Rolanders tvekan: ”Aktien får svårt att lyfta”

Friluftsprodukter ligger onekligen i tiden. Greta Thunberg bryter mark på andra sidan Atlanten och Kånken är tillgänglig över hela världen.

Aktien har på sistone sackat men sett över några år är utvecklingen fenomenal. Hållbarhet ­uppskattas givetvis också av aktörer på börsen men för att en stigande aktietrend ska hålla i sig behöver den ­peppas med växande omsättning och ­stabil eller högre lönsamhet.

I halvårsrapporten ökade omsättningen med föga imponerande 5 procent till 268 miljoner euro men rörelsemarginalen sjönk med 1 procentenhet till 11,5 procent. Logistik- och IT-problem spökar.

Här finns en annan trend som är svår att bedöma också för aktiemarknaden: e-handelns snyltande­ på omsättningen i fysiska butiker.­ Dessutom anser många att e-handel­ är mer klimatvänlig än fysisk handel. Det stämmer kanske­ men hur logistikkedjorna ser ut från miljösynpunkt, också med hänsyn­ till returer, uppmärksammas sällan.­

Fenix har numer sätet i Zug, Schweiz, huvudkontoret uppdelat mellan hemstaden Örnsköldsvik, Solna och tre affärsområden. Historien går tillbaka till 1950 då 14-årige grundaren Åke Nordin konstruerade en träram till ryggsäck. Hemma i Örnsköldsvik, och efter lumpen som fallskärmsjägare, startades Fjällräven 1960 som slog igenom sent 70-tal med ryggsäcken Kånken. Sortimentet inom friluftsområdet breddades med allt från tält till kläder.

Under 2001 gick bolaget från grossistledet vidare framåt genom förvärvet av Naturkompaniet med rötter i den svenska scoutrörelsen. Samma år förvärvades varumärket Tierra, med friluftskläder. Med en ny strategi som kombinerade en portfölj, eller ett hus, med flera egna varumärken som säljs externt och via egna butiker bytte moderbolaget namn till Fenix Outdoor.

Tanken var och är att de egna ­varumärkena ska vara bäst, inte nödvändigtvis störst, i sitt segment och sammantaget täcka huvuddelen av behovet inom friluftsområdet

Varumärkesportföljen fortsatte att breddas genom förvärv av campingköken Primus 2003, av Hanwag 2004, med tillverkning av kängor i Bayern, amerikanska Brunton, med kikare och kompasser, 2009, och i fjol det amerikanska klädföretaget Royal Robbins, namngett efter den klättrande grundaren.

På detaljhandelssidan förvärvades 2011 finska Partioaitta, också med rötter i scoutrörelsen, och ­successivt 2014–2015 tyska Globetrotter som trots en omsättning på cirka 200 miljoner euro och tiotalet stora butiker hade lönsamhetsproblem. Danska Friluftsland med 9 mindre butiker tillfördes 2017.

Fenix signalerade redan 2015 att butikskedjorna, som tillsammans organiseras i affärsområdet Frilufts men behållit sina namn och nu har 80 ­butiker, skulle knoppas av. Så kan det bli vilket borde vara positivt för aktien. Inom Frilufts finns en stor bredd med externa varumärken­ som svarar för merparten av omsättningen. Befrämjar butikerna Fjäll­rävens ryggsäckar framför Haglöfs och Brunton framför Silvas ­kompasser? Här finns en inbyggd intressekonflikt.

Frilufts är under omstöpning med fler men mindre butiker i Tyskland där två tredjedelar av försäljningen finns. Mindre butiker är mer personliga och integreras med e-handel som står för en växande andel, över 20 procent, av Fenix försäljning till konsument.

Att Naturkompaniet bojkottar uppstarten på julhandeln kallad Black Friday, med fokus på volymer­ och reapriser, stärker profilen. I stället­ för att uppmuntra till ett osunt köp- och konsumtions-­beteende, negativt för natur och miljö, bjuds in till ”Green Friday” med gratis kaffe och vård av kundernas vandrings­kängor så att de håller längre.

I affärsområdet Brands agerar de egna varumärkena självständigt med fokus på försäljning via 37 egna butiker, e-handel, och med distributionsbolag som säljer enbart till exempel Fjällräven till externa återförsäljare.

Global sales, det tredje affärs­området med 24 butiker, innefattar de distributionsbolag som arbetar med flera av koncernens egna varumärken och erbjuder dessa produkter till återförsäljare.

Brands och Global sales är ungefär jämnstora medan Frilufts står för knappt hälften av omsättningen. Skillnaden i lönsamhet är uppseendeväckande. Brands visar rörelsemarginaler runt 40 procent, Global sales runt 15 procent och Frilufts gick back under årets första halvår, förklarat med logistikproblem och hade under helåret 2018 en marginal på under fyra procent.

Att Brands är höglönsamma gör produkterna föremål för pirat­kopiering i länder som Turkiet och Kina och betydande resurser läggs ned för att stoppa försäljning av kopior, särskilt på nätet.

Fenix samlade rörelsemarginal på dryga 15 procent är utmärkt och i klass med H&M-konkurrenten Inditex och mer än dubbelt upp mot H&M:s aktuella marginal.

H&M:s aktie har rusat på sistone och förutom bra utdelning lockar aktien med en tänkbar förbättringspotential som skulle kunna motivera det nu höga p/e-talet på väl över 20.

Omvänt går det att befara att Fenix affärsmodell är komplex om än med tydligt fokus på ett hållbart segment i tiden, att butikskedjorna får allt svårare att stå sig i konkurrens med e-handeln och att marginalen för egna varumärken kommer att pressas inte bara av kopior utan av fullgoda alternativ.

Å andra sidan, Tyskland står för 40 procent av omsättningen och Fenix har redan börjat skörda framgångar i Nordamerika och i Asien som ju är marknader med stor potential.

Sammanvägt är börsens värdering av aktuell intjäning till p/e-tal kring 16 sund. Att hålla i pengarna, inte dela ut mer än en fjärdedel av ­vinsten och satsa på tillväxt ligger också i korten. Vi avvaktar med aktien tills Frilufts kommit på lönsammare ­fötter.