Varför investerare inte behöver oroa sig över att Europa ska japaniseras
Centralbanken sänkte inlåningsräntan med 0,1 procentenheter till -0,5 procent, och hoppades på att detta skulle uppmuntra bankerna att låna ut mer pengar. Man meddelade också att ett stödköpsprogram (kvantitativa lättnader) kommer att inledas med tillgångsköp på 20 miljarder euro per månad, detta för att försöka sänka de långfristiga räntorna och öka efterfrågan på lån. Vissa såg dessa förändringar som positiva (felaktigt enligt vårt synsätt) medan andra varnade för att euroområdet fastnat i en ond spiral av låga räntor, låg inflation och obetydlig tillväxt. Många kallar den här ekonomiska situationen för en japanisering av euroområdet. Det här är en ihålig analys som inte redogör för Japans faktiska problem, eller skillnaderna mellan Japan och euroområdet. Kort sagt tror vi inte att euroområdet håller på att bli som Japan.
Japanisering
Termen ”japanisering” hänvisar till Japans ekonomi som har stagnerat efter finanskrisen i början på 1990-talet. Under det efterföljande årtiondet (ofta kallat ”det förlorade årtiondet”) drabbades Japans ekonomi av stagnation, deflation och låga räntor, och 2000-talet var inte mycket bättre. Precis som den europeiska centralbanken försökte den japanska centralbanken att motverka dessa problem med nollprocentig reporänta (och senare minusränta) och två program för kvantitativa lättnader (2001–2006 och från 2010 till dags dato) som innebar att centralbanken köpte obligationer med lång löptid och andra tillgångar för att sänka räntorna och uppmuntra utlåning. Men inget av programmen hjälpte situationen. Räntorna och inflationen är fortfarande låga, och den inhemska efterfrågan är långt ifrån robust enligt vår mening.
På ytan kan det verka som att euroområdets nuvarande blandning av långsam tillväxt, svag inflation, rekordlåga räntor och aktiv penningpolitik liknar Japan. Men den här jämförelsen är förenklad, och den ignorerar andra problem som Japan brottas med. Japan har ett antal strukturella problem som håller den inhemska ekonomin i schack, och regeringen har saknat antingen politiskt kapital eller politisk vilja för att ta itu med dem. Den japanska ekonomin tyngs framför allt ned av landets restriktiva arbetslagar, som gör det svårt för företag att nyanställa. Stora japanska företag äger ofta andelar i varandra (något som kallas för korsägande), vilket motverkar konkurrens. Japan har även andra arbetsmarknadsproblem, bland annat få kvinnor på arbetsmarknaden och invandringsnivåer som förmodligen är otillräckliga för att uppfylla efterfrågan på arbetskraft i takt med att Japans befolkning blir allt äldre. Dessutom har landet problem med så kallade ”zombiebanker” som stöttar upp ”zombieföretag” – konkursmässiga banker som håller sig flytande tack vare statliga lån och som i sin tur hjälper företag som inte kan betala sina skulder. Detta låser fast kapital i stagnerande företag, motverkar konkurrens och förhindrar nya, innovativa företag från att göra entré på marknaden.
Politisk instabilitet
Politisk instabilitet och en ineffektiv byråkrati har förhindrat nödvändiga reformer sedan 2006, då premiärminister Junichiro Koizumi avgick. Koizumi var en av initiativtagarna bakom ett av de sista reformförsöken: privatiseringen av den enorma banken Japan Post. (Reformen tog flera år att genomföra och blev i slutändan en urvattnad version av den ursprungliga visionen.) Efter Koizumi hade Japan sex premiärministrar på sex år, och den politiska instabiliteten gjorde det svårt för regeringen att få särskilt mycket uträttat. Läget stabiliserades år 2012 när Shinzo Abe valdes till premiärminister för andra gången och lovade att fixa den japanska ekonomin. Hans lösning? En plan (som i pressen kallas ”Abenomics”) som går ut på stimulansåtgärder och strukturella ekonomiska reformer för att öka den långsiktiga tillväxten, produktiviteten och konkurrenskraften. Sju år senare kan vi slå fast att reformerna inte har levt upp till förväntningarna. Abe har sänkt företagsskatterna, förhandlat fram frihandelsavtal samt vidtagit åtgärder för att öka invandringen och andelen kvinnor på arbetsmarknaden, men reformerna på arbetsmarknaden försenades flera gånger och de blygsamma försöken att förbättra företagsstyrningen har inte åstadkommit mycket.
