Rädsla gynnar aktiemarknaden
Denna månad minskade Europeiska centralbanken sina månatliga obligationsköp från 60 till 30 miljarder euro, och enligt planerna ska stödköpsprogrammet helt avslutas i september. Inte helt förvånande oroar sig många för att detta ska riskera eurozonens ekonomi och sänka aktiemarknaderna, i tron att vi har stödköpen att tacka för att allt håller sig flytande. Men vi menar att man då bortser från viktiga tecken från USA, Storbritannien – och eurozonen själv. Nedtrappningar och avslutade stödköp har historiskt sett fått ekonomier att gå bättre, och vi tror att det kommer att gå lika bra för eurozonen denna gången. Vi tror snarare att glappet mellan rädslan för avtrappningen och den positiva verkligheten kommer att gynna aktiemarknaderna.
Stödköpens förespråkare anser att de utgör en stimulans då de sänker de långa räntorna, vilket i teorin borde öka efterfrågan på lån. Även om det kan ligga viss sanning i detta menar vi att detta tankesätt bortser från effekterna på låneutbudet och avkastningskurvan. Genom att man sänker de långa räntorna när de korta räntorna redan är ganska låga, leder stödköpen till en plattare avkastningskurva. Bankerna lånar in till kort ränta, lånar ut till låg ränta och gör sina vinster på spreaden, så en plattare kurva gör det mindre lönsamt för dem att låna ut pengar – och bankernas incitament att låna ut pengar minskar. När de potentiella vinsterna sjunker stramar bankerna i allmänhet upp sina regler för att ge kredit, och lånetillväxten saktar av. Den hundraåriga kvantitetsteorin visar att sådana faktorer är raka motsatsen till stimulanser.
Ladda ner den kompletta aktiemarknadsutsikten här.
Europeiska centralbankens avtrappning är inte heller något nytt. I januari 2017 minskade den sina månatliga obligationsköp från 80 till 60 miljarder euro, samtidigt som programmet förlängdes med ett par månader. Dessa långsammare stödköp är själva urbilden av en avtrappning. Trots detta förblev BNP-tillväxten i eurozonen stabil under hela året och ökade till 2,5 procent på årsbasis under tredje kvartalet. Den breda lånetillväxten ökade från 2,4 procent på årsbasis i december 2016 till 5,1 procent på årsbasis i november 2017, och utlåningen till hushållen ökade. Eurozone Composite Purchasing Managers’ Index, PMI, avslutade år 2017 på sin högsta nivå sedan februari 2011, med en stark tillväxt av framåtblickande nya ordrar. Conference Boards Leading Economic Index för eurozonen är högt och fortsätter att stiga, påeldat av de allt brantare avkastningskurvorna i valutablocket. Dessutom hade eurozonens aktier sitt bästa år sedan 2013 och steg med 12,5 procent under året.[i] Även om det inte finns något kontrafaktiskt scenario kan vi inte se några bevis på att minskningen av stödköpen har skadat eurozonens ekonomi eller dess affärsförhållanden.
Erfarenheterna från eurozonens sista år liknar dem i Storbritannien och USA. Bank of England lanserade sina stödköp i mars 2009 och avslutade dem i slutet av 2012. Under dessa fyra år släpade den årliga BNP-tillväxten efter 2013–2016, när stödköpen avslutats.
Figur 1: Storbritanniens årliga BNP-tillväxt tog fart igen efter att stödköpen avslutades
[i] Källa: FactSet per 2018-01-17. MSCI EMU, avkastning med nettoutdelning i euro, 2016-12-31–2017-12-31, och kalenderårsavkastning för 2013, 2014, 2015 och 2016.