Bli medlem
Bli medlem

Du är här

2019-12-05

Öppet mål i Nordens billigaste utdelningsaktie

wysiwyg_image

Missade du förra veckans inlägg "Humörshöjande vinnaraktier"? Läs det här.

Artikeln publicerades torsdagen den 5 december klockan 17:45

Allmän reflektion

Varning...

Detta inlägg kommer att bli vårt längsta inlägg någonsin.

Men förhoppningvis gillar ni caset som läggs fram senare.  

Annars är det lätt att trampa snett på dagens marknad

Nyheter relaterade till handelskriget och ekonomisk statistik har fått börsen att svänga kraftigt både upp och ner under veckan och intradagsrörelserna har varit kraftfulla.

Det är oerhört lätt att ”trampa snett” i ett försök att agera på dessa typer av nyheter.

Nedanstående graf illustrerar detta med all tydlighet.

wysiwyg_image

Indexrörelserna har varit extrema senaste veckan

Med det sagt, nu över till portföljen

wysiwyg_image

Millicom – under bevakning

Millicom-aktien har ett tufft år bakom sig där. När bolagsledningen bekräftade att det fördes samtal om ett bud på bolaget (spekulerades om 700 kr/aktie) i början på året var det många som ville in i aktien. Kursen letade sig upp en bra bit över 600-kronorsnivån för att sedan falla kraftigt när budet rann ut i sanden samtidigt som boksluten bjöd på såväl försäljnings- som resultatbesvikelser.

När sedan Kinnevik valde att dela ut sitt innehav i Millicom spädde det på det negativa sentimentet kring aktien ytterligare och för så sent som en vecka sedan var aktien nere på 400 kronor.

Det som lockar:

  • Stark marknadsposition och gynnsamma demografiska tillväxtförutsättningar i Latinamerika
  • Starka kassaflöden
  • Hög direktavkastning på 6 procent
  • Historiskt låg värdering – EV/EBIT-multipel på 9x

Samtidigt som vi ser tillväxtmöjligheter i Latinamerika kan vi inte blunda för den turbulens som råder i regionen. Det är något som avskräcker då det bidrar med osäkerhet till våra prognoser.

Kortsiktigt finns det även en viss risk för säljtryck nu när alla Kinnevik-ägare potentiellt kan sälja sina nya Millicom-aktier.

Caset ser spännande ut men ur ett risk/reward-perspektiv känns aktien inte tillräckligt attraktiv.

Lägg till en kursuppgång på 10 procent på bara några dagar.

Konklusion

Vi väljer att stå utanför Millicom och titta på längs sidlinjen tills vi antingen ser en fundamental förändring svart på vitt (nästa kvartalsrapport) eller att aktien återigen letar sig ner till intressanta 400-kronorsnivån.

Däremot ser vi ett spännande läge i en helt annan aktie på en helt annan marknad

wysiwyg_image

North Media A/S

Denna vecka väljer vi att lyfta fram ett aktiecase olikt alla andra i portföljen.  

Danska småbolaget North Media A/S är noterad på Köpenhamnsbörsen. Bolaget sitter på stora värden som inte synliggörs i nuvarande kurs. Faktum är att substansen, framräknat enligt en SOTP-värdering (sum of total parts) vida överstiger nuvarande börskurs.

North Media är att betrakta som ett klassiskt värdebolag. Rörelsen är höglönsam, men kärnverksamheten bedrivs inom en affärsgren som är strukturellt vikande.

Mer specifikt rör det sig om tryckt direktreklam i form av reklamblad från exempelvis matbutiker, elektronikhandeln och byggvaruhus.

Först lite historia.

År 2017 slutade den danska delen av Postnord med att dela ut oadresserade trycksaker och veckoblad. Det markerade slutet på en lång och plågsam priskamp mellan Postnord och North Medias dotterbolag, FK Distribution.

Postnord hade under många år felaktigt beräknat kostnadsstrukturen på sina leveranser av direktreklam med motiveringen ”posten ska delas ut ändå” och då kunde man lika gärna ta med sig reklamblad och veckotidningar i samma sväng.

I verkligheten fanns helt andra marginalkostnader (postbilarna behövde lastas tyngre, rutterna tog längre tid och bränsle- och personalkostnaderna blev mycket högre, bland annat) per leverans, något som också syns i förlusterna som Postnord samlade på hög under åren som koncernen distribuerade direktreklamen.

Men till slut förstod även statliga Postnord att affären var helt ohållbar.

Efter en strategisk översyn gjorde Postnord exit ur danska marknaden för distribution av direktreklam och annat tryckmaterial – för att fokusera på sin kärnverksamhet: brev och paketdistribution.

Det innebar att FK Distribution, ett helägt dotterbolag till North Media, i praktiken fick monopol på marknaden för reklamblad i Danmark. Och priserna justerades därefter.

wysiwyg_image

En värdefull affär

Är marknaden vikande för tryckt direktreklam? Tveklöst.

Men, som i alla verksamheter, handlar det om tid och duration.

Vår bedömning är att några goda år finns kvar i FK Distribution.

Även om volymerna faller går det att justera upp priserna i motsvarande grad (särskilt när du har monopol), vilket gör att vinsterna faktiskt kan öka – trots att marknaden sjunker.

Det är precis det som Loomis gör i den svenska kontanthanteringsverksamheten, för att nämna ett annat exempel här på hemmaplan. Och det är precis det som North Media har gjort med sin verksamhet.

Dessutom uppskattar många danska hushåll – precis som i Sverige – att få reklam med erbjudanden hem i brevlådan. Många har ”Ingen reklam, tack”-skyltar, men miljontals andra individer vill fortfarande ha reklamblad från det lokala näringslivet.

Det gäller inte minst äldre medborgare.

Fler affärsben

Även om FK Distribution är den största verksamhetsdelen i North Media, finns ytterligare två affärsben. En division med lokaltidningar (som gör mindre förluster) samt ett lönsamt onlinebaserat ben med flera tillväxtinitiativ, däribland Boligportal.

Den sistnämnda portalen är Danmarks största sajt för lägenhetsbyte, ungefär som den svenska motsvarigheten. Utöver det finns investeringar i fintechbolaget Lead Supply (danska Lendo) och Bekey (digitala lås).

Men... det fina i kråksången? Alla dessa optioner fås gratis.

Hur menar vi? Betrakta kalkylen nedan!

Värdekalkylen i North Media A/S

(prognos för helåret 2019)

Omsättning: 1 110 miljoner danska kronor
Rörelseresultat (EBIT): 150 miljoner danska kronor
Nettoresultat: 120 miljoner danska kronor
Antal aktier utestående (bolaget har återköpt 1,6 miljoner aktier): 18,5 miljoner stycken
Vinst per aktie: 6,5 kronor per aktie
Utdelning per aktie: 4,5 kronor per aktie

Pris per aktie: 35,9 danska kronor
P/E: 5,5 gånger
Direktavkastning: 12,5 procent
Börsvärde: 665 miljoner danska kronor

Men vänta… det finns mer.

Bolaget har betydande tillgångar i balansräkningen. Dels;

  1. En betydande kassa
  2. En aktieportfölj med amerikanska och danska storbolagsaktier (Amazon, Facebook, Novo Nordisk, Vestas, Mastercard, Teradyne, m.fl.)
  3. Ett fastighetsbestånd som värderas till historiskt anskaffningsvärde minus linjära avskrivningar   

I värdetermer är dessa tillgångar värda;

  1. Kassa = 65 miljoner danska kronor vid utgången 2019
  2. Ultralikvida aktier = 400 miljoner danska kronor vid utgången 2019
  3. Fastighetsportföljen = Historiskt anskaffningsvärde = minst 450 miljoner danska kronor. Bolaget har lån på kåkarna till 130 miljoner danska kronor, vilket ger nettovärdet för fastighetsportföljen till 320 miljoner kronor

Per aktie betyder detta;

Kassa: 3,50 kronor
Aktier: 21,60 kronor
Fastigheter: 17,30 kronor

Tillsammans blir detta 42,4 danska kronor per aktie.

Men vänta... har inte monopolverksamheten ett värde också?

Jo… naturligtvis. (Vi bortser helt från lokaltidningarna, Lead Supply, Boligportal, mm, i denna kalkyl)

Faktum är att FK Distribution är en kassaflödesmaskin i en monopolställning. Detta bolag har självklart ett värde, speciellt med tanke på i praktiken obefintliga investeringsbehov.

FK beräknas omsätta cirka 921 miljoner danska kronor under 2019. Och gör på denna intäktsbas ett rörelseresultat på 170 miljoner danska kronor.

Men i koncernen finns förlustben som Bekey och lokaltidningarna. Onlinedelen gör dock en skaplig vinst, som i princip täcker underskotten i den drastiskt nedskurna verksamheten inom lokaltidningar.

Sammantaget medför detta att hela rörelsen gör 6,5 kronor i vinst per aktie. Tack vare affärsmodellens utformning med negativt rörelsekapital (förskottsbetalning i FK, bland annat), så är redovisad vinst = fritt kassaflöde som mycket väl kan delas ut – i sin helhet till aktieägarna.

Vi tror att verksamheten är värd en konservativ multipel på 4 gånger. Det är en låg siffra för en stabil kassaflödesström i monopolställning, men hjälper oss att få ihop värdekalkylen.

Med detta i åtanke adderar vi ytterligare;

6,5 kronor x 4 (multipel) = 26 kronor per aktie

Med detta i beaktande blir vår SOTP-kalkyl följande:

Kassa: 3,50 kronor
Aktier: 21,60 kronor
Fastigheter: 17,30 kronor
Rörelsen: 26 kronor

Sammantaget blir ovan, när siffrorna läggs ihop: 68,4 kronor per aktie

Det kan jämföras med rådande börskurs på 35,90 kronor per aktie

Enligt denna uträkning är aktien extremt undervärderad på dagens marknad. Det rätta värdet indikerar en uppsida på omkring 90 procent.

Men, vi väljer att lägga in ytterligare en säkerhetsmarginal (margin-of-safety) på 20 procent, vilket ger vårt motiverade värde 55 kronor per aktie; motsvarande en uppsida på 54 procent. Detta värde får vi genom att multiplicera 68,4 med 0,80.

Slutsats

Mot denna bakgrund väljer vi att plocka in North Media A/S som Korta Portföljens nya – och största innehav. Värdet finns där. Men marknaden verkar helt fokusera på det negativa.

Medan vi väntar på uppvärderingen får vi över 12 procent utdelning – i danska kronor. För den som vill ha ett kassajusterat p/e-tal är det 1,7x (exkluderat fastighetsdelen).

Vad ska man säga? North Media A/S är kort och gott Nordens billigaste utdelningsaktie.

Kalkylen lockar och positionen plockas in med en horisont på 6 månader.

Övriga transaktioner

Utöver North Media, väljer vi att öka våra positioner i Medcap (212 aktier till kurs 136,4 kr), som fallit efter en insiderförsäljning av vd, i Medicover (194 aktier till kurs 103 kr) och Elos Medtech (200 aktier till kurs 106 kr). 

Vi arbetar därmed ned kassan och ökar på i flera starka kort. 

Efter förändringarna ser portföljen följande ut

wysiwyg_image

Om Korta Portföljen

Vill du också få Korta Portföljen-inläggen i realtid? Ta del av Aktiespararnas Premiummedlemskapet och signa upp dig för Messenger-tjänsten här

Aktiespararens kortsiktiga portfölj förvaltas av Aktiespararnas två analytiker Carl-Henrik Söderberg och Christoffer Ahnemark.

Portföljen är fiktiv och syftet med portföljen är att ge inspiration till spännande börsaffärer för Aktiespararnas medlemmar. Placeringshorisonten är vanligen en till sex månader, men horisonten kan variera från fall till fall. Målet med portföljen är främst att generera alpha (riskjusterad överavkastning gentemot jämförelseindex).

Investeringsmandatet är brett i portföljen, vilket innebär att analytikerna får använda sig av en rad finansiella instrument för att öka den potentiella uppsidan eller minimera nedsidan i portföljen. I huvudsak sker dock placeringarna i bolag och andra instrument som har analyserats i tidningen Aktiespararen.

Portföljuppdatering sker varje vecka på Aktiespararnas hemsida och på Korta Portföljens Twitterkonto. Vid särskilda händelser på marknaden kan portföljen uppdateras oftare.

Korta Portföljen finns nu även på Instagram och ni följer kontot här

Tala om vad ni tycker

Tala om vad ni tycker

Ni är just nu inne på en betaversion av nya aktiespararna. Lämna gärna feedback på vad ni tycker i formuläret nedan.