Euroområdet har styrka
Euroområdet är jämförelsevis mycket mer konkurrenskraftigt och har inte heller Japans strukturella problem. Europa har för det första inga problem med korsägande mellan stora företag. Detta innebär att det finns mer utrymme för innovation. Många länder inom euroområdet har även lyckats genomföra arbetsmarknadsreformer. Spanien och Portugal införde övergripande och radikala arbetsmarknadsreformer under och efter euroområdets statsskuldkris, vilket har gjort arbetsmarknaden mer flexibel och minskat företagens kostnader. Från 2003 till 2005 genomförde den tyska regeringen storskaliga arbetsmarknadsreformer för att öka flexibiliteten på arbetsmarknaden, effektivisera arbetslöshetsersättningen och bättre matcha arbetslösa med tillgängliga arbetstillfällen.
Vad är det som krävs
För de som tycker att ECB:s penningpolitik börjar likna den japanska centralbankens kan vi bara säga att den inte är tillräcklig för att skapa ett förlorat årtionde i Europa. Missförstå oss inte: Vi anser att den europeiska centralbankens nuvarande policy att straffa banker för stora reserver samtidigt som man köper statsobligationer och företagsobligationer är både missriktad och kontraproduktiv. Varför? Eftersom banker lånar pengar till kortfristiga räntor för att finansiera långfristiga lån. Räntedifferensen mellan kortsiktiga och långsiktiga räntor (som illustreras av avkastningskurvan) avgör hur lönsamt det är för bankerna att låna ut pengar. Genom att sänka räntorna väger de kvantitativa lättnaderna ner bankernas potentiella vinster. Lägre vinster gör bankerna mindre benägna att låna ut pengar – vilket motverkar syftet med de kvantitativa lättnaderna. Vi anser att negativa räntor får samma effekt eftersom de drabbar bankernas vinster.
Slutsatsen
Men enligt vår åsikt är ECB:s åtgärder inte lika förlamande som de japanska. Den europeiska centralbankens stödköp är mycket mindre än de japanska motsvarigheterna. Den japanska centralbankens stödköp är världens största i förhållande till BNP. Centralbanken planerar att göra stödköp för 80 biljoner yen (ungefär 665 miljarder euro) per år i långfristiga statsobligationer, vilket är 16,6 procent av Japans nominella BNP år 2018![i] ECB:s stödköp var som högst 80 miljarder euro per månad, vilket är ett högre belopp på årsbasis, men bara 9,1 procent av BNP om man räknar med att euroområdets BNP är 10,575 biljoner euro.[ii] De nya stödköpen på 20 miljarder euro per månad ligger långt därunder, och vi anser att dessa stödköp förmodligen är för små för att påverka räntorna särskilt mycket. Flera år av positiv tillväxt inom euroområdet, trots kvantitativa lättnader och minusräntor, pekar på att nya felaktiga stödköp förmodligen inte kommer att bli katastrofala. I dagsläget ser vi ingen anledning till att tro någonting annat.
Fisher Investments Norden är en handelsbeteckning som används i Sverige av Fisher Investments Luxembourg, Sàrl, (”Fisher Investments Norden”). Fisher Investments Luxembourg, Sàrl är ett privat aktiebolag, bildat i Luxemburg (bolagsnummer: B228486), som står under tillsyn av Commission de Surveillance du Secteur Financier (”CSSF”), och har sitt huvudkontor på K2 Building, Forte 1, 2a rue Albert Borschette, Third Floor, L-1246 Luxemburg. Fisher Investments Norden delegerar delar av den dagliga investeringsrådgivningen, portföljförvaltningen och handelsfunktionerna till dess koncernbolag. I synnerhet tas investeringslämplighetsrapporter delvis fram av Fisher Investments Europe Limited, som bedriver verksamhet under namnet Fisher Investments UK (”Fisher Investments UK”), och de löpande portföljstrategibesluten fattas av Fisher Asset Management, LLC, som bedriver verksamhet under namnet Fisher Investments (”Fisher Investments”). Handelsfunktioner kan utföras av Fisher Investments Norden, Fisher Investments UK, eller andra koncernbolag.
Investeringar på finansmarknaderna innebär en risk för förlust, och det finns ingen garanti för att hela eller delar av det investerade kapitalet kommer att återbetalas. Tidigare resultat utgör ingen garanti för eller tillförlitlig indikation på framtida resultat. Investeringarnas värde och genererade inkomster kommer att variera med globala finansmarknader och internationella valutakurser.
[i] Källa: FactSet, per 2019-11-18.
[ii] Ibid.