognoser är korrekta. Det är omöjligt att veta exakt vad den framtida vinsten kommer att bli. Bakåtblickande PE-tal adresserar just detta, och använder faktiska vinstdata från föregående år. Detta eliminerar osäkerheten i prognosen – men den bygger på bakåtblickande data. Vi anser som sagt att aktiemarknader är framåtblickande, vilket gör tidigare vinster mindre relevanta för den dagsaktuella kursen. En annan variant är det cykliskt justerade PE-talet – även känt som CAPE – som använder genomsnittliga vinster för de 10 senaste åren och försöker eliminera de ekonomiska cyklernas inverkan på vinsten. Vinsterna justeras för inflation, vilket också är ett försök att rensa bort den effekt de ekonomiska trenderna har haft på vinsten. Detta kan verka mer robust, men vi tycker att den extra komplexiteten gör CAPE snudd på värdelöst. Ekonomiska cykler är högst relevanta för ett företags vinstchanser, så vi anser att det är fel att utelämna dem. Genom att använda vinster för 10 år blev exempelvis CAPE:s bedömning av företagsvinster mindre på grund av 2008 års finanskris och lågkonjunkturen som orsakades av skuldkrisen i Europa 2011–2013. Eftersom vinsten är central här blir CAPE-talet uppblåst, något många tolkar som negativt. Men för oss handlar detta bara om ett sätt att räkna – det säger inte något av värde.
Vilken variant du än väljer anser vi att PE-tal inte är särskilt effektiva när det gäller att förutspå framtida händelser. Amerikanska PE-tal har alltid varit högre än PE-tal utanför USA under den pågående tjurmarknaden.[i] Men amerikanska aktier har överträffat förväntningarna med bred marginal.[ii] Detta fenomen har inträffat förut. ”Billigt” betyder inte bättre framtida resultat. Det kan göra det, men det är långt ifrån säkert. Vi anser att överraskningar är det som har störst inverkan på aktiekurserna. PE-tal utgör en central del av ekonomisk analys och får stor uppmärksamhet. Och de kan vara användbara för att få en bild av investerarnas förtroende. Genomsnittliga indexvärderingar högt över historiska nivåer kan vara ett tecken på eufori bland investerare som värderar marknaden högre än vad som är rationellt. Ihållande pessimism kan också leda till PE-tal som är långt under genomsnittet, vilket signalerar att marknaden är sval.
PS-tal
PS-talet jämför omsättningen per aktie med den nuvarande aktiekursen. Detta räknas ut genom att dela det nuvarande aktiepriset med summan för omsättningen per aktie under de senaste 12 månaderna. Ken Fisher vid Fisher Investments Europe populariserade användningen av PS-talet under 1980-talet. Han hittade ett användbart sätt att värdera tillfälligt olönsamma företag. Här ingår inte bokföringsverktyg, engångskostnader och andra faktorer som kan skapa tillfälligt skeva vinster. Under de årtionden som gått sedan PS-talet blivit allmän kännedom har det dock tappat den konkurrensfördel det en gång hade.
PB-tal
PB-talet är aktiekursen delat med bolagets bokförda värde per aktie. PB-talet utgörs av skillnaden mellan ett företags tillgångar – byggnader, fastigheter, inventarier, kontanter och värdepapper – och dess skulder. Om ett företag exempelvis har en aktiekurs på 360 kronor och det bokförda värdet per aktie är 400 kronor blir PB-talet 0,9. Vissa ser detta som en uppskattning av värdet per aktie om företaget skulle likvideras. Därför ser vi ofta hur förespråkare av PB-tal argumenterar för att det är det sanna måttet på ett företags värde kontra det nuvarande marknadspriset. Men vi anser att PB-tal för det mesta överstiger 1,0, eftersom de inte tar hänsyn till nuvarande eller kommande vinster och försäljningar. PB-tal långt över 1,0 antyder att aktien kan vara övervärderad – eftersom aktiepriset är långt större än företagets nuvarande värde. Tal under 1,0 antyder å andra sidan att marknaden kan vara extremt pessimistiskt inställd till ett företag. Detta kan vara rättfärdigat om ett företags framtid är mörk, men det kan ofta vara ett tecken på en bra möjlighet. Men inte heller dessa verktyg är heltäckande. Bokföringsvärden som hämtas från balansräkningen kan ofta variera beroende på förändrade standarder och revisorns bedömningar. Vi anser inte att dessa säger någonting om framtida resultat. Om företaget växer snabbt kan man förvänta sig att vinsten kommer att leda till framtida ökningar av tillgångarnas värde. Som de tidigare nämnda PE- och PS-talen anser vi att PB-talet på egen hand inte är pålitligt när det gäller att förutse framtida händelser.
Vi anser att många analytiker och investerare lägger alltför stor vikt vid värderingar som indikatorer för hur aktiekurserna kommer att utvecklas, och att detta är ett alltför förenklat synsätt. Vi anser att värderingsverktyg kan vara användbara i vissa avseenden, men inte för att förutse aktiekurser. Dessa verktyg måste användas tillsammans med många andra faktorer för att utvärdera ett företags eller en marknads värde.
Fisher Investments Norden är en handelsbeteckning som används i Sverige av Fisher Investments Europe Limited. Fisher Investments Europe Limited är auktoriserat och reglerat av den brittiska Financial Conduct Authority (FCA, referensnr 191609) och är registrerat i England (organisationsnr 3850593). Fisher Investments Europe Limited har sitt huvudkontor på 2nd Floor, 6-10 Whitfield Street, London, W1T 2RE, Storbritannien.
Fisher Investments Europe Limited delegerar portföljförvaltningsfunktionerna till sitt moderbolag, Fisher Asset Management, LLC, som bedriver verksamhet under namnet Fisher Investments, är etablerat i USA och står under tillsyn av Securities and Exchange Commission i USA. Att investera på aktiemarknaden innebär en risk för förlust och det finns ingen garanti för att hela eller delar av det investerade kapitalet kommer att återbetalas. Tidigare resultat utgör ingen garanti eller tillförlitlig indikation på framtida resultat. Investeringarnas värde och avkastning kommer att variera i enlighet med de globala aktiemarknaderna och internationella valutakurser.
[i] Källa: FactSet, per 2019-03-14. PE-tal för indexen S&P 500 och MSCI World (exklusive USA) 2009-03-09 till 2019-03-14.
[ii] Källa: FactSet, per 2019-03-14. Indexen S&P 500 och MSCI World (exklusive USA) med nettoavkastning från 2009-03-09 till 2019-03-14